2025年三季度收入增速放缓，产品结构延续提升

优于大市 核心观点 公司研究·财报点评 公司公布2025年三季度业绩：3Q25实现营业总收入88.8亿元，同比-0.2%；实现归母净利润13.7亿元，同比+1.6%；实现扣非归母净利润12.9亿元，同比+2.4%。 食品饮料·非白酒 证券分析师：张向伟证券分析师：杨苑021-60933124zhangxiangwei@guosen.com.cnyangyuan4@guosen.com.cnS0980523090001S0980523090003 Q3收入增速放缓，产品结构持续优化。Q3收入同比-0.2%，较上半年增速有所放缓，主要系受到行业性需求偏弱的影响。Q3销量同比+0.3%，销量增速环比回落，千升酒收入同比-0.5%。尽管量价表现平淡，但产品结构升级趋势延续，Q3青岛主品牌/其他品牌销量同比+4.2%/-4.8%，主品牌销量占比进一步提升至59.1%，且中高档及以上产品销量同比+6.8%，明显高于整体销量增速，销量占比提升至43.6%。因产品结构有所优化，千升酒收入小幅下滑预计与货折增加有关。 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价65.28元总市值/流通市值89055/89055百万元52周最高价/最低价82.50/65.18元近3个月日均成交额433.78百万元 成本红利逐步释放，费用管控良好。受益于大麦、包材等原材料成本下行及产品结构优化，Q3毛利率43.6%，同比+1.4pp。费用端，销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.4/+0.1/+0.1/+0.4pp，整体费用率稳定，其中销售费用率同比小幅下降体现市场费用管控良好，财务费用率小幅上升预计系利息收入减少。因Q3所得税率同比有所提升，归母净利率同比提升幅度较小，同比+0.3pp。 盈利预测与投资建议：公司新管理层上任后，更加注重市场份额与高端化的平衡，在巩固高端优势的同时，有望通过积极的市场策略修复销量与份额。今年公司加速开发新兴渠道，线上业务较快发展，并顺应消费趋势布局生鲜、原浆、精酿类等产品，为持续稳健发展提供动力。利润端，成本红利可贯穿2025年全年，后续产品结构持续升级，结合精细化运营背景下费用率稳中有降，预计利润率延续小幅改善趋势。公司作为成熟啤酒行业龙头，建议结合公司品牌基础、渠道能力来看其业绩稳健性，同时公司有望持续提升分红比例，也为投资者提供了较好的安全边际。考虑到酒水市场需求恢复速度持续偏慢，我们小幅下调2025-2027年盈利预测：预计2025-2027年公司实现营业总收入326.1/332.5/339.2亿元（前预测值328.5/336.1/344.2亿元），同比+1.5%/+2.0%/+2.0%；实现归母净利润46.6/49.8/52.6亿元（前预测值47.5/51.3/54.4亿 元 ） ， 同 比+7.2%/+7.0%/+5.6%；EPS分 别为3.42/3.65/3.86元；当前股价对应PE分别为19/18/17倍。考虑到公司基地市场竞争优势稳固，产品覆盖全面且品牌力处于行业领先位置，目前系统性创新帮助公司把握市场变化，且公司分红率走升强化股东回报，维持“优于大市”评级。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《青岛啤酒（600600.SH）-2025年上半年啤酒业务量增价稳，成本红利延续》——2025-08-28《青岛啤酒（600600.SH）-加大产品、销售模式创新力度，积极应对市场变化》——2025-05-23《青岛啤酒（600600.SH）-第三季度销量同比下滑，盈利能力承压》——2024-10-30《青岛啤酒（600600.SH）-第二季度销量同比下滑，成本下行助盈利能力改善》——2024-08-30《青岛啤酒（600600.SH）-积极备战销售旺季，下半年销量改善可期》——2024-07-01 风险提示：宏观经济增长受到外部环境的负面影响；中高端啤酒需求增长速度显著放缓；公司核心产品的渠道渗透受到竞品阻击；原料、辅料成本大幅上涨。 公司公布2025年三季度业绩：3Q25实现营业总收入88.8亿元，同比-0.2%；实现归母净利润13.7亿元，同比+1.6%；实现扣非归母净利润12.9亿元，同比+2.4%。 Q3收入增速放缓，产品结构持续优化。Q3收入同比-0.2%，较上半年增速有所放缓，主要系受到行业性需求偏弱的影响。Q3销量同比+0.3%，销量增速环比回落，千升酒收入同比-0.5%。尽管量价表现平淡，但产品结构升级趋势延续，Q3青岛主品牌/其他品牌销量同比+4.2%/-4.8%，主品牌销量占比进一步提升至59.1%，且中高档及以上产品销量同比+6.8%，明显高于整体销量增速，销量占比提升至43.6%。因产品结构有所优化，千升酒收入小幅下滑预计与货折增加有关。 成本红利逐步释放，费用管控良好。受益于大麦、包材等原材料成本下行及产品结构优化，Q3毛利率43.6%，同比+1.4pp。费用端，销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.4/+0.1/+0.1/+0.4pp，整体费用率稳定，其中销售费用率同比小幅下降体现市场费用管控良好，财务费用率小幅上升预计系利息收入减少。因Q3所得税率同比有所提升，归母净利率同比提升幅度较小，同比+0.3pp。 盈利预测与投资建议：公司新管理层上任后，更加注重市场份额与高端化的平衡，在巩固高端优势的同时，有望通过积极的市场策略修复销量与份额。今年公司加速开发新兴渠道，线上业务较快发展，并顺应消费趋势布局生鲜、原浆、精酿类等产品，为持续稳健发展提供动力。利润端，成本红利可贯穿2025年全年，后续产品结构持续升级，结合精细化运营背景下费用率稳中有降，预计利润率延续小幅改善趋势。公司作为成熟啤酒行业龙头，建议结合公司品牌基础、渠道能力来看其业绩稳健性，同时公司有望持续提升分红比例，也为投资者提供了较好的安全边际。考虑到酒水市场需求恢复速度持续偏慢，我们小幅下调2025-2027年盈利预测：预计2025-2027年公司实现营业总收入326.1/332.5/339.2亿元（前预测 值328.5/336.1/344.2亿 元） ， 同 比+1.5%/+2.0%/+2.0%； 实现 归 母 净利润46.6/49.8/52.6亿元（前预测值47.5/51.3/54.4亿元），同比+7.2%/+7.0%/+5.6%；EPS分别为3.42/3.65/3.86元；当前股价对应PE分别为19/18/17倍。考虑到公司基地市场竞争优势稳固，产品覆盖全面且品牌力处于行业领先位置，目前系统性创新帮助公司把握市场变化，且公司分红率走升强化股东回报，维持“优于大市”评级。 风险提示 宏观经济增长受到外部环境的负面影响；中高端啤酒需求增长速度显著放缓；公司核心产品的渠道渗透受到竞品阻击；原料、辅料成本大幅上涨。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032