宏观点评：9月进出口均走高的背后

9月进出口均走高的背后 事件：按美元计，9月中国出口同比8.3%，预期5.7%，前值4.4%；9月中国进口同比7.4%，预期1.4%，前值1.3%。 作者 分析师熊园执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 核心结论：9月出口增速再度回升、创近半年新高，剔除基数影响后与4-8月接近，持续体现了我国出口的强韧性；9月出口高增带动三季度出口增速至6.5%、略高于一二季度，这将进一步支撑三季度GDP增速和全年“保5%”；需注意的是，9月进口同比大升至7.4%、创近一年半来新高，季度同比也从连续三个季度负增后首次转正，铜矿&铁矿等工业金属、集成电路是主拉动。展望四季度出口，制约主要是高基数、近期中美关税再升级的扰动、以及对美出口降幅可能仍大，支撑主要来自非洲（9月增速高达56.4%）、东盟、欧盟、拉美等非美区域，产品结构偏强的预计还是电子中间品、机械、交运设备等；综合看，预计四季度出口同比将有所回落、但大概率延续为正，换言之，4月关税以来我国出口整体偏强、年中市场普遍预期出口转负的情形应不会出现。继续提示：中美双方并未关闭谈判窗口，关税应难以实质性大幅加码，紧盯未来几周变化、以及10月底可能的中美最高层会晤。 分析师薛舒宁执业证书编号：S0680525070009邮箱：xueshuning@gszq.com 相关研究 1、《8月出口降速不降质》2025-09-082、《中美关税再升级，怎么看、怎么办？》2025-10-123、《喜大于忧、乘势而上—国庆大事9看点》2025-10-084、《9月PMI季节性回升的背后》2025-09-305、《政策半月观—乘势而上》2025-09-29 1、整体看，9月我国出口增速再度回升，创近半年新高，带动三季度出口增速至6.5%，高于一二季度。9月我国出口增速回升3.9个百分点至8.3%，主因基数走低：去年9月受台风影响，我国出口大幅低于趋势值；剔除基数影响后，9月两年复合出口同比增速为5.3%，略低于4-8月中枢水平（4-8月增速中枢为6.2%），仍保持平稳增长态势。三季度我国出口累计同比增6.5%，略高于一季度的5.6%和二季度的6.2%。 在美国关税冲击下，我国前三季度出口均保持在6%左右的中高增速，具体支撑有二：一是欧盟经济景气度提升，带动进口回暖。今年前三季度，欧元区制造业PMI中枢水平约为49.0%，高于2024年的45.9%，制造业复苏带动进口回暖，今年欧盟进口累计同比增5.3%（数据仅更新至7月），较2024年回升8.6个百分点；二是我国在非洲、中东等新兴市场中的份额提升。9月我国对非洲、中东出口仍偏强，主要受益于“一带一路”建设带来的份额提升，对非洲、中东出口增速远超当地进口增速。 2、往后看，基数影响下，四季度我国出口大概率回落，但预计仍为正。 2024年四季度我国出口同比增9.9%，较2024年三季度回升4个百分点，单纯考虑基数回升，今年四季度我国出口增速可能会回落至2%-3%附近。除基数外，四季度美国进口增速预计继续放缓（Q2在0附近，8月进一步回落至-5.6%），我国对美出口预计仍将维持较大幅负增；但欧洲和新兴市场支撑出口的逻辑不变，指向四季度出口同比大概率仍为正。 近期中美关税再升级，维持此前判断：中美双方并未关闭谈判窗口，关税应难以实质性大幅加码，紧盯10月底可能的中美最高层会晤。 3、具体看，9月我国贸易主要有以下特征： >分国别看，9月出口延续“欧强美弱”格局，对新兴市场出口依旧强劲，非洲、东盟仍是最主要拉动。具体看： 1）发达经济体，9月我国对美出口维持低位，同比降27.0%，降幅与上月接近，拖累出口4.2个百分点；9月我国对欧盟出口增速进一步回升3.8个百分点至14.2%，与基数回落有关，拉动出口2.0百分点。 2）新兴市场，9月我国对非洲出口增速回升30.6个百分点至56.4%，是当月出口的最大拉动，拉动出口2.7个百分点；对东盟出口增速回落6.9个百分点至15.6%，拉动出口2.4个百分点；对其他新兴市场（主要包括中东）出口同比增16.7%，拉动出口1.7个百分点。 >分商品看，电子中间品仍是出口最大拉动，机械、交运设备出口延续偏强，终端消费电子和劳动密集型产品出口仍弱。具体看：1）电子，9月集成电路、液晶平板显示模组、音视频设备及零件出口同比分别增32.7%、17.0%、7.8%，合计拉动出口1.8个百分点；终端消费电子出口延续偏弱，手机、电脑出口同比分别降1.9%、0.3%；2）交运设备，9月船舶、汽车出口同比分别增42.7%、10.9%，分别拉动出口0.7、0.4个百分点；3）通用机械，9月出口同比增24.8%，拉动出口0.4个百分点；4）劳动密集型产品，玩具灯具、箱包鞋靴出口均两位数负增，服装、家具出口增速也弱于整体，合计拖累出口1.1个百分点。 4、进口看，9月进口同样超预期回升；其中集成电路是最主要拉动，工业金属、飞机进口延续偏强；能源、汽车是拖累。具体看，9月我国进口同比增7.4%，创2024年5月以来新高，也高于Wind一致预期1.4%； Q3进口同比增4.3%，为连续三个季度负增后首次转正。结构上看：1）集成电路：9月进口增速进一步回升5.7个百分点至14.1%，拉动进口2.3个百分点；2）工业金属：9月铜矿、铁矿、铜材进口同比分别增24.4%、13.4%、8.3%，合计拉动进口1.4个百分点；3）飞机：9月飞机进口增速大幅回升至201.3%，拉动进口0.6个百分点；4）能源：进口延续偏弱，主要受价格压制，原油、煤炭、天然气、成品油进口同比分别为-7.4%、-28.1%、-20.5%、-15.5%，合计拖累进口2.1个百分点，较8月拖累收窄1.2个百分点；5）汽车：9月进口同比-36.4%，拖累进口0.5个百分点。 风险提示：地缘博弈超预期；特朗普政策超预期；测算方法存在偏差。 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所；注：其他新兴市场主要包括中亚、东欧、中东等地 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 风险提示 地缘博弈超预期；特朗普政策超预期；测算方法存在偏差。 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京上海地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：100077邮编：200120邮箱：gsresearch@gszq.com电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com南昌深圳地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038邮编：518033传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com邮箱：gsresearch@gszq.com