锌：海外延续去库，伦锌表现偏强
研究员：潘保龙投资咨询号：Z0019697研究员：王艳红投资咨询号：Z0010675 目录 第一部分：核心观点 第二部分：产业基本面供给端 第三部分：产业基本面消费端 第四部分：其他指标 核心观点 宏观：10月9日讯，美联储一些高级官员上月更倾向于维持利率不变，这凸显了决策者们的担忧：高企的通胀仍对美国经济构成威胁。尽管美联储9月降息25个基点，但美联储会议纪要显示，“少数”FOMC成员本来会支持维持利率不变，因为通胀有可能持续高于目标。会议纪要指出，今年通胀率的上升使得实现2%目标的进展“陷入停滞”，并补充称，少数成员“担心如果通胀不能及时回到目标水平，长期通胀预期可能会上升”。 基本面：在伦锌带动下，沪锌近期小幅上涨，宏观情绪乐观及海外持续去库是主要驱动。短期基本面层面，国产矿冶炼利润优于进口矿，炼厂优先采购国产矿，导致国产矿加工费下调、进口矿加工费上调。同时内外库存差较大，驱动精炼锌进口亏损扩大，关注精炼锌出口窗口开启的时机。长期基本面，供给端，在利润刺激下，国内炼厂开工率提升，精炼锌产出放量，国内社库加速累库。另一方面，在长协加工费创历史新低的背景下，海外高成本炼厂亏损压力大，出现减产，导致LME库存持续去化。精炼锌进口亏损趋势性扩大亦从侧面反映了内外冶炼境遇分化格局。从全球整体视角看，锌矿周期性供给转宽逐步落地，矿端增产到冶炼放量的传导节奏由于海外炼厂减产而被延缓，但考虑到国内存量和新增冶炼产能充足，能够消化矿端的增量，因此全球锌矿产出的增加最终能够落实为精炼锌产量的增加。需求端相对平稳，维持存量为主，供增需稳之下锌远期供需平衡有过剩倾向。 策略：操作上，盘面外强内弱格局延续，精炼锌进口亏损拉大至接近打开出口窗口，国内精炼锌外流有助于止住LME去库趋势。仍可考虑逢高布局长线空单。 产业基本面-供给端 2.1锌精矿产量 据ILZSG,2025年7月全球锌精矿产量为107.62万吨，同比增加10.28%。2025年锌矿国际长协TC价确定为80美元/吨，创历史最低，同比上一年腰斩，海外高成本炼厂可能会面临运营压力。尽管如此，但应注意2024年的长单tc是被严重高估的，从现货tc的变化来看，锌矿供给边际宽松的趋势没有改变。 产业基本面-供给端 2.2锌精矿进口量及加工费 国内1-8月累计进口锌精矿350.33万实物吨，同比增加44.02%，进口矿进口量同比增加，助推加工费上调。截止9月26日，根据SMM，进口矿加工费报115.9美元/吨，国产矿加工费报3650元/吨，国产、进口矿加工费有所分化。 产业基本面-供给端 2.3冶炼厂利润估算 国产矿冶炼利润仍较好，进口矿因内外比价问题，转为亏损。 产业基本面-供给端 2.4精炼锌产量 据ILZSG，2025年7月，全球精炼锌产出119.63万吨，同比增加6.7%。2025年9月国内精炼锌产量为58.72万吨，同比增加近20%，进口矿利润不佳及再生锌原料趋紧致使产量环比走低。 产业基本面-供给端 2.5精炼锌进口利润与进口量 2025年1-8月，中国累计净进口精炼锌22.24万吨。精炼锌进口窗口目前处于关闭状态。进口亏损已拉大至4000元/吨以上，关注出口窗口开启的时机。 产业基本面-消费端 3.1精炼锌初端消费 8月国内镀锌板产量为231万吨，同比增加4.52%。镀锌表观消费量相对低迷，或表明实际需求偏弱及产业链隐性库存主动去库。 产业基本面-消费端 3.2精炼锌终端消费 2025年1-8月基建投资完成额(不含电力)累计同比增速有所走低。地产后端环比低位企稳，但新开工、施工等前端指标仍弱。 产业基本面-消费端 3.3精炼锌终端消费 2025年8月国内汽车产量281.5万辆，同比增加12.95%。消费贷补息、新一轮国补资金下放，料家电消费将维持韧性。 其他指标 4.1库存 库存绝对量内外分化，关注国内库存外流补充LME库存。 其他指标 4.2现货升贴水 截止10月8日，锌LME0-3升贴水报升水59.11美元/吨，LME库存低位，现货升水抬高。国内现货升水低迷，9月30日近月合约（10合约）临近收盘异常交易，导致价差异常。 其他指标 4.3交易所持仓 截止10月3日，LME锌投资基金净持仓为28894手多单。沪锌加权持仓量近期企稳。 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为正信期货研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。Text 公司地址：湖北省武汉市江汉区ICC大厦A座16楼客服热线：400-700-0068公司网站：www.zxqh.net产业研究中心公众号：“正信期货研究院”
