贝特瑞系列之十九：2024年上半年报点评：海外需求待复苏，产能出海加速中

股票研究/2024.09.09 海外需求待复苏，产能出海加速中贝特瑞(835185) 工业/工业 ——贝特瑞系列之十九：2024年上半年报点评 庞钧文(分析师)牟俊宇(分析师) 021-386747030755-23976610 pangjunwen@gtjas.commoujunyu@gtjas.com 登记编号S0880517120001S0880521080003 本报告导读： 公司2024年上半年业绩低于预期。公司负极材料、高镍三元正极、硅基和钠电负极等产品布局全面，后续有望受益于海外需求改善。 投资要点： 维持增持评级。考虑到行业竞争加剧，下修公司24-25年EPS为1.08 （-1.22）元、1.41（-1.33）元，新增26年EPS为1.81元，参考行 业可比公司估值给予24年16.54PE，下调目标价为17.86元。 业绩低于预期。2024年上半年公司实现营收70.38亿元，同比下滑 47.6%；归母净利润4.93亿元，同比下滑41.8%；扣非归母净利润 5.34亿元，同比下滑24.8%；非经常性损益主要系受所持有芳源股份公允价值变动影响。 海外需求低迷影响公司正负极材料出货。据鑫椤数据，2024年上半 年全球锂电负极材料产量为96.7万吨，同比增长约29%；全球三元 评级：增持 上次评级: 增持 目标价格： 17.86 上次预测: 29.53 当前价格：14.48 交易数据 52周内股价区间（元）14.48-28.10 总市值（百万元）16,169 总股本/流通A股（百万股）1,117/1,105 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）11,708 每股净资产（元）10.48 市净率（现价）1.4 净负债率32.26% 52周股价走势图 材料产量为47.9万吨，同比增长1.9%。2024年上半年，公司实现贝特瑞三板成指 负极收入51.79亿元，出货量超过20万吨，同比增长18.96%；截至 2024年6月底，公司已投产负极材料产能49.5万吨/年，上半年负极材料产能利用率约85%，石墨化自给率约50%，海外需求低迷对公司出货造成一定影响。2024年上半年公司正极收入15.87亿元，出货量超过9000吨；截至2024年6月底，已投产正极材料产能6.3万吨/年，上半年正极材料产能利用率约30%，主要受行业竞争加客户订单减量所致。硅基负极材料市占率在70%左右，出货量持续行业领先。公司的钠电正、负极材料已获得客户认可并实现批量出货同时在燃料电池、固态电池材料等前沿领域均有前瞻性布局。 海外产能布局增强海外竞争力。海外产能方面，2024年8月初，公 司印尼年产8万吨新能源锂电池负极材料一体化项目已投产，印尼 年产8万吨锂电池负极材料一体化项目（二期）、摩洛哥投资建设年 产5万吨锂离子电池正极材料项目正在稳步推进中。上半年公司负极材料国外国内出货占比基本维持在3:7，我们认为，随着海外产能的逐步落地，有利于就近配套客户，提升海外竞争力。 风险提示：新能源车销量不及预期，行业竞争加剧 14% 3% -8% -18% -29% -40% 2023-092024-012024-052024-09 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -16% -18% -40% 相对指数 -13% -11% -24% 相关报告 负极龙头有望受益北交所金融政策优化 2023.11.30 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 硅基需求静待放量，正极业务仍有空间 2023.11.13 需求呈现逐步改善，盈利有望稳中向好 2023.05.08 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 25,679 25,119 15,805 21,285 24,385 (+/-)% 144.8% -2.2% -37.1% 34.7% 14.6% 净利润（归母） 2,311 1,654 1,209 1,578 2,026 (+/-)% 60.3% -28.4% -26.9% 30.6% 28.4% 每股净收益（元） 2.07 1.48 1.08 1.41 1.81 净资产收益率(%) 23.4% 14.3% 9.6% 11.4% 13.3% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 7.00 9.78 13.38 10.25 7.98 盈利能力提升，正负极业务齐头并进2023.09.15 业绩符合预期，看好盈利改善2023.04.16 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金6,237 4,753 3,462 3,960 5,063 营业总收入 25,679 25,119 15,805 21,285 24,385 交易性金融资产 376 200 200 200 200 营业成本 21,614 20,683 12,592 17,191 19,641 应收账款及票据 5,859 4,359 3,317 4,434 5,038 税金及附加 91 115 65 87 100 存货 4,242 2,581 1,599 2,138 2,428 销售费用 80 80 52 64 73 其他流动资产 2,323 1,973 1,921 2,154 2,284 管理费用 721 822 711 851 853 流动资产合计 19,037 13,866 10,498 12,884 15,013 研发费用 1,263 958 601 809 878 长期投资 586 466 466 466 466 EBIT 1,990 2,640 1,698 2,249 2,862 固定资产 6,001 9,088 10,810 12,115 13,075 其他收益 164 270 158 106 122 在建工程 2,567 2,752 2,066 1,586 1,250 公允价值变动收益 55 -77 0 0 0 无形资产及商誉 992 1,146 1,146 1,146 1,146 投资收益 779 -84 -79 0 0 其他非流动资产 1,892 2,067 2,175 2,175 2,175 财务费用 205 162 137 163 153 非流动资产合计 12,038 15,519 16,663 17,489 18,113 减值损失 -118 -164 -170 -140 -100 总资产 31,075 29,385 27,161 30,373 33,126 资产处置损益 0 -3 0 0 0 短期借款 3,646 1,173 1,173 1,173 1,173 营业利润 2,585 2,241 1,556 2,086 2,709 应付账款及票据 9,841 7,321 4,547 6,208 7,093 营业外收支 -8 3 5 0 0 一年内到期的非流动负债 893 2,055 1,558 1,558 1,558 所得税 286 404 219 313 406 其他流动负债 548 650 567 769 879 净利润 2,291 1,840 1,343 1,773 2,302 流动负债合计 14,928 11,199 7,845 9,708 10,703 少数股东损益 -19 186 134 195 276 长期借款 3,493 3,000 3,000 3,000 3,000 归属母公司净利润 2,311 1,654 1,209 1,578 2,026 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 319 363 363 363 363 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 1,069 1,072 987 987 987 ROE(摊薄,%) 23.4% 14.3% 9.6% 11.4% 13.3% 非流动负债合计 4,882 4,435 4,351 4,351 4,351 ROA(%) 9.6% 6.1% 4.7% 6.2% 7.3% 总负债 19,810 15,634 12,196 14,058 15,053 ROIC(%) 9.0% 10.6% 6.9% 8.5% 10.1% 实收资本(或股本) 728 1,105 1,117 1,117 1,117 销售毛利率(%) 15.8% 17.7% 20.3% 19.2% 19.5% 其他归母股东权益 9,149 10,466 11,535 12,689 14,171 EBITMargin(%) 7.7% 10.5% 10.7% 10.6% 11.7% 归属母公司股东权益 9,877 11,571 12,652 13,806 15,288 销售净利率(%) 8.9% 7.3% 8.5% 8.3% 9.4% 少数股东权益 1,388 2,179 2,313 2,509 2,785 资产负债率(%) 63.7% 53.2% 44.9% 46.3% 45.4% 股东权益合计 11,265 13,750 14,965 16,315 18,073 存货周转率(次) 6.7 6.1 6.0 9.2 8.6 总负债及总权益 31,075 29,385 27,161 30,373 33,126 应收账款周转率（次） 6.2 5.2 4.4 6.0 5.6 总资产周转周转率（次） 1.1 0.8 0.6 0.7 0.8 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 -0.1 3.2 1.6 2.1 2.0 经营活动现金流 -289 5,260 1,959 3,354 4,080 资本支出/收入 13.5% 9.7% 13.9% 10.3% 9.0% 投资活动现金流 -3,224 -2,944 -2,333 -2,200 -2,200 EV/EBITDA 4.97 5.14 6.57 5.05 3.88 筹资活动现金流 5,685 -1,878 -942 -656 -776 P/E(现价&最新股本摊薄) 7.00 9.78 13.38 10.25 7.98 汇率变动影响及其他 70 -26 26 0 0 P/B(现价) 1.64 1.40 1.28 1.17 1.06 现金净增加额 2,242 412 -1,291 498 1,103 P/S(现价) 0.63 0.64 1.02 0.76 0.66 折旧与摊销 559 829 1,164 1,375 1,576 EPS-最新股本摊薄(元) 2.07 1.48 1.08 1.41 1.81 营运资本变动 -2,674 1,988 -950 -166 -130 DPS-最新股本摊薄(元) 0.23 0.40 0.29 0.38 0.49 资本性支出 -3,458 -2,444 -2,195 -2,200 -2,200 股息率(现价,%) 1.6% 2.7% 2.0% 2.6% 3.4% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 表1：可比公司估值对比一览 股票代码 股票名称 收盘价（元） EPS（元） PE PB 评级 2024.09.06 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 300035.SZ 中科电气 8.09 0.06 0.44 0.65 347.22 18.56 12.43 1.25 — 001301.SZ 尚太科技 40.35 2.78 2.78 3.41 20.57 14.53 11.83 1.81 — 均值 16.54 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究中科电气、尚太科技业绩来自wind一致预期 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力