海外水泥国别研究系列：水泥出海国别研究之坦桑尼亚

本报告导读： 本篇是海外水泥国别研究第一篇，详细阐述了坦桑尼亚经济发展概况、水泥供需情况、竞争格局、盈利能力及趋势。 水泥制造业《海外水泥的纸黄金与真功夫》2025.07.08水泥制造业《3月水泥需求正增，价格支撑力度更强》2025.04.17水泥制造业《西藏水泥：供需傍水生，盈利尚可期》2024.08.13水泥制造业《骨料：盈利稳定性强的万亿市场》2024.03.16水泥制造业《收入弱复苏，盈利走出低谷》2023.11.22 投资要点： 水泥产量快速增长。良好的经济发展促进城镇化率不断提升以及大规模基建项目投资，从而带动了旺盛的水泥需求，叠加坦桑尼亚水泥自主化的进程，水泥产量增速较快。2000年坦桑尼亚水泥产量仅83万吨，2010年增至231万吨，2024年已达770万吨。 供给格局良好。坦桑尼亚主流水泥企业有5家，其中华新（25%）和Dangote（23%）占据市场48%的份额，TPC（15%）和Tanga（10%）占据25%，整体竞争格局良好。 盈利水平高且可持续。 增长的需求、良好的竞争格局、稳定的汇率带来了高水平的盈利。在汇率稳定的前提下，根据我们测算即便原材料单吨成本高达22美元/吨的TPC，其单吨净利可以接近20美元/吨。我们认为拥有石灰石矿山的坦桑尼亚水泥公司吨净利或超20美元/吨。 根据HOLTEC预测，2028年坦桑尼亚水泥需求有望增加至1200万吨，未来仍需新增水泥产线来满足日益增长的需求，我们认为坦桑尼亚水泥的高盈利有望持续。 风险提示。汇率风险，原材料短缺风险。 目录 1.人口、经济均快速增长的坦桑尼亚..............................................................32.水泥供需好，盈利高......................................................................................52.1.水泥需求快速增长....................................................................................52.2.竞争格局较好............................................................................................62.3.盈利水平较高............................................................................................83.风险提示........................................................................................................10 1.人口、经济均快速增长的坦桑尼亚 坦桑尼亚国土面积近90万平方公里，位于撒哈拉以南非洲东部地区，东临印度洋，北接肯尼亚、乌干达、维多利亚湖，西部与卢旺达、布隆迪接壤，南部与赞比亚、马拉维、莫桑比克接壤，此外与刚果金隔湖相望（坦噶尼喀湖）。 资料来源：lidicity，国泰海通证券研究 人口多、增速快、城镇化率快速提升。 坦桑尼亚在撒哈拉以南非洲地区属于比较大的国家，人口接近7000万，从下图看出其人口快速增长；坦桑尼亚城镇化水平较低，2024年不足40%，但是其城镇化率提升速度较为可观。 资料来源：世界银行，国泰海通证券研究 资料来源：世界银行，国泰海通证券研究 经济水平低，但增速较快。 撒哈拉以南地区属于全球经济比较落后的地区，坦桑尼亚也不例外。虽然其拥有接近7000万的人口，然GDP不足800亿美元，人均GDP仅略高于1000美元。 坦桑尼亚的GDP增速较为可观，从下图可以看出尤其近20年，坦桑尼亚GDP增速大部分年份保持在5%以上。 资料来源：世界银行，国泰海通证券研究 资料来源：世界银行，国泰海通证券研究 农业、旅游业、黄金是坦桑尼亚的支柱产业，制造业基础薄弱。 坦桑尼亚的农业是其支柱产业之一，根据世界银行数据2022年农业增加值占GDP比重约为24.3%，盛产腰果、咖啡等农作物； 由于坦桑尼亚坐拥赤道雪山乞力马扎罗、塞伦盖蒂国家公园、桑给巴尔等著名旅游胜地，其旅游业较为发达，根据中国一带一路网，坦桑尼亚2024年接待游客数量创纪录地达到536万人次。其中，桑给巴尔岛旅游业对坦桑尼亚国内生产总值贡献率达27%，旅游收入占外汇收入的80%以上； 除此之外坦桑尼亚盛产黄金，下图给出坦桑尼亚出口数据，2024年黄金出口88511亿TZS，占传统商品出口的比重高达69%。 坦桑尼亚工业基础较为薄弱，从进口数据看，坦桑尼亚化工品、材料制成品、机械产品进口较多。 坦桑尼亚的通货膨胀和汇率表现较好。一般撒哈拉以南非洲国家的通货膨胀率较高、本币对美元贬值速度快，从上图可以看出坦桑尼亚的通货膨胀率维持在良性的水平，尤其是近十年；坦桑尼亚的本币对美元虽有贬值，但是速度相对较为缓和，我们认为这为在当地进行投资提供了较好的条件。 资料来源：世界银行，国泰海通证券研究 资料来源：世界银行，国泰海通证券研究 正如穆迪在评级报告中所述，坦桑尼亚政府经济政策改革以及由哈桑总统领导的经济外交已经开始取得成效。一是坦政府努力改善营商环境，吸引外国投资，尤其是在采矿和能源行业，投资者对赴坦投资的信心逐渐增强，为经济增长和国际竞争力的提高创造了前景。二是哈桑总统上台以来，对周边地区和世界上其他重要大国进行了访问，以改善国际关系并吸引投资。三是坦桑尼亚与国际货币基金组织（IMF）等国际贷方和发展伙伴重新建立联系，有助于获得更多优惠贷款融资。 良好的经济发展以及开放的对外政策，促进了坦桑尼亚的基建需求，中国企业也在积极参与其中，比如达累斯萨拉姆港、快速公交二期项目、马古富力大桥等。 华新水泥在2019年通过收购马文尼石灰石公司进入坦桑尼亚市场，共享坦桑尼亚发展成果、贡献华新力量。 2.水泥供需好，盈利高 2.1.水泥需求快速增长 经济迈入发展快车道，水泥产销快速增长。 由于经济快速发展，基础设施建设和城镇化进程如火如荼，水泥需求有较好的增长； 非洲水泥工业基础薄弱，原来较多国家需要进口水泥，随着经济发展不少国家的水泥开始了自给自足之路，我们认为水泥产量的增速较需求增长更快（下图可以看出）。 资料来源：USGS，坦桑尼亚统计局，国泰海通证券研究 需求有一定季节性特征。从下图坦桑尼亚水泥季度需求可以看出，坦桑尼亚水泥需求存在一定的季节性，一般下半年的需求会更旺盛。 2.2.竞争格局较好 坦桑尼亚最大的水泥企业有5家，分别是华新水泥、Dangote、TPC、Tanga和Mbeya，其他水泥公司多仅有粉磨产能。 华新水泥2019年收购马文尼石灰石公司进入坦桑尼亚市场，经过改造和新建后，当前拥有2条4000t/d熟料生产线以及320万吨的粉磨产能。以25%的市占率位居坦桑尼亚首位。非洲水泥巨头Dangote2015年进入坦桑尼亚市场，多年来保持300万吨产能，以23%市占率位居次席。TPC是Heidelberg旗下公司，2009年产能提高到140万吨，2014年进一步提高到了200万吨，当前以15%份额位居坦国第三。 Tanga是本土老牌水泥企业，1996年被Holcim南非公司收购。2007年经过历史性BEE交易之后，Holcim南非公司改名为Afrisam，在坦桑尼亚拥有产能125万吨，占比10%。2023年TPC欲收购Tanga，但是被坦国公平竞争法庭否决。 Mbeya原是Holcim子公司，原有一条1000t/d熟料生产线以及110万吨水泥产能，市场占比8%，2023年被Holcim出售予Amsons集团。 资料来源：Dangote Presentation，华新水泥公众号，TPC官网，HOLTEC，The UnitedRepublic of Tanzania，国泰海通证券研究 竞争格局较好，需求增长确定性较强。 我们认为对于接近100万平方公里的国家来说，上述企业的熟料生产线并不多，叠加运输半径的限制使得竞争格局相对良好。这为稳定的盈利提供了较好的基础。 根据HOLTEC的预测，坦桑尼亚水泥需求将从2023年的800万吨提升至2028年的1200万吨，产能从1280万吨提升至1460万吨，可以看出需求增长幅度较大且供给增量小于需求增量。从地区上来说首都地区需求增长最快且预计没有新增供给，华新水泥马文尼公司靠近此地区以及桑给巴尔等地，位置优越。 2.3.盈利水平较高 坦桑尼亚水泥成本原材料占比较高。我们根据TPC的成本以及预估的销量测算其单吨成本，2024年其总成本为69美元/吨，其中可变成本60.2美元/吨，固定成本为8.8美元/吨。可变成本中原材料22美元/吨、能源20美元/吨，占比较大。我们认为坦国能源成本与中国相差并不大，然原材料成本显著高于中国。可见在坦桑尼亚是否拥有良好的石灰石矿山是决定盈利水平的关键因素。 资料来源：TPC2024年报，Wind，国泰海通证券研究注：1美元=2424坦桑尼亚先令 坦桑尼亚水泥价格较高，盈利水平高。 从Dangote的单吨收入或直接披露的水泥价格看，坦桑尼亚价格约在90美元/吨左右，考虑到前文所述60多美元/吨的成本，毛利超过20美元/吨，如果石灰石矿山丰富我们预计成本或低至50多美元/吨，毛利将超过30元/吨。 从TPC的经营情况可以看出，2017-2023年收入不断增长，利润率整体呈现抬升趋势（2023年高达20%），如果按照90美元/吨价格测算，单吨净利约18美元/吨。 资料来源：Wind，Dangote 2016-2024年报，国泰海通证券研究 资料来源：TPC 2013-2024财务报告，国泰海通证券研究 汇率是海外经营最大的风险因素。 2024年Dangote的价格以及TPC的收入均有所下降，TPC的利润率下降幅度更大，从2023年的20%降至2024年的13%。我们认为最主要的原因是汇率的波动。 2024年坦桑尼亚先令对美元折算汇率下滑幅度较大，美元计价的水泥价格下滑以及汇兑损失等，企业的利润受到较大的影响。根据华新水泥2025半年报，坦桑尼亚对美元贬值5%，公司净收益下降3069万元。 由于坦桑尼亚社会稳定、经济发展较快，近期坦桑尼亚先令的汇率已经开始回升。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 综上，坦桑尼亚作为我们海外水泥国别研究第一站，我们认为其社会稳定、经济发展良好，其旅游业具备持续性、支柱产业黄金的价格近期也有较大幅度上涨，对外商投资包容度高，是值得投资的国家。 3.风险提示 汇率风险：正如正文所述汇率波动对盈利带来的影响较大； 原材料短缺风险：正如正文所述，如果石灰石等原材料短缺，企业的成本上升将拖累盈利。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的