聚酯产业链期货期权2025年四季度报告

聚酯产业链期货期权四季度报告 能源化工团队/俞杨烽（交易咨询证号Z0015361） 年月日 聚酯产业链行情回顾 •2025年三季度，聚酯产业链受市场情绪、成本和装置变动影响，价格震荡下行。7月，聚酯处于高温淡季，供需面相对偏弱，但是下旬在“反内卷”市场情绪带动下，价格快速上涨。7月末至8月中，“反内卷”情绪降温，价格重心震荡回落。8月下半月，中美关税继续延期暂停90天，终端需求环比改善及市场交易中韩石化去产能，价格再度走强。9月，原油偏弱震荡，终端需求旺季不旺，及部分聚酯原料供需面存转弱预期，价格重心持续震荡下行。 原油：基本面和地缘冲突博弈油价震荡下行 •2025年三季度，原油在供需面和地缘政治的博弈下，价格重心震荡下移。7月，原油延续增产，需求处于高温旺季，叠加美国威胁对俄油实施二级制裁，油价震荡上涨。8月，OPEC+决定9月继续增产，美俄首脑实现会晤并且未对俄油实施二级制裁，使得油价震荡回落。9月，OPEC+延续增产、美联储降息、地缘冲突反复等多空因素交织，油价区间窄幅震荡。 汽柴油裂解价差走弱美国炼厂开工高位运行 ⚫从供应端来看，OPEC+在四季度增产幅度有所放缓，但是将延续增产。但是需关注俄罗斯和伊朗原油因制裁而存在的出口下降风险。整体上原油产出将持续增加。需求端，由旺季转向淡季，原油需求转弱，但是12月在冬季取暖需求的带动下需求预计环比回升。宏观层面，美联储降息对油价形成一定支撑，同时俄乌、中东地区的地缘冲突仍存在极大不确定性，将对油价形成明显扰动。综合来看，原油供应增加，需求先降后升，理论上供需趋于宽松，油价将先抑后扬，价格重心下移。但是，需关注地缘冲突对行情的扰动。 PX：供需趋弱期价先稳后降 •2025年三季度，PX延续去库，但是在成本拖累和供需预期转弱的压力下，价格震荡下跌。7月，PX开工变化有限，供需延续偏紧，价格在市场的反内卷情绪提振下重心上移。8月，PX价格先抑后扬，V型反转。上半月，成本继续回落，供需边际转弱及终端需求淡季，导致价格重心震荡下行；下半月，成本止跌回升，终端需求回暖，同时市场交易中韩石化行业去产能，价格持续回涨至7月高位。9月，成本震荡走弱、石化行业去产能溢价回吐和供需预期转弱，PX价格持续震荡下跌，并创三季度新低。 成本端—石脑油：供需偏紧价格和裂解价差偏强 ⚫2025年三季度，石脑油供需偏紧，价格震荡偏强。7月，由于东西套利窗口打开，东北亚石脑油供应充足，价格在油价的指引下偏弱震荡，裂解价差在70美元/吨附近震荡，环比走弱。8月，东北亚石脑油价格跟随原油先抑后扬，韩国宣布将削减270-370万吨石脑油裂解产能，对石脑油近月石脑油价格暂未造成明显影响。由于东西方套利货流入下降，及东北亚对石脑油远月采购增加，供需面逐步改善支撑石脑油裂解价差由70美元/吨附近回升至90美元/吨附近。9月，由于俄罗斯炼厂受袭，中东炼厂检修，石脑油供应收紧，而裂解需求较好，供需面偏紧支撑价格偏强运行，裂解价差维持在90美元/吨以上运行。 ⚫展望2025年四季度，从需求端来看，裂解需求将逐步回落，对石脑油的需求转弱，但是国内下游乙烯等有新装置投产预期，整体需求预计增量。从供应端来看，俄罗斯炼厂供应恢复有待跟进，中东炼厂检修结束后供应将逐步恢复，整体上石脑油供应预计恢复缓慢。综合来看，石脑油供需面将延续偏紧，支撑其价格相对偏强，裂解价差预计维持在90美元/吨附近震荡。 PX：暂无新建产能规划 ◆2019年开始，国内PX产能迎来爆发式增长，至2024年国内产能增至4367万吨，较18年产能增加2868.5万吨。 ◆2025年9月，国内PX暂无新产能投产，总产能4367万吨。其中一套裕龙石化300万吨PX装置将推迟到2026年投产。 ◆2025年三季度，随着检修装置陆续重启，PX开工由80%上升至87%附近的历史高位。随着国内外PX供应持续回升并在远月供需转弱的预期下，PX-Nap价差由290美元/吨震荡回落至210美元/吨附近。 ◆展望2025年四季度：从装置检修动态来看，福佳大化70万吨9月中已停车，检修一个月，届时两套140万吨同步重启；中石化金陵和上海石化共140万吨四季度检修推迟至2026年；中化泉州80万吨12月有检修45天计划。PX装置新增检修较少叠加装置重启，预计开工维持在85%-90%的高位运行。然而，下游PTA新装置投产延期，并且检修计划较多，刚需将环比走弱。在供需趋弱的压力下，PX-Nap价差将维持在200-250美元/吨区间偏弱震荡。 PX：需求三季度尚好四季度预计环比下降 ◆PX的主要用途是用来生产PTA，其消费占比高达99.5%。自2019年以来，PTA进入扩产能周期带动对PX的消费量逐年增加。2025年1-8月，PX累计表观消费量为3098.83万吨，同比+1.69%。其中三季度，PTA开工偏弱运行，但是由于产能进一步增加，对PX刚需维持高位。 ◆展望2025年四季度，PTA装置在10-11月检修预计增多，同时原计划10月投产的新装置推迟，12月预计开工负荷回升，同时关注新装置投产进度。因此，PTA产量先降后升，对PX的需求形成同步影响。 PX：进口或增量 ◆2025年1-8月，PX进口量615.83万吨，同比+6.47%，其中三季度随着海外装置陆续重启，进口环比回升。从进口来源国看，我国PX进口来源主要是东北亚国家和地区，其中韩国占比44.08%，日本占比17.17%，文莱占比15.09%，三者占总进口量超76%。相比2024年，来源于文莱和科威特的比例增加，而中国台湾和马来西亚的比例下降。 ◆展望2025年四季度，国内PX供应维持高位，需求将环比转弱，将导致进口需求稳中有降。 PX：预计转为震荡累库 ◆今年以来，PX大部分时间处于去库过程。根据卓创数据，PX月度社会库存由2024年底的295万吨下行至2025年7月的141.31万吨，去库效果明显。8月，社会库存窄幅回升至146.74万吨。 PX：季节性规律 ◆从历年现货价格涨跌统计来看，12月和1-2月，在原油取暖旺季、下游备货和交易二季度炼厂集中检修的驱动下价格通常上涨为主；6-7月，原油逐步进入出行旺季而油价上涨及调油需求旺盛推动价格上涨的概率较高；9-10月份，是终端化纤纺织的传统旺季，但是PX并没有明显的涨跌规律。 ◆展望2025年四季度，PX开工预计持稳维持高位运行，产出充足。进口量预计环比震荡回落。下游PTA装置检修预期增加，同时新装置投产延期，对PX需求将下降。通过平衡表测算，PX预计震荡累库。 PX：技术分析 ◆从技术分析来看，PX仍处于区间震荡范围，支撑位6500-6550元/吨，压力位7250-7300元/吨。结合基本面，PX预计震荡下行，关注下方6000-6050元/吨支撑。 PX：套利分析 ◆跨月价差：PX11月合约对应着供强需降的局面，预计价格表现偏弱；01合约，随着下游PTA新装置投产和开工回升，将支撑PX价格表现偏强，因此PX11-01价差将延续震荡偏弱表现，建议反套持有，目标价位-50~-60元/吨。 ◆基差：PX基差在平水附近震荡，暂无良好套利机会。 PX：期权分析 ◆近年来，随着期权市场逐步成熟，期权波动率和持仓量峰值逐年上升。2025年5月份以来，PX行情波动加剧，导致期权波动率和持仓量明显增大。 ◆具体来看，三季度期权波动率震荡回落至0.2以下，处于历史同期低位。若行情突变，将带动波动率快速上升。操作上，可以尝试期权双买来做多波动率。鉴于PX价格震荡趋弱的判断，建议买入虚看跌期权。 PX：总结与建议 ◆成本端，预计震荡趋弱。原油供应增加，需求先降后升，理论上供需趋于宽松，油价将先抑后扬，价格重心下移。但是，需关注地缘冲突对行情的扰动。石脑油供需面将延续偏紧，支撑其价格相对偏强，裂解价差预计维持在90美元/吨附近震荡。 ◆供需端，供需趋弱。从装置检修动态来看，福佳大化70万吨9月中已停车，检修一个月，届时两套140万吨同步重启；中石化金陵和上海石化共140万吨四季度检修推迟至2026年；中化泉州80万吨12月有检修45天计划。PX装置新增检修较少叠加装置重启，预计开工维持在85%-90%的高位运行。然而，下游PTA新装置投产延期，并且检修计划较多，刚需将环比走弱。通过平衡表测算，PX将转为累库。 ◆综合来看，PX供需趋弱，叠加成本震荡下行，其价格将震荡偏弱。操作上，期货单边建议逢高做空，支撑位6000-6050元/吨，压力位7000-7050元/吨。套利，PX11-01价差建议反套持有，目标价位-50~-60元/吨。期权，建议期权双买来做多波动率或买入虚看跌期权。风险提示：成本走强、装置检修增多、下游需求下降不及预期。 PTA：供需面偏弱价格跟随成本震荡偏弱 •2025年三季度，PTA开工先降后升维持在相对低位运行，需求逐步回升，但是供需面仍偏弱，导致加工费下行至100-200元/吨的低位震荡，绝对价格跟随成本震荡走弱。7-8月，PTA开工处于低位，需求也处于淡季，供需两弱，导致加工费由300元/吨降至150元/吨附近，绝对价格在成本、反内卷和宏观带动下而区间波动。9月，反内卷溢价消退和成本走弱带动价格持续震荡下行。 ◆据CCF统计：2025年1-8月，累计产量4845万吨，同比+3.44%。其中，7-8月产量1252万吨，同比+1.79%。 ◆三季度，PTA开工先降后升，整体开工坏比和同比均下降。7-8月装置检修集中，开工由80%下降至70%；9月检修装置陆续重启，开工回升至76%附近。 ◆展望四季度，部分装置计划检修，恒力石化720万吨装置存检修预期，同时新装置投产延期，将导致PTA开工维持在7成附近的低位运行，产量或环比缩减。 ◆截止2025年9月，年内江苏盛虹250万吨和海伦石化320万吨共570万吨产能已投产，PTA总产能达到9171.5万吨。 ◆2025年四季度，独山能源三期300万吨装置原计划10月初投产，目前延期，关注年底前能否投产。 PTA：加工费低位运行后续预计震荡回升 ◆三季度，PTA现货加工费由300元/吨下行至150元/吨的极低位，期间主要维持在100-200元/吨的低水平波动。虽然7-8月检修集中，开工明显下行，推动加工费修复至250元/吨附近但效果有限，9月随着开工回升导致加工费再度被压缩至150元/吨附近。 ◆展望四季度，若装置如期检修，再结合成本走弱，PTA加工费有望震荡回升至300元/吨附近。 ◆据海关总署数据显示：2025年1-8月累计出口253.01万吨，同比-16.86%，其中8月份出口29.91万吨，环比-20.07%，同比-26.82%。 ◆出口目的国较为分散，主要为越南、埃及、阿曼、土耳其和巴基斯坦等国家。 ◆据CCF统计：2025年1-8月，聚酯产量5258万吨，同比+8.66%，其中8月产量678万吨，环比+1.19%。 ◆从开工率来看，三季度，涤纶长丝和涤纶短纤开工先降后升，总体波动有限，进入9月后开工提升至9.5成附近；聚酯瓶片因大厂维持减产而开工稳定在八成附近。聚酯综合开工率由88%回升至91%，上涨3个百分点。 ◆展望四季度，聚酯瓶片装置重启未定，预计开工维持在八成附近；涤纶长丝和涤纶短纤暂无装置变动计划，但是随着转入淡季，开工预计稳中有降。综合来看，聚酯综合开工预计先稳后降。 ◆2025年1-9月，产能进一步扩大，已新建产能260万吨，总产能达到8894万吨。其中，新建桐昆佑顺30万吨产能7月投产。◆展望四季度，聚酯预计新建产能280万吨，若新装置如期投产，则对PTA带来刚需增量。后续关注新装置投产进度。 数据来源：Wind，方正中期研究院 数据来源：隆众，方正中期研究院 PTA：季节性规律 ◆随着近几年我国PTA产能快速扩大使得国内供应饱和，并且在2020年以后进出口逆转，成为净出口国。在国内偏弱的供需格局下，PTA价格受成本的影响更为明显，其季节性价格涨跌基本和PX一致，12-2月以上涨为主