晨会纪要

重点推荐 ➢1.政府融资放缓，存款继续活化——银行业“量价质”跟踪（十九）➢2.存储芯片持续涨价，消费电子新品陆续发布——半导体行业9月份月报 财经要闻 ➢1.北京出台住房租赁企业税收新规：增值税率最低降至1.5%➢2.民营企业使用油气管网设施将更加便利，《办法》11月起施行 正文目录 1.重点推荐.......................................................................................31.1.政府融资放缓，存款继续活化——银行业“量价质”跟踪（十九）............31.2.存储芯片持续涨价，消费电子新品陆续发布——半导体行业9月份月报.....42.财经新闻.......................................................................................63. A股市场评述................................................................................74.市场数据.......................................................................................9 1.重点推荐 1.1.政府融资放缓，存款继续活化——银行业“量价质”跟踪（十九） 证券分析师：王鸿行，执业证书编号：S0630522050001，whxing@longone.com.cn 投资要点： 事件：中国人民银行公布9月金融数据。9月末，社会融资规模存量同比增长8.7%（前值8.80%），社融口径人民币贷款同比增长6.4%（前值6.6%），金融机构口径人民币贷款同比增长6.6%（前值6.8%）。M2与M1分别同比增长8.4%与7.2%（前值为8.8%与6.0%），二者剪刀差收窄至年内新低。据《金融时报》报道，9月企业新发放贷款加权平均利率约3.1%（8月为3.1%），个人住房新发放贷款加权平均利率约为3.1%（8月为3.1%），同比分别下降40BPS与25BPs。 贷款贴息政策结构性效果有所体现，政府融资放缓。9月社融口径人民币贷款增加16080亿元，同比少增3662亿元。下半年中，9月属投放大月，新增信贷弱于季节性反映需求端偏弱。结构上看，企业中长期贷款增加9100亿元，同比少增500亿元，主要是由于实体融资需求偏弱；企业短期贷款增加7100亿元，同比多增2500亿元，或是受到制造业景气度边际回暖、服务业经营贷贴息政策落地以及企业短期融资需求回升的推动；票据贴现减少4026亿元，同比多减4712亿元，或是由于部分银行选择压降票据以满足季末流动性管理要求。由于旺季信贷对债券融资形成一定替代效应，9月企业债券融资季节性回落。居民中长期贷款增加2500亿元，同比多增200亿元，或是受益于消费贷款与经营性贷款贴息政策。居民短期贷款增加1421亿元，同比少增1279亿元，主要反映短期需求偏弱。今年财政靠前发力，9月政府债券发行力度相应放缓，当月新增11886亿元，同比少增3471亿元。 信贷更加聚焦于结构优化，关注Q4新型政策性工具对信贷的撬动效应。预计居民领域仍会向消费、经营倾斜，后续继续关注消费贷、经营贷贴息政策的效果。预计对公领域向小微、科创、资本市场、绿色等领域倾斜，以配合消费、科创、民生等领域的支持性财政、产业政策组合，而部分领域信贷需求或受“反内卷”政策导向的抑制。5000亿元新型政策工具将在Q4密集落地，将用于支持科技创新、新质生产力、消费基础设施等领域。新型政策工具将全部用于补充项目资本金，有望撬动银行配套中长期贷款，改善信贷结构。 季末存款季节性回流，结构继续活化。9月M2与M1分别同比增长8.4%与7.2%，M2较8月高点回落0.4pct，M1较8月末回升1.2pct。结构上来看，新增个人存款与非金融企业存款均高于去年同期，而非银存款弱于去年同期，方向上与7-8月正好相反。这一现象主要有三方面原因造成：一方面，季末资金季节性回流存款；另一方面，9月债市属于调整市，或触发理财赎回；再者，季末财政支出力度较大，财政资金沉淀为实体存款。M1增速继续改善，一方面是因为去年基数较低，另一方面是由于存款继续活化。存款活化主要包含以下几个原因：汇率预期改变，企业结汇更为积极进而增加活期存款；财政资金下沉后企业活期存款形式留存；理财赎回后，非银定期存款活化为住户活期存款或企业活期存款；中小企业账款周期有所缩短，从而增加企业活期存款。 贷款利率稳定，息差压力趋缓。根据《金融时报》报道，9月企业新发放贷款加权平均利率约3.1%，个人住房新发放贷款加权平均利率约为3.1%，均环比持平，体现了金融反内卷的效果。下半年，货币政策较为克制，在当前利率条件下，预计2025年息差下行压力将明显小于2024年。鉴于价格指数持续偏弱，汇率压力明显减弱，不排除QQ4货币政策进一步宽松。届时若息差压力加大，按照贷存联动规律，存款利率将继续跟进。 投资建议：规模方面，政府融资驱动由强变弱，关注Q4新型政策性工具对信贷的撬动效果。政策利率总体上对息差较为友好，预计2025年息差下行压力将明显小于2024年。现阶段银行业零售资产风险拐点有待进一步确认，但参照此前制造业、对公房地产业不良周期的演进路径，预计整体资产质量依然稳定。Q3市场风险偏好回升，银行板块调整明显，当前板块股息优势再度体现，建议关注板块修复机会。 风险提示：制造业贷款、经营性贷款风险快速上升；债市大幅调整导致中小银行投资收益明显承压。 1.2.存储芯片持续涨价，消费电子新品陆续发布——半导体行业9月份月报 证券分析师：方霁，执业证书编号：S0630523060001 联系人：董经纬，djwei@longone.com.cn 投资要点： 2025年9月总结与10月观点展望：9月份半导体行业持续回暖，价格涨幅扩大，关注AI算力、AIOT、半导体设备、关键零部件和存储涨价等结构性机会。9月份全球半导体需求持续改善，PC、平板保持小幅增长，TWS耳机、可穿戴腕式设备、智能家居快速增长，AI服务器与新能源车保持高速增长，需求在9月或将继续复苏；供给端看，尽管短期供给仍相对充裕，企业库存水位较高，但整体价格仍大多上涨，预计9月供需格局将继续向好。细分赛道看，9月以苹果、小米、华为为代表的消费电子新品密集释出；存储芯片需求受AI应用以及数据中心、客户端和移动领域日益增长，美光科技、闪迪等厂商均宣布涨价；目前中美关税政策有一定程度的缓和，但在部分技术密集型领域（如AI芯片、半导体设备关键零部件等）美国政策仍或保持高压，短期内外部政策下，部分依赖美国进口的产业成本高升，长期半导体国产化有望继续加速，建议逢低关注细分板块龙头标的。 9月电子板块涨跌幅为10.96%，半导体板块涨跌幅为14.07%；9月底半导体估值处于历史5年分位数来看，PE为99.17%，PB为75.83%。申万31个行业中，申万电子行业涨跌幅为10.96%，其中半导体涨跌幅为14.07%，同期沪深300涨跌幅为3.20%。当前半导体在历史5年与10年分位数来看，PE分别是99.17%、91.65%，PS分别是98.27%、98.93%，PB分别是75.83%、86.40%。 9月半导体整体价格涨幅扩大，需求持续回暖，9月份需求或将进一步复苏。全球半导体8月份销售额同比为21.73%，2025年1-8月累计同比为19.75%，体现出需求端的整体复苏。以存储价格为例，9月存储模组价格整体涨跌幅区间为2.00%-15.00%；存储芯片DRAM和NAND FLASH的价格涨跌幅区为-0.77%-24.60%，DRAM价格整体持续上行。从全球龙头企业看，2025Q2整体库存依然维持近几年高位，周转天数略微减少。供给端看，日本半导体设备8月出货额同比增长15.58%，1-8月累计出货额同比增长19.24%，或表示1-2年产能扩展较为积极。2025Q2晶圆价格同环比有所上涨，产能利用率维持较高水平，但整体相对充裕。 半导体下游需求中TWS耳机、可穿戴腕式设备、AI服务器、新能源车需求复苏较好，2025Q2除手机复苏较平缓外，整体需求逐步向好。全球半导体下游需求中手机、PC、平板、汽车、服务器、智能穿戴等占据80%以上，下游电子产品的销售会影响上游半导体的需求变化。2025Q2全球智能手机出货量同比为1.03%，中国大陆智能手机6月出货量同比为-9.29%,1-6月累计同比为-3.89%；2025Q3全球PC出货量同比为9.52%，全球平板出货量 同比为15.38%；全球新能源汽车销量7月份同比为22.25%，1-7月累计同比为24.57%，中国新能源汽车销量7月份同比27.35%，1-7月累计同比为38.14%。 近期，消费电子市场迎来多品牌密集新品发布；受AI、数据中心及终端存储需求拉动，存储市场持续升温，主要厂商陆续宣布涨价。（1）在新品方面，苹果推出iPhone 17系列，搭载台积电3nm制程A19/A19 Pro处理器及自研WiFi 7芯片N1，并发布升级版基带芯片C1X，性能较前代提升2倍。华为发布三折叠屏手机MateXTs非凡大师，配备麒麟9020处理器与HarmonyOS 5系统，在屏幕、影像及电池方面全面升级，整机性能提升36%。小米召开新品发布会，推出17系列手机、平板8系列及米家三区洗衣机Pro等产品。小米17系列全球首发搭载3nm工艺的第五代骁龙8至尊版，并明确提出“全面对标iPhone”战略。（2）存储市场方面，价格呈现普涨趋势。闪迪再度将NAND闪存报价上调约10%，覆盖消费级与企业级产品，延续了自4月以来的上涨态势。9月下旬，三星电子也向主要客户发出第四季度调价通知，计划将部分DRAM价格上调15%–30%，NAND闪存价格上调5%–10%。美光科技在9月一度暂停所有DDR4、DDR5、LPDDR4、LPDDR5等存储产品报价，恢复后产品价格普遍上涨约20%。本轮价格上涨反映随着AI技术快速发展，AI服务器、数据中心等关键领域对存储芯片需求大增，建议持续关注后续存储芯片价格走势。 投资建议：行业需求在缓慢复苏，存储芯片价格继续回暖；海外压力下自主可控力度依然在不断加大，目前市场资金热度相对较高，建议不宜追高、逢低缓慢布局。建议关注：（1）受益海内外需求强劲AIOT领域的乐鑫科技、恒玄科技、瑞芯微、中科蓝讯、炬芯科技、全志科技。（2）AI创新驱动板块，算力芯片关注寒武纪、海光信息、龙芯中科、澜起科技，光器件关注源杰科技、中际旭创、新易盛、天孚通信、光迅科技。（3）上游供应链国产替代预期的半导体设备、零组件、材料产业，关注北方华创、中微公司、拓荆科技、华海清科、盛美上海、富创精密、新莱应材、中船特气、华特气体、安集科技、鼎龙股份、晶瑞电材。（4）价格触底复苏的龙头标的。关注存储的兆易创新、江波龙、佰维存储、北京君正；功率板块的新洁能、扬杰科技、东微半导；CIS的韦尔股份、思特威、格科微；模拟芯片的圣邦股份、思瑞浦、美芯晟、芯朋微等。 风险提示：（1）下游需求复苏不及预期风险；（2）国产替代进程不及预期风险；（3）产品研发进展不及预期风险。 2.财经新闻 1.北京出台住房租赁企业税收新规：增值税率最低降至1.5% 10月16日，北京市住建委同市财政局、国家税务总局北京市税务局研究制定了《关于进一步明确本市住房租赁企业税收政策适用有关事项的通知》，明年1月1日起正式实施。 《通知》明确，以自有住房或者依法取得经营管理权的他人住房开展住房租赁经营业务，经营范围包含“住房租赁”相关字样，已按规定向所在区住房城乡建设（房管）部门备案或报送开业信息的住房租赁企业，可以按照《公告》享受相应的税收优惠政策，其中，住房租赁企业可征收率由5%降至1.5%；企事业单位、社会团体以及其