贵金属本轮上涨动因及后续展望

研究院新能源&有色组 白银价格短期上涨，现货紧缺触发挤仓行情 研究员 自2025年4月初由于美总统特朗普“对等关税”政策的，美元流动性危机推动全球风险资产出现深度回调，伦敦银现创出年内低价：4月4日收盘价约29.6美元/盎司。随后白银开启加速上行阶段，并在10月16日创出历史高位，收盘价已达54.1美元/盎司，较年初涨幅约86%。我们在前序报告中梳理了全球矿产白银的主要来源，当前几大主要白银生产商整体呈“原生矿增量收紧、白银增量依赖伴生”的特点；总体供给端呈现出“低弹性+区域扰动”的特征。银价一路冲高的背后，除了其作为贵金属所具有的通货及金融属性外，基于其矿端限制及短期现货紧缺所触发的挤仓行情也是价格上行的重要推动。 陈思捷021-60827968chensijie@htfc.com从业资格号：F3080232投资咨询号：Z0016047 师橙021-60828513shicheng@htfc.com从业资格号：F3046665投资咨询号：Z0014806 美元信用风险仍存，金银长期逻辑不改 在经历了短期冲高之后，金银价格出现了较大幅度回调；其原因在于短期多重价格不利因素，同时叠加获利了结情绪所致。现阶段贵金属中长期看多的逻辑未发生实质性改变，其本质上仍可作为美元资产替代进行配置。而回望美国内部，联邦政府停摆导致重要经济数据缺失，而停摆本身或侧面反映了其国内财政压力以及两党矛盾，对全球美元信用体系或产生不利冲击。此外，美国货币政策仍处于宽松周期，Fedwatch显示10月美联储继续降息的率高达98.9%，而叠加美国经济成色数据偏弱以及通胀韧性，货币宽松延续或将进一步加深其滞胀风险。 封帆021-60827969fengfan@htfc.com从业资格号：F03036024投资咨询号：Z0014660 王育武021-60827969wangyuwu@htfc.com从业资格号：F03114162投资咨询号：Z00224660 套保策略建议 整体看，本轮贵金属价格的大幅回调是多重风险因素阶段性消退以及获利了结情绪升温共同作用的结果；但贵金属基于其美元资产替代角色的中长期看多逻辑未发生根本性转变:未来短期内黄金白银或将偏向震荡，并逐步演绎出反弹修复行情。考虑到现阶段金银比价经过一轮回调后处于相对低位，可考虑逢低做多金银比价，以逢低做多黄金为主。 联系人 蔺一杭021-60828513linyihang@htfc.com从业资格号：F03149704 风险提示 自美联储降息开启后，实则美元走势并未出现此前预期的那般持续走弱的情况，而随着大而美法案通过债务上限被再度提高，但同时财政部也在进行相应的充补TGA账户的措施，使得美元流动性在短时内实则并未呈现相对宽裕的状态，因此美元也并未出现预期中持续大幅走弱的格局。在目前ON RRP账户“几乎见底”的情况下，即便在降息周期中，流动性风险的发生也仍需持续关注并及时规避。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 目录 白银价格短期飙涨，现货紧缺触发挤仓行情.......................................................................................................................................................1美元信用风险仍存，金银长期逻辑不改................................................................................................................................................................1套保策略建议...................................................................................................................................................................................................................1年内贵金属价格单边大幅上行，白银触发挤仓行情.........................................................................................................................................3年内银价屡次刷新历史新高，定价转向白银金融属性...........................................................................................................................3白银投资需求助推现货紧张，触发挤仓行情.............................................................................................................................................5白银基本面凸显供给刚性，助推挤仓行情演绎.........................................................................................................................................6多重避险情绪转弱推动贵金属价格回调................................................................................................................................................................8美元信用风险仍存，金银长期逻辑不改................................................................................................................................................................8金银投资需求走高的背后，实质上是全球美元信用体系的不信任....................................................................................................8后市需持续关注信用风险以及美元流动性冲击发生的可能性..........................................................................................................10总结与套保建议...........................................................................................................................................................................................................11 图表 图1:特朗普关税政策与银价.......................................................................................................................................................................................3图2:长周期黄金白银走势对比..................................................................................................................................................................................4图3:长周期黄金铜走势对比.......................................................................................................................................................................................4图4:白银供需平衡表丨百万盎司.............................................................................................................................................................................5图5:LBMA贵金属库存百万盎司............................................................................................................................................................................6图6:年内SLV白银ETF实物持仓量丨吨.............................................................................................................................................................6图7:全球白银显性库存与ETF实物持仓量差值丨千盎司.............................................................................................................................6图8:全球主要银矿山产量梳理图（吨）...............................................................................................................................................................7图9:美国财政净利息支出与占GDP比例丨十亿美元、%..............................................................................................................................9图10:美股银行业风险事件梳理图................................................