南华期货白糖产业周报：台风导致国内产量预期调整

——台风导致国内产量预期调整 边舒扬（投资咨询资格证号：Z0012647）交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年10月12日 第一章核心矛盾及策略建议 1.1核心矛盾 当前影响白糖价走势的核心矛盾有以下几点： 1、我们认为近期市场主要交易进口节奏的问题。我们可以看到，近期白糖价格走势和进口节奏呈现了高度的相关性，后期需要关注配额外进口利润变化以及进口糖浆及预拌粉变化。8月数据看，泰国进口的预混粉又有增长的苗头，虽然相比去年同期依旧要少很多。 2、国产糖低库存对郑糖价起到支撑作用，但8月的产区销量数据低于预期，广西和云南叠加销量仅为39.11万吨，远低于去年61万吨。这导致期末库存达到122.22万吨，比去年同期还高了10多万吨。9月销售数据公布在即，最终销量可能最多也就60多万吨，那么期末库存也将接近60万吨，整体已经无法对糖价的支撑作用效果就没那么明显。 3、台风“桦加沙”、“麦德姆”对广东湛江、广西部分地区的甘蔗造成倒伏损害，导致盘面一度出现上涨，整体相比去年“摩羯”影响时间更长，对广西影响更大一些，但由于种植面积增加的影响，整体广西地区产量可能仍是增产，只是增产幅度相对较小。 3、巴西的利多支撑在逐步减弱。由于巴西在最近的压榨量确实同期高于去年，导致前期积累的利多优势在逐步蚕食，尽管制糖比相比此前开始下滑，但巴西中南部也即将进入供应淡季，预计整体的减产幅度低于预期。且26/27榨季预计将出现恢复性增产。 4、印度和泰国的增产预期抑制糖价上限，印度25/26榨季的净产量可能会高达3040万吨，且已经剔除了450万吨的乙醇用量，印度已经允许在新年度放开出口，预期其出口量将达到150-200万吨，使得国际糖价始终被压制在较低水平。不过印度最终出口多少还需要进行评估。 ∗近端交易逻辑 SR2511合约还有半个月进入交割月，目前小幅升水01合约。由于7-8月进口糖数量较多，因此市场主要锚定的是进口糖的价格，由于近期原糖价格跌幅超过国内，导致配额外进口利润重新扩大。由于最近两个月巴西糖配额外进口利润窗口持续大开，因此有较多配额外食糖进入国内，综合配额内进口食糖，我们推算现货交割价格可能在配额内价格与配额外价格之间，配额外的比重可能超过80%。除此以外，北方甜菜糖陆续开榨也对11合约造成较大压力，不过近期11和01价差基本维持不变。 ∗远端交易逻辑 SR2601合约是当前的主力合约，市场主要交易25/26榨季的情况。当前价格下跌有受到近期进口糖及糖浆预混粉供应压力的影响，也有来自于新榨季产量预期差变化以及海外市场对于印度、泰国产量增产预期的影响，此外巴西近期由于玉米乙醇提供足够的量，使得巴西糖厂更加注重生产食糖，综合制糖比保持在52%以上。上周受台风影响，远期合约反弹较多，但整体台风对产量的影响相对有限，因此后续价格有进一步回落的可能性。 1.2投机型策略建议 【行情定位】 下跌动量减弱但未来有进一步增强可能 当前郑糖K线价格处于所有的下方，形成空头排列，上周K线修复了与10日均线的偏离问题，中长期结构仍然向下，临近国庆假期，持仓量有所下降。 【基差、月差及对冲套利策略建议】 ∗基差策略：卖现货+买入2511期货，锁定基差回归利润 ∗月差策略：无 【近期策略回顾】 1、单边做多SR2511（已止损），2025年8月31日提出（9月5日夜盘入场）2、卖现货+买入SR2511（已入场），2025年8月31日提出（9月8日入场）3、多SR2511，空SR2601（已离场），2025年8月31日提出（9月8日入场） 1.3产业客户操作建议 第二章本周重要信息及下周关注事件 2.1本周重要信息 【利多信息】 1、台风“麦德姆”对广东、广西蔗区的初步影响评估看，广东湛江主要集团蔗区甘蔗几乎全部倒伏，折断率超40%，预计单产和糖分均有所下降，受灾程度较为严重。崇左初步了解情况倒伏不严重，但捞灾影响较大，后期排水进度很关键；南宁蔗区某集团50%以上甘蔗倒伏，小部分甘蔗洪涝。来宾重度受灾面积较小，中轻度可能在10-15%；柳州受影响也比“桦加沙”大，具体受灾情况还在统计。 2、持续的高温和干旱天气已致巴西圣保罗州（São Paulo）全境面临严峻的火灾风险。州民防机构称，里贝朗普雷图（Ribeirão Preto）、包鲁（Bauru）、阿拉拉夸拉（Araraquara）等城市已相继宣布进入火灾紧急状态。 3、巴西航运机构Williams发布的数据显示，截至10月8日当周，巴西港口等待装运食糖的船只数量为83艘，此前一周为78艘。港口等待装运的食糖数量为360.81万吨，此前一周为321.06万吨，环比增加39.75万吨，降幅12.38%。 4、巴西对外贸易秘书处（Secex）公布的出口数据显示，巴西9月出口糖和糖蜜324.48万吨，较2024年9月的387.95万吨减少63.47万吨，降幅16.36%；日均出口量为14.57万吨，较2024年9月的18.47万吨减少3.9万吨。 【利空信息】 1、据不完全统计，截至10月9日，2025/26榨季内蒙古已有8家糖厂开机生产，剩余4家糖厂将于近日陆续开机。受近期频繁降雨影响，内蒙古糖厂本榨季开机时间普遍较往年推迟十余天，甜菜含糖量降低，对总产糖量和生产进度造成不利影响。初步预计2025/26榨季内蒙古糖产量约为65~68万吨，与上榨季基本持平。另据不完全统计，截至10月7日，2025/26榨季新疆已有10家糖厂投入生产，预计总开机糖厂数量为14家。新疆甜菜产区天气情况较好，且甜菜面积持续增长，预计本榨季产糖量仍能维持历史高位水平。 2、9月上半月，巴西中南部地区甘蔗入榨量为4597.3万吨，较去年同期的4298.9万吨增加298.4万吨，同比增幅6.94%；甘蔗ATR为154.58kg/吨，较去年同期的160.07kg/吨减少5.49kg/吨；制糖比为53.49%，较去年同期的47.74%增加5.75%；产乙醇23.31亿升，较去年同期的24.5亿升减少1.19亿升，同比降幅4.88%；产糖量为362.2万吨，较去年同期的313万吨增加49.2万吨，同比增幅达15.72%。2025/26榨季截至9月上半月，巴西中南部地区累计入榨量为45001.4万吨，较去年同期的46719.9万吨减少1718.5万吨，同比降幅达3.68%；甘蔗ATR为134.08kg/吨，较去年同期的139.56kg/吨减少5.48kg/吨；累计制糖比为52.85%，较去年同期的48.95%增加3.9%；累计产乙醇208.13亿升，较去年同期的229.98亿升减少21.85亿升，同比降幅达9.5%；累计产糖量为3038.8万吨，较去年同期的3041.2万吨减少2.4万吨，同比降幅达0.08%。 3、标准普尔全球大宗商品洞察（S&P Global Commodity Insights）公布的一项针对10位行业分析师的调查结果显示，预计巴西中南部地区9月下半月甘蔗压榨量为4012万吨，同比增加3.3%；预计食糖产量为305万吨，同比增加7.7%。 4、全球大宗商品贸易商Czarnikow将2025/26榨季全球食糖市场供应过剩量预估提高到740万吨，较在8月时的预估值高出120万吨，是自2017/18榨季以来最高过剩水平。 5、截至9月底，广西累计销糖602.29万吨，同比增加11.29万吨；产销率93.16%，同比降低2.45个百分点。其中9月单月销糖26.66万吨，同比减少18.68万吨；工业库存44.21万吨，同比增加17.07万吨。 6、截至2025年9月30日，云南省累计销糖221.40万吨(去年同期销糖192.02万吨)，当月销售食糖13.17万吨(去年同期当月销售食糖15.40万吨)，销糖率91.54%(去年同期销糖率94.50%)。工业库存20.47万吨(去年同期工业库存11.18万吨)。销售酒精2.82万吨(去年同期销售酒精2.80万吨)。 2.2下周重要事件关注 1、巴西港口周度待运食糖数量及船只数（北京时间周四）。 2、巴西10月第一周糖出口数据（北京时间周二）。 第三章盘面解读 3.1价量及资金解读 【内盘】 ∗单边走势 回顾当周价格走势，期价自5424点反弹，一度逼近5550，作为主力合约SR2601合约持仓季节性基本稳定在过去3年同期水平，白糖中最大得利席位即空头套保席位近期持仓维持在2.57万手，相比上周小幅增加，外资席位在本周空头持仓微幅下降，净空单4.2万手。技术上，5500一线仍是关键的多空去留位置，如若短期无法回归，期价继续向下的可能性加大。 ∗基差月差结构 基差结构：关注11合约的基差表现，当前最便宜可交割品升水维持在251元/吨的结构，近期有进一步扩大的可能性，因现货供应季节性减少，且国产库存历史同期处于偏低水平。 月差结构：当前市场表现为现货价格最强，远月合约最弱的back结构，11-01价差升水拉升会再度回落。考虑到11合约对应现货供应主要来自于进口糖和结转库存。 【外盘】 ∗单边走势 回顾当周价格走势，糖价出现明显反弹，主要因台风“麦德姆”带来的气象影响，目前国内产量我们从预估增产下调至预估减产，但海外市场供应压力较大的背景下，国内小幅减产也未让价格进一步上升。目前海外原糖价格进一步下跌，估计最终还是难以守住16美分价格，预计将向15美分挺近，原糖持仓量已经创了同期历史最高水平，近期处于季节性回落，而原糖非商业净空头在本周再度出现增持表现（但因美国政府停摆，CFTC持仓暂停公布）。 ∗月差结构 当前原糖期货呈现近强远弱的back结构，亚洲市场增产的压力还是非常大。由于远月有明显贴水，对于糖厂套保极为不利，但即便如此未来糖厂也不得不找合适时机去套保。 【内外价差跟踪】 由于配额制度的存在，糖的内外盘价格本身就存在的藕断丝连的关系，郑糖的价格波动幅度远小于原糖价格的波动幅度，和导致在研究内外价格套利上，需要更多的考虑波动率的问题。 当前内外价格均处于较为疲软的阶段，短期盘面配额外窗口时关时闭，现货市场的进口窗口目前也处于0线附近，因此在考虑做内外价差上需要更多考虑进口窗口的问题。由于最近两个月进口糖及糖浆的量明显增大，配额外进口利润持续收缩，导致郑糖价格弱于原糖价格，当配额外进口利润收缩至0以下后，内外价差会维持在相对均衡的情况。由于现货市场进口窗口也已经关闭，且受国内减产影响，郑糖价格近期将强于外盘。 第四章估值和利润分析 4.1进口利润跟踪 我国是食糖的净进口国，且种植成本较高的情况下导致生产成本远高于国际市场。因此我国实行配额制度，当前的配额制度是进口配额关税为15%，配额外关税是50%。6月以来进口巴西糖的配额外利润持续走高，导致近两个月进口量明显增加，不过在7月份以后，配额外的进口利润持续收缩，目前配额外进口窗口已经关闭。 此外，除了食糖进口，还可以通过糖浆以及预混粉进口来补充供应。去年年底开始我国关闭了从泰国和越南等国的进口窗口，不过随着进口利润的扩大，我国从马来西亚等其他亚洲国家的进口量有明显增加。而8月的进口数据显示，泰国的预混粉又有抬头势头，近期内盘价格压力依旧偏大。 第五章供应及库存推演 5.1供需平衡表推演 24/25榨季已经结束，截至9月底还剩下64.68万吨国产糖库存，整体销糖率在94.21%，和我们此前预估的接近。 进口看，截至8月底24/25榨季累计进口量达到408万吨，同比减少27万吨，考虑到前期配额外持续存在的进口利润，以及季节性因素，那么9月份进口量也不会太低，估计也在60万吨上下，我们暂且预估累计进口在470万吨的水平（我们的估算可能偏低）。糖浆与预混粉方面，截至7月底累计进口量达到99万吨左右，考虑到8-9月进口量可能仍会继续增加，最终进口量可能仍能够达到110万吨。 对于25/26榨季，我们此前根据种植面积及目前甘蔗生长情况推断，考虑到近期广西产区甘蔗生长恢复情况良好，整体产量相比去年会有小幅