有色及贵金属周报合集

国泰君安期货研究所·有色及贵金属团队王蓉投资咨询从业资格号：Z0002529季先飞投资咨询从业资格号：Z0012691刘雨萱投资咨询从业资格号：Z0020476王宗源（联系人）从业资格号：F03142619 wangrong2@gtht.comjixianfei@gtht.comliuyuxuan@gtht.comwangzongyuan@gtht.com 2025年10月26日 CONTENTS 黄金：高位调整白银：现货矛盾缓解，白银价格快速回落 01 03铝：渐有突破趋势，整体重心趋势偏向上;氧化铝：2800附近一线暂形成一定筑底，但减量尚不持续 04铸造铝合金：成本端逻辑仍在，价格存在支撑 05锌：出口窗口维持，关注海外库存回升情况 06铅：供增需弱，限制价格上涨 07 金银周报 刘雨萱投资咨询从业资格号：Z0020476 日期：2025年10月26日 黄金：高位调整；白银：现货矛盾缓解，白银价格快速回落 强弱分析：黄金中性、白银偏弱 价格区间：870-950元/克、10500-11590元/千克 ◆本周伦敦金回落2.85%，伦敦银回落11.27%。金银比从前周的78.6回升至85.6，10年期TIPS回落至1.73%，10年期名义利率回落至4.02%（2年期3.48%），美元指数录得98.94。 ◆本周金银比回升至85，此前观点金银比看从80以下位置回升观点兑现。本次金银比回升主要由白银暴跌贡献，当现货挤兑问题随着中美物流搬运而有所缓解，白银价格的下跌堪称必然。从空间来看，下方第一目标位47.5，第二目标位43-44美元，当下难言白银下跌风险已完全出清。 ◆黄金来看，周五公布美国CPI数据小幅低于预期，令其分时表现反弹。但由于美国政府关门已持续至第四周，参议院民主党人多次阻挠临时支出法案，称如果不延长医疗保险补贴，他们就无法支持此类措施，10月美国硬数据或全部缺失。而软数据方面，美国10月Markit制造业、服务业、综合PMI均较9月有所回升，且都好于预期，新订单综合指数升至54.2，为今年的最高水平。然而尽管制造业产出增长加快，但制造业就业指标降至三个月低点。以上情况表明美国经济前景复杂——现实需求并不疲软，但预期受到政策影响而低迷。从技术指标上看黄金价格尽管本周回调，但溢价回吐并不充分，我们仍然保持观点：黄金需要月度级别进行价格调整，但下方底部承托力强于白银。 交易面（价格、价差、库存、资金及持仓） 海外期现价差 黄金海外期现价差 本周伦敦现货-COMEX黄金主力价差回落至-15.345美元/盎司，COMEX黄金连续-COMEX黄金主力价差为-22.7美元/盎司。 白银海外期现价差 本周伦敦现货-COMEX白银主力价差回升至0.2135美元/盎司，COMEX白银连续-COMEX白银主力价差为-0.27美元/盎司。 黄金国内期现价差 本周黄金期现价差为-2.77元/克，处于历史区间下沿。 白银国内期现价差 本周白银期现价差为-15元/克，处于历史区间上沿。 黄金月间价差 本周黄金月间价差为7.12元/克，处于历史区间上沿。 白银月间价差 本周白银月间价差为46元/克，处于历史区间上沿。 金银近远月跨月正套交割成本—买TD抛沪金 金银近远月跨月正套交割成本—买沪金12月抛6月 金银近远月跨月正套交割成本—买TD抛沪银 金银近远月跨月正套交割成本—买沪银12月抛6月 上海黄金交易所金银现货递延费交付方向 本周金交所递延费方向，黄金以多付空为主，代表交货力量较强，白银以多付空为主，代交货力量较强。 金银库存及持仓库存比 金银库存及持仓库存比 金银库存及持仓库存比 本周黄金期货库存增加2.41吨，白银期货库存减少255吨至664吨。 CFTC金银非商业持仓 本周COMEXCFTC非商业净多黄金持仓小幅增加，白银非商业净多持仓小幅减少。 ETF持仓 本周黄金SPDRETF库存增加12.31吨。 ETF持仓 本周白银SLVETF库存增加77.59吨。 金银比 ◆本周金银比从上周78.6回落至85.6。 COMEX黄金交割量及金银租赁利率 本周黄金3M租赁利率为-0.13%，白银3M租赁利率为13.86%。 黄金的核心驱动 黄金和实际利率 本周黄金实际利率相关性有所回归，10YTIPS继续下行。 黄金和实际利率 通胀和零售销售表现 工业制造业周期和金融条件 经济惊喜指数及通胀惊喜指数 美联储降息概率 铜产业链周度报告 国泰君安期货研究所·季先飞·首席分析师/有色及贵金属组联席行政负责人投资咨询从业资格号：Z0012691日期：2025年10月26日 铜：宏观与微观阶段性共振，价格走势偏强 强弱分析：偏强，价格区间：85000-90000元/吨 ◆伦铜逼近11000美元/吨附近，这是宏观利好预期、长期需求与供应冲击共同作用的结果。宏观方面，中美计划于10月24日至27日在马来西亚举行经贸磋商，有助于缓和贸易紧张局势，提振了市场风险偏好。同时，市场预期中国在新的五年规划中将推出更多经济刺激措施，利好基本金属需求。 ◆基本面上，一系列矿山生产扰动引发市场对供应的担忧，可能改变全球铜供需格局，甚至导致未来出现供应缺口。例如，印尼Grasberg矿因泥石流事件，预计2025年第四季度产量将较原计划减少约20万吨，2026年产量减少约27万吨。其他部分大型铜矿企业也下调了产量指引，可能加剧未来铜矿供应压力。铜矿供应的减少将逐步传导至冶炼环节，预计后期全球精铜产量将边际回落。数据显示，国内9月精铜产量已环比下降，预计10月仍存在进一步回落的空间。 ◆从需求端看，新能源汽车、远洋风电、储能和充电桩等行业具备较大增长潜力，加之市场看好AI技术的长远发展空间，预计将在中长期持续拉动铜需求。发展中国家正经历工业化和城市化进程，电力、交通、建筑与房地产等领域的建设，可能成为未来全球铜消费的重要推动力。 ◆从库存角度看，本周全球总库存增加，但增速放缓。截至10月23日，全球总库存为72.05万吨，较10月16日仅增加0.43万吨，LME和保税区库存均减少。从绝对库存上看，全球40%以上的显性库存为COMEX仓单库存，而美国以外地区的铜库存相对偏少，库消比处于低位，使得LME铜价在低库存背景下具备向上弹性。同时，当前COMEX铜价较LME铜价高出约350美元/吨，可能促使全球铜库存持续向美国集中，从而导致美国以外地区的铜库存再次面临下降的压力。 ◆在交易策略方面，宏观和微观逻辑共振，预计价格依然存在上涨空间，为多头提供长期配置机会，后期建议重点关注贸易摩擦走向。价差交易方面，现货进口亏损扩大，出口存在盈利，可以试探内外反套。 风险点：特朗普关税政策可能引发经济进入衰退周期。 周度数据：社会库存增加，冶炼亏损扩大 铜周度重点数据 CONTENTS 供应端 需求端 消费端 交易端 波动率：LME铜、COMEX铜波动率回落，SHFE、INE波动率回升期限价差：沪铜期限结构走弱，LME铜现货贴水扩大持仓：LME铜持仓减少，SHFE、COMEX铜持仓增加资金和产业持仓：LME商业空头净持仓减少现货升贴水：国内铜现货升水走弱，东南亚铜溢价回升库存：全球总库存增加，其中国内社会库存和COMEX库存增加持仓库存比：伦铜持仓库存比回升，沪铜持仓库存比处历史同期偏低位置 铜精矿：进口同比增加，加工费走弱再生铜：进口量同比增加，国产量同比大幅上升再生铜：票点低位，精废价差扩大，进口亏损扩大粗铜：进口减少，加工费低位精铜：产量同比增加，进口增加，铜现货进口亏损扩大 开工率：9月铜材企业开工率环比回升利润：铜杆加工费处于历史同期低位，铜管加工费回升原料库存：电线电缆企业原料库存持续低位成品库存：铜杆成品库存回升，电线电缆成品库存减 消费：表观消费良好，电网投资是重要支撑消费：空调产量下降，新能源汽车产量处于历史同期高位 交易端：波动率、价差、持仓、库存 波动率：LME铜、COMEX铜波动率回落，SHFE、INE波动率回升 COMEX铜价波动率处25%附近，较前周回落；沪铜波动率处于26%左右，较前周回升。 期限价差：沪铜期限结构走弱，LME铜现货贴水扩大 ◆沪铜期限结构走弱，沪铜11-12价差在10月24日为-20元/吨低于10月17日的平水； ◆LME铜现货贴水扩大，10月24日LME0-3贴水25.97美元/吨，低于10月17日的贴水16.83美元/吨； COMEX铜近端C结构收窄，其中10月24日10和11月合约价差为-4.4美元/吨，较10月10日的-32美元/吨明显收窄。 持仓：LME铜持仓减少，SHFE、COMEX铜持仓增加 沪铜、COMEX铜持仓均增加，其中沪铜持仓增加5.30万手，至58.36万手。 资金和产业持仓：LME商业空头净持仓减少 LME商业空头净持仓从10月10日的7.67万手下降至10月17日的7.31万手；CFTC非商业多头净持仓从9月16日3.03万手下降至9月23日3.02万手。 现货升贴水：国内铜现货升水走弱，东南亚铜溢价回升 ◆国内铜现货升水走弱，从10月17日的升水55元/吨下降至10月24日的升水10元/吨； ◆洋山港铜溢价回升，从10月17日的37美元/吨回升至10月24日的38美元/吨，但处于历史同期低位水平； 美国铜溢价持续处于高位水平； 鹿特丹铜溢价维持145美元/吨；东南亚铜溢价回升，从10月17日的升水130美元/吨扩大至10月24日的135美元/吨。 库存：全球总库存增加，其中国内社会库存和COMEX库存增加 ◆全球铜总库存增加，从10月16日的71.88万吨上升至10月23日的72.05万吨； ◆国内社会库存增加，从10月16日的17.75万吨增加至10月23日的18.16万吨，处中性偏高位置； ◆保税区库存减少，从10月17日的9.12万吨下降至10月23日的8.67万吨； ◆COMEX库存增加，处于历史同期高位，从10月17日的34.56万短吨升至10月24日的34.80万短吨； LME铜库存减少，从10月17日的13.75万吨 下 降 至10月24日的13.64万吨。 持仓库存比：伦铜持仓库存比回升，沪铜持仓库存比处历史同期偏低位置 沪铜11合约持仓库存比回落，处于历史同期偏低位置；LME铜持仓库存比回升，表明海外现货紧张逻辑持续增强。 铜精矿、再生铜、粗铜、精铜 铜精矿：进口同比增加，加工费走弱 ◆铜精矿进口同比增加，海关数据显示，中国2025年9月铜矿砂及其精矿进口量为258.7万吨，环 比 下 降6.24%，同 比 增 长6.22%。 铜精矿港口库存减少，从10月17日的46.80万吨下降至10月24日的40.40万吨； 铜精矿加工费走弱，冶炼亏损从10月17日的3462元/吨，扩大至10月24日的3508元/吨。 再生铜：进口量同比增加，国产量同比大幅上升 再生铜：票点低位，精废价差扩大，进口亏损扩大 再生铜精废价差扩大，高于盈亏平衡点；再生铜进口亏损扩大。 粗铜：进口减少，加工费低位 粗铜进口减少，9月进口5.01万吨，同比下降32.84%；9月粗铜加工费处于偏低位置，南方加工费700元/吨，进口85美元/吨。 精铜：产量同比增加，进口增加，铜现货进口亏损扩大 ◆国内精铜产量同比增加，9月产 量112.1万 吨，同 比 增 长11.62%，1-9月 累 计 产 量1005.98万吨，同比增长12.22%；预计10月产量108.25万吨，同比增长8.72%； 精 铜 进 口 量 增 加，9月 进 口33.43万吨，同比增长3.66%； 中国9月未锻轧铜及铜材进口量为48.5万吨，同比增长1.06%； 当前精铜进口亏损扩大，现货从10月17日的亏损684.89元/吨扩大至10月24日的亏损763.27元/吨。 开工、利润、原料库存、成品库存3 开工率：9