核心观点与关键数据
Q3业绩符合预期：公司2025年前三季度营收74亿元，同比增长33.9%，归母净利润5亿元，同比增长8.3%。其中，Q3营收29.7亿元，环比增长49.5%，归母净利润1.9亿元，环比下降4.4%。
三元正极材料：
- 出货端：2025年前三季度正极材料出货约11万吨，同比增长70%以上，其中Q3出货4万吨，环比增长14%。三元正极材料2025年前三季度出货约4万吨，同比增长30%以上，Q3出货约1.5万吨，环比略增。
- 盈利端：预计2025年三元正极材料出货近6万吨，同比增长40-50%，2026年有望同比增长30-40%。Q3三元正极单吨利润约1万元，环比略降，主要由于国际客户占比略有下降，但随着LGES放量，国际客户占比将保持增长，盈利水平稳步提升。
铁锂正极材料：
- 出货端：2025年前三季度铁锂正极材料出货约6.3万吨，同比翻倍以上增长，Q3出货近2.3万吨，环比增长10%以上。公司现有4万吨自有产能+7-8万吨代工厂产能，攀枝花首期二阶段8万吨产能预计2025年内投产，预计2025年铁锂出货近10万吨，同比增长约70%，2026年有望同比增长60-70%。
- 盈利端：Q3铁锂单吨净利约600-700元，环比扭亏，随着锂价反弹和自有产能投产，铁锂盈利趋势向好。
固态电池材料：
- 全固态电池专用正极材料率先实现十吨级出货，双相复合正极材料已导入清陶、卫蓝、辉能等多家客户。
- 硫化物电解质方面，公司已建成10吨级小试线并正常运行，2026年计划建成千吨级产线，将实现百吨级出货。
财务状况：
- Q3汇兑损失影响财务费用率，现金流环比提升明显。2025年前三季度期间费用率6.6%，同比下降0.4个百分点，Q3费用率6.4%，环比下降0.8个百分点。
- 2025年前三季度经营性净现金流7.3亿元，同比下降36.7%，Q3经营性现金流3.4亿元，环比下降50.9%。
- 2025年前三季度资本开支11亿元，同比增长71%，Q3资本开支4.9亿元，环比增长135.9%。
- 2025年Q3末存货16亿元，较年初下降38.9%。
盈利预测与投资评级：
- 维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为8.0/10.5/13.7亿元，同比增长70%/31%/30%。
- 对应PE为46x/35x/27x，考虑公司固态技术领先，给予估值溢价，给予2026年50x PE，目标价97元，维持“买入”评级。
风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。
