业绩超市场预期，金铜双轮驱动彰显强大韧性

核心观点与关键数据

• 三季度财务表现亮眼：2025年第三季度，公司单季营收864.89亿元，同比增长8.14%；归母净利润145.72亿元，同比增长57.14%。前三季度累计营收2542亿元，同比增长10.33%；归母净利润378.64亿元，同比增长55.45%。加权平均净资产收益率（ROE）为25.45%，同比上升5.23个百分点；经营活动现金流净额521.07亿元，同比增长44.31%。
• 黄金产量超预期：2025年前三季度，矿产金产量65吨，同比增长20%，主要来自加纳金矿、山西、贵州及塞尔维亚项目。黄金精矿、金锭毛利率分别为55.8%/72.8%，同比分别增长11.22/4.71个百分点。集团主产黄金的矿山合计产金52吨，紫金黄金国际贡献32吨，国内矿山及波格拉上半年产金合计20吨。
• 铜矿产量及未来规划：矿产铜前三季度产量83万吨，同比增长5.1%，受刚果（金）卡莫阿-卡库拉铜矿淹井事件影响，产量环比下降。巨龙铜矿二期工程尾矿库排洪隧道已贯通，选厂可开展清水试车，2025年底具备大料生产条件，投产后将新增铜产量15-20万吨。
• 全球多元化矿产布局：公司实施全球化战略，覆盖铜、金、锂等主要矿产，近期收购RG Gold Mine、Raygorodok金矿等项目，进一步扩大全球影响力。战略性地进入新能源金属领域，特别是锂资源，尽管目前贡献有限，但作为未来重要增长极，其进展将成为市场关注的焦点。公司在金、铜、钼、锂多元化布局，降低单一金属价格波动影响。

研究结论

• 目标价及评级：目标价43.29港元，维持买入评级。公司长期增长逻辑清晰，各大世界级矿山（如刚果金卡莫阿铜矿、塞尔维亚丘卡卢-佩吉铜金矿、西藏巨龙铜矿等）的持续扩产和产能释放，将为未来几年产量增长提供保障。公司制定的2025年及以后产量目标正在稳步实现。
• 财务预测调整：分别调整2025-2027年归母净利润预测至530亿/698亿/869亿元。