新股精要：12英寸硅片国产龙头厂商西安奕材：IPO专题

新股精要—12英寸硅片国产龙头厂商西安奕材 ——IPO专题 本报告导读： 施怡昀(分析师)021-38032690shiyiyun@gtht.com登记编号S0880522060002 西安奕材（688783.SH）是12英寸硅片国产龙头厂商，2026年第一和第二两个工厂合计可实现120万片/月产能，全球市场份额预计将超过10%。截至10月10日，可比公司对应2024/2025/2026年PS分别21.04/16.56/13.66倍。 投资要点： 王思琪(分析师)021-38038671wangsiqi3@gtht.com登记编号S0880524080007 新股精要—国内汽车电子PCB领先企业超颖电子2025.10.09近端次新持续回调，新股上市有所提速2025.10.01新股精要—国内建筑陶瓷行业龙头马可波罗2025.09.28北证交易活跃度进一步回落，北证50指数回调2025.09.27北证50指数震荡调整，北交所日均成交金额回落至300亿元以下2025.09.23 主营业务分析：公司专注于12英寸硅片的研发、生产和销售。随着产能增长、技术提升和产品在客户端不断验证，公司营业收入高速增长，2022~2024年复合增速达41.83%。公司毛利率先降后升，销量及良率提升是带动毛利率上行的主要因素。随着营业收入快速增长，规模效应逐步体现，公司期间费用率整体呈下降趋势。 行业发展及竞争格局：硅片是需求量最大的晶圆制造材料，2024年全球市场需求约115亿美元，其与全球半导体市场同频共振，目前短期波动，但长期向好。其中，12英寸硅片已成为电子级硅片的市场主流，全球12英寸硅片需求预计到2026年将达到1000万片/月，中国大陆地区届时需求将超过300万片/月。目前，全球12英寸硅片供给呈现前五大厂商寡头垄断格局，国内产业起步较晚，国内友商竞争格局初显。 可比公司估值情况：公司所在行业“C39计算机、通信和其他电子设备制造业”近一个月（截至10月10日）静态市盈率为60.52倍。根据招股意向书披露，取沪硅产业（688126.SH）作为A股可比上市公司。截至10月10日，可比公司对应2024年PS（LYR）为21.04倍，对应2025和2026年Wind一致预测PS为16.56倍和13.66倍。 风险提示：1）公司尚未实现盈利的风险；2）市场竞争的风险。 1.西安奕材：12英寸硅片国产龙头厂商 公司是12英寸硅片国产龙头厂商，推动相关硅片产品的供给国产化，截至2024年末合并口径产能已达71万片/月，扩产后未来公司全球市场份额有望提升。公司是12英寸硅片国产龙头厂商，根据招股书披露，基于2024年月均出货量和截至2024年末产能规模统计，公司均是中国大陆第一、全球第六的12英寸硅片厂商，月均出货量和产能规模全球同期占比约为6%和7%。12英寸硅片是目前业界最主流规格的硅片，根据SEMI统计，12英寸硅片贡献了2024年全球所有规格硅片出货面积的75%以上。尤其是人工智能时代需要更强的数据算力、更快的数据传输、更大的数据存储和更灵敏的人机交互，而用于实现前述功能的市场最主流、技术最先进的逻辑和存储芯片（一般90纳米工艺制程以下）以及部分高端模拟和传感器芯片均采用12英寸晶圆制造工艺，12英寸产能是目前全球晶圆厂扩产的主流方向，未来12英寸硅片全球出货面积占比将持续提升。12英寸硅片全球寡头垄断格局已持续多年，2024年全球前五大厂商供货占比高达80%，而我国12英寸晶圆厂产能全球占比预计2026年将超过30%，这一自给结构矛盾对我国半导体产业链的发展形成制约。在此背景下，公司自成立以来即推动相关硅片产品的供给国产化，目前首个核心制造基地已落地西安，该项目第一工厂已于2023年达产，本次发行上市募投项目的第二工厂已于2024年正式投产，计划2026年达产。截至2024年末，公司合并口径产能已达到71万片/月，全球12英寸硅片同期产能占比已约7%。根据SEMI统计，2026年全球12英寸硅片需求将超过1000万片/月，中国大陆地区需求将超过300万片/月。通过技术革新和效能提升，公司已将第一工厂50万片/月产能提升至60万片/月以上，2026年第一和第二两个工厂合计可实现120万片/月产能，可满足届时中国大陆地区40%的12英寸硅片需求，公司全球市场份额预计将超过10%。 公司产品核心指标已与全球前五大厂商处于同一水平，实现了国内一线逻辑晶圆代工厂和存储IDM厂大多数主流量产工艺平台的正片供货。公司重视自主技术研发和知识产权保护，进入该领域之初即对全球前五大厂商近30年的半导体硅片专利全面检讨，制定差异化技术路线。目前，公司已形成拉晶、成型、抛光、清洗和外延五大工艺环节的核心技术体系，产品的晶体缺陷控制水平、低翘曲度、超平坦度、超清洁度和外延膜层形貌与电学性能等核心指标已与全球前五大厂商处于同一水平。目前，公司产品已量产用于2YY层NANDFlash存储芯片、先进际代DRAM存储芯片和先进制程逻辑芯片；更先进制程NANDFlash存储芯片、更先进际代DRAM存储芯片以及更先进制程逻辑芯片的12英寸硅片均已经在主流客户验证。人工智能高端芯片领域，除了正在验证适配先进制程的高性能专用逻辑芯片外，公司也在同步配合客户开发下一代高端存储芯片，相应产品可用于AI大模型训练和推理数据的实时处理，可用于AI大模型训练数据和模型参数的定制化存储需求。从客户端来看，截至2025年6月末，公司已通过验证的客户累计161家，其中中国大陆客户122家、中国台湾及境外客户39家；已通过验证的测试片超过490款，量产正片超过100款，其中中国大陆客户正片已量产90余款、中国台湾及境外客户正片已量产近10款，2024年量产正片已贡献公司主营业务收入的比例超过55%。目前，公司实现了国内一线逻辑晶圆代工厂和存储IDM厂大多数主流量产工艺平台的正片供货，已成为国内主流存储IDM厂商全球12英寸硅片厂商中供货量第一或第二大的供应商、 国内一线逻辑晶圆代工厂中国大陆12英寸硅片供应商中供货量第一的供应商、以及目前国内新建12英寸晶圆厂的首选硅片供应商之一。海外客户方面，目前公司已向客户D、联华电子、力积电、客户P、客户O、格罗方德等大多数中国台湾及境外主流晶圆厂批量供货，当前外销收入占比稳定在30%左右。 2.主营业务分析及前五大客户 随着产能增长、技术提升和产品在客户端不断验证，公司营业收入高速增长，2022~2024年复合增速达41.83%。公司是全球12英寸硅片新进入“挑战者”，2022~2024年及2025年1~6月营业收入分别为105469.31万元、147376.14万元、212145.26万元和130244.20万元，实现营收体量的稳步扩增。1）测试片：目前，测试片仍为公司贡献重要收入，营收占比四成左右。作为新进入硅片商，下游晶圆厂首先验证测试片，通过后测试片可批量供货，并根据客户评估进一步验证正片，通过后正片方可批量供货。截至2025年6月末，公司已通过验证的客户累计超160家，通过验证的测试片超过490款，公司已成为全球晶圆厂的测试片主力供应商之一。公司根据客户需求积极研发，2022年推出应用于先进制程产线调试需求的高端测试片，相应产品已实现对客户D、客户O等全球主流晶圆厂批量供货。2023年和2024年，具有抛光片正片品质的高端测试片贡献主营业务收入的20%以上。2025年1~6月，随着公司正片收入占比的提升及第二工厂投产初期出货以单价较低的其他测试片为主，高端测试片收入占比略有下降。2）正片：公司正片认证进展顺利，在主营业务收入整体高增长的趋势下，正片主营业务收入占比已约60%。目前，公司正片收入中抛光片占比始终高于外延片，主要原因为抛光片主要供应存储IDM厂商，客户集中度高且需求量大，容易放量形成规模效应。公司选择抛光片为第一工厂产能爬坡、工艺磨合的基石产品，目前已成为国内主流存储IDM厂商的全球硅片供应商中采购占比第一或第二大的战略级供应商，并已向客户O、客户P等国际主流存储IDM厂商正片量产供货。同时，随着主要客户2024年采购需求回暖以及公司更多规格产品量产导入，外延片收入放量，当年收入已达2023年的4倍以上，在主营业务收入增长的情况下，2024年外延片主营业务收入占比同比2023年提升了10个百分点以上。2025年1~6月，公司外延片收入已基本与2024年全年持平，收入占比持续提升约8个百分点，公司产品结构不断改善。 数据来源：公司招股意向书，国泰海通证券研究。 请务必阅读正文之后的免责条款部分3of9公司毛利率先降后升，销量及良率提升是带动毛利率上行的主要因素。2022~2024年及2025年1~6月，公司毛利率分别为12.01%、1.57%、5.94% 和4.80%，整体毛利已于2022年转正。公司投资规模大，固定成本高，产能爬坡期实现毛利转正需要综合技术研发、客户认证和市场拓展，持续提升产品销量、优化生产工艺和提升高附加值产品收入占比实现降本增效。2023年，行业进行下行周期，公司主要的抛光片和测试片产品单价均同比下调，单价下降幅度大于单位成本，当年毛利率同比下滑。2024年，公司单价维持下降趋势，但当年通过持续工艺优化等实现单位直接材料同比大幅降低，同时销量和良率持续提升，共同带动当年毛利率上行。2025年1~6月，虽然公司由于第二工厂产能爬坡导致平均单位成本略有增长，但随着外延片收入占比提升以及行业复苏价格企稳，平均单价同步企稳，整体毛利率水平与2024年基本持平。由于公司产品“负毛利”情况持续改善，存货跌价转销对成本影响降低。若剔除存货跌价转销等因素，公司2025年1~6月份毛利率为-3.67%，高于2024年可比毛利率。 随着营业收入快速增长，规模效应逐步体现，公司期间费用率整体呈下降趋势。2022~2024年及2025年1~6月，公司期间费用分别为38700.45万元、50565.18万元、67216.87万元和34220.89万元，占营业收入的比例分别为36.69%、34.31%、31.68%和26.75%，规模效应下期间费用率整体下降。2024年，随着公司第二工厂建设，公司长期借款增加，财务费用率提升。 数据来源：公司招股意向书，国泰海通证券研究。 数据来源：公司招股意向书，国泰海通证券研究。 3.行业发展及竞争格局 3.1.硅片需求长期向好，12英寸硅片成为电子级硅片市场主流 硅片是需求量最大的晶圆制造材料，2024年全球市场需求约115亿美元，其与全球半导体市场同频共振，目前短期波动，但长期向好。受益于智能手 机、个人电脑、物联网、汽车电子、人工智能和高性能计算等终端需求持续涌现，根据WSTS统计，全球半导体市场规模从2017年的4122亿美元提升至2024年的6269亿美元，年均复合增长率为6.17%。作为需求量最大的晶圆制造材料，半导体硅片市场景气度与下游半导体和终端应用市场高度相关。根据SEMI统计，全球电子级硅片（不含SOI硅片）销售规模随之从2017年87亿美元增长到2024年的115亿美元，年均复合增长率为4.07%。2022年四季度开始，随着宏观经济波动和消费电子产品需求放缓，全球主要晶圆厂2023年产能利用率不足，导致2023年全球电子级硅片市场规模同比行业景气峰值的2022年下滑至124亿美元。2024年下半年随着下游复苏，半导体行业开始回暖，但电子级硅片属于半导体产业链最上游，前期库存仍需一定时间消化，导致电子级硅片市场回暖存在滞后性，2024年全球电子级硅片市场规模进一步降至115亿美元，但下降幅度同比2023年收窄，且12英寸硅片出货面积同比2023年已有所回升。在宏观政治环境维持稳定的情况下，预计2025年电子级硅片市场规模同比回升。长期来看，智能化是全球经济发展的必然趋势，而半导体是人工智能时代的核心基础设施。根据SEMI预计，2030年全球半导体市场规模有望达到万亿美元，假设保持现有增速，全球半导体硅片市场规模届时有望翻