国泰海通晨报

国泰海通证券股份有限公司 研究所 2、【食品饮料研究】承德露露：公司三季度营收表现明显复苏，不过销售费率提升抵消毛利率扩张。后续关注公司新品露露植本养生水的表现情况。维持增持评级。 3、【电力设备与新能源研究】协鑫科技：25Q3，公司光伏材料业务扭亏为盈，反内卷驱动下头部公司有望率先穿越周期。 海外报告：OSL集团(0863)《国内合规加密龙头，全球扩张驱动高增长》2025-10-23 首次覆盖，给予“增持”评级。2024年，公司自2018年战略转型至数字资产行业以来首次实现盈利，较2023年显著扭亏为盈，凸显了公司战略的成功执行以及经扩充的管理团队卓有成效的领导力，以及营运效率提升。但考虑数字资产业务仍在进一步扩张，以及加码支付业务带来的巨大投入，使得公司利润尚未放量，我们预计2025-2027年公司净利润分别为-0.66/-0.12/0.20亿港元。结合PS和PE估值方法，最终给予公司2027年目标价25.33港元，首次覆盖，给予“增持”评级。 杨林(分析师)021-23183969yanglin2@gtht.comS0880525040027张盛海(研究助理)021-23183956zhangshenghai@gtht.comS0880125042247 稀缺牌照壁垒叠加多元产品扩展，占据先发优势。OSL作为首家获得中国香港证监会（SFC）及反洗钱条例（AMLO）双牌照，并接受四大会计师事务所审计的上市数字资产平台，以持牌合规框架为核心，确保所有业务活动均在严格的监管框架下进行。2024年公司成为中国香港首批获得证监会牌照的虚拟资产运营商（VATP），公司抓住监管放宽机遇，成为首批提供RWA、加密货币ETF等重要数字资产新品类交易、托管服务的数字资产交易所，也是目前亚洲唯一合规持牌且上市的加密货币交易平台，占据优势竞争地位。 本次评级：增持现价：16.20元总市值：12872百万 全球扩展加速，未来业绩弹性有望超预期。公司崭新管理团队进行重新战略定位，在中国香港市场把握传统金融机构入局机遇，依靠合规性优势加快toB合作；同时，公司在海外市场收购日本、欧洲子公司进行全球扩展。在此驱动下，公司营收连年高速增长，2024年盈利首度扭亏为盈，体现了公司管理团队的优秀运营能力。未来，随着行业整体扩容，以及中国香港监管环境支持虚拟资产发展的利好，公司业绩弹性或超预期。 加码PayFi，战略入局支付生态。2024年12月，公司宣布投资最高3000万美元为促进PayFi生态系统发展，支付服务将成为公司未来数年的一个重点领域，涵盖出入金通道、跨境支付及为稳健支付基础设施实施提供技术支持。公司将与发卡机构、借贷平台及数字钱包服务供应商等关键行业的战略伙伴紧密合作，将推动公司支付业务实现可持续且合规的增长。 风险提示：加密货币行情波动，监管政策变化，行业竞争加剧风险。 公司季报点评：承德露露(000848)《三季度营收复苏明显，仍处费用投入期》2025-10-23 维持增持评级。我们下修2025-2027年EPS预测分别为0.57/0.63/0.71元（原预测为0.60/0.64/0.72元）,结合可比公司估值情况，给予公司18倍的PE（2025E），目标价为10.26元/股，维持“增持”评级。受上半年表现拖累，前三季度整体仍有承压。25年前三季度公司实现营收19.56亿元（YOY-9.42%）,毛利率同比提升4.10pct至45.62%，此外期间费用率同比提升4.18pct（其中销售费率同比+3.62pct，管理费率同比+0.36pct，财务费率同比+0.42pct），此外所得税率同比-1.02pct，因此最终归母净利率同比+0.20pct至19.61%，对应实现归母净利润3.84亿元（YOY-8.47%）。 单三季度收入明显复苏，毛利扩张延续。单25Q3来看，营收同比增长8.91%，较上半年营收表现明显复苏，此外毛利率同比提升4.05pct，延续上半年毛利率提升趋势，不过期间费用率同比提升3.57pct（其中销售费率同比+4.83pct，管理费率基本持平，财务费率同比+0.74pct），以及所得税率同比+2.44pct，最终归母净利率同比-2.02pct至21.90%，对应归母净利润同比下滑0.28%。 养生水赛道景气度上行，期待露露植本成为下一增长曲线。25年上半年，公司围绕“领潮植物饮品发展”战略，推出了露露植本系列：枸杞桑葚饮、枇杷秋梨饮、陈皮乌梅饮、桂圆姜枣饮等新品，增强品牌核心竞争力，努力实现品牌年轻化。据东方财富网援引南方都市报报道，行业数据显示，中式养生水2024年的市场规模已飙升至30亿元，同比增速达566%，预计2028年将突破100亿元大关。我们认为当前养生水行业整体正处景气度上期期，同时公司通过露露植本系列实现良好卡位，预计随着秋冬气温降低，公司养生水需求有望持续提升，期待露露植本系列成为公司下一增长曲线。 本次评级：增持目标价：10.26元 风险提示。（1）食品安全风险，（2）需求不及预期，（3）竞争加剧。 现价：8.92元总市值：9389百万 海外报告：协鑫科技(3800)《Q3光伏业务扭亏为盈，反内卷持续发力》2025-10-23 徐强(分析师)010-83939805xuqiang@gtht.comS0880517040002吴志鹏(分析师)021-23215736wuzhipeng@gtht.comS0880525070004 投资建议：我们预计公司25-27年的归母净利润分别为-13.81/13.17/20.55亿元，EPS分别为-0.05/0.04/0.07元/股，BPS分别为1.17/1.22/1.28元/股。参考可比公司，给予公司2026年1.2xPB，目标价为1.59元（按1港元=0.92人民币汇率换算），维持“增持”评级。 25Q3光伏材料板块实现扭亏为盈。公司发布公告，25Q3，预计公司光伏材料业务利润约为人民币9.6亿元（其中包括出售一家联营公司之税后出售收益约为6.4亿元）；同比实现扭亏为盈；未经审核经调整EBITDA约为人民币14.1亿元，同比实现扭亏为盈。 风险提示：竞争加剧；行业需求下滑；政策风险；技术进步不及预期。 本次评级：增持现价：1.29元总市值：39358百万 目录 今日重点推荐...................................................................................................................................................1 海外报告：OSL集团(0863)《国内合规加密龙头，全球扩张驱动高增长》2025-10-23.......................................1公司季报点评：承德露露(000848)《三季度营收复苏明显，仍处费用投入期》2025-10-23...............................1海外报告：协鑫科技(3800)《Q3光伏业务扭亏为盈，反内卷持续发力》2025-10-23.........................................2 策略观察：《电子产业链景气延续，耐用品需求透支》2025-10-23........................................................................4行业跟踪报告：社会服务《上海教育释放利好，教育板块迎新机遇》2025-10-23..............................................4行业季报：房地产《蓝筹核心聚焦，热度小幅降温》2025-10-23..........................................................................5海外报告：OSL集团(0863)《国内合规加密龙头，全球扩张驱动高增长》2025-10-23.......................................6海外报告：泡泡玛特(9992)《25Q3收益增长超245%，欧美市场爆发，“星星人”IP快速成长》2025-10-23.6海外报告：优步(UBER TECHNOLOGIES(UBER.N)《Uber：市场规模引领Robotaix未来格局》2025-10-23.7公司首次覆盖：科威尔(688551)《三季度业绩改善，AI测试电源需求值得期待》2025-10-23..........................7海外报告：协鑫科技(3800)《Q3光伏业务扭亏为盈，反内卷持续发力》2025-10-23.........................................8海外报告：波司登(3998)《预计淡季表现符合预期，期待旺季销售表现》2025-10-23.......................................8公司季报点评：同花顺(300033)《业绩略超预期，前瞻指标亮眼》2025-10-23...................................................8公司季报点评：承德露露(000848)《三季度营收复苏明显，仍处费用投入期》2025-10-23...............................9公司公告点评：梅花生物(600873)《协和发酵并表增厚收益，海外布局加速推进》2025-10-23.....................10公司季报点评：长虹美菱(000521)《需求阶段性回落，汇兑、税率放大业绩波动》2025-10-23.....................10公司季报点评：中国移动(600941)《业绩维持稳健，AI直接收入保持高增》2025-10-23................................11公司深度报告：依依股份(001206)《基本盘稳健向上，产业链整合提速》2025-10-23.....................................11新股研究：《北证交易活跃度下降，北证50指数继续回调》2025-10-23............................................................12宏观快报点评：《“十五五”新图景：科技领先、内需提振》2025-10-23............................................................12行业专题研究：可选消费品《产业趋势明确，烟草巨头加速布局》2025-10-24................................................13公司首次覆盖：品茗科技(688109)《数字建筑领军，通智科技战略入股迎新机》2025-10-23.........................13公司半年报点评：珠江啤酒(002461)《稳健经营，逆势成长》2025-10-23.........................................................14 策略观察：《电子产业链景气延续，耐用品需求透支》2025-10-23 电子产业链景气延续，耐用品需求透支。上周（10.13-10.19）中观景气表现分化，值得关注：1）新兴科技景气延续高位，海外AIDC资本开支依然十分旺盛，并带动电子产业链需求持续增长，供需紧张程度较高的存储器价格继续大幅上涨。2）国内地产和建工需求仍然偏弱，耐用品补贴对需求的透支效果持续显现，但随着反内卷政策的持续推进，部分行业也取得一定进展，供