宽松预期降温，估值盈利双杀：——全球股市立体投资策略周报9月第5期

宽松预期降温，估值盈利双杀 ——全球股市立体投资策略周报9月第5期 本报告导读： 上周全球市场多数收跌，估值有所下降，港股卖空占比低位反弹。资金面上，美联储内部政策分歧加剧，降息不确定性增多，年内或降息1.8次左右。基本面上，上周美国经济预期出现改善，全球股市盈利预期普遍下修。 陈菲(分析师)021-23187260chenfei4@gtht.com登记编号S0880525040127 投资要点： 近期长短线外资流向分歧或加大2025.09.27恒生科技还有多大上行空间2025.09.27每周海内外重要政策跟踪（25/09/26）2025.09.26一页纸精读行业比较数据：9月2025.09.25港股卖空占比降至历史低位2025.09.23 交投情绪：上周全球成交普遍走弱，港股卖空占比低位反弹。从成交看，上周恒指、日经225、标普500、欧洲Stoxx50、韩国Kospi200成交下降。从投资者情绪看，港股投资者情绪环比下降、处历史偏高位，美股投资者情绪下降、处历史偏高位。从波动率看，上周港股、美股波动率下降，欧股、日股波动率上升。从估值看，上周发达市场、新兴市场整体估值均较前周下降。 盈利预期：上周全球股市盈利预期普遍下修，部分市场能源材料盈利预期上修。横向对比来看，上周美股25年盈利预期边际变化表现最优，日股、欧股次之，港股表现最末。其中：1）港股盈利预期下修，恒生指数2025年EPS盈利预期从2068下修至2063。2）美股盈利预期下修，标普500指数2025年EPS盈利预期从269下修至268。3）欧股盈利预期下修，欧元区STOXX50指数2025年EPS盈利预期从337下修至333。 经济预期：上周美国经济预期改善。从经济领先指数看，过去一周，花旗美国经济意外指数上升，主要受市场对美联储政策路径预期摇摆、科技股财报超预期等催化；欧洲经济意外指数下降，或受地缘政治风险升温、制造业数据疲软等拖累；中国经济意外指数下降，或受房地产政策效果待验证、外需数据波动等冲击。 资金流动：上周美联储政策分歧，加剧市场博弈。从央行政策利率看，上周美联储释放矛盾的利率信号，引发市场动荡。截至9/26，期货市场隐含利率显示市场预期美联储年内降息1.8次。上周美元流动性倾向转松。全球微观流动性上，7月资金主要流入印度、欧洲、中国香港与韩国；上周港股通与稳定性外资流入港股。 风险提示：部分指标为测算值，美联储降息快于预期，特朗普政策不确定性。 目录 1.市场表现：上周全球市场多数收跌..............................................................32.交投情绪：上周全球成交普遍走弱..............................................................43.资金流动：上周美联储政策分歧加剧市场博弈...........................................74.基本面：上周全球股市盈利预期普遍下修...................................................95.风险提示........................................................................................................12 当今全球不同金融市场之间的联动日益复杂，单一市场波动往往会引发跨市场连锁反应。基于此，国泰海通海外策略团队特别推出“全球股市立体投资策略”系列周报，高频跟踪中、美、欧、日等全球重要资本市场的行情走势、交投情绪、基本面、资金流动等数据，为投资者提供参考。 1.市场表现：上周全球市场多数收跌 上周全球市场多数收跌，美债长债利率反弹，银价大涨，美元升值。股市方面，上周（2025/9/22-2025/9/26，下同）MSCI全球-0.2%，其中MSCI发达市场-0.2%、MSCI新兴市场-0.6%。具体来看，发达市场中，英国富时100表现最强（+0.7%），纳斯达克指数表现最弱（-0.7%）；新兴市场中，创业板指表现最优（+2.0%），印度Sensex30表现最差（-2.7%）。债市方面，美国10Y国债利率上升幅度最大（+6.0BP），英国下降幅度最大（-4.9BP）。大宗方面，COMEX银（+8.6%）涨跌幅靠前，COMEX黄金（+2.8%）涨跌幅靠后。汇率方面，美元升，英镑贬，日元贬，人民币贬。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 上周全球能源材料与公用事业等防御板块涨幅居前。港股方面，原材料业、非必需性消费表现领先，涨跌幅分别为2.5%、-0.1%；综合企业、地产建筑业表现落后，涨跌幅分别为-3.9%、-3.3%。美股方面，能源、公用事业表现领先，涨跌幅分别为4.7%、2.8%；通讯服务、材料表现落后，涨跌幅分别为-2.7%、-2%。欧股方面，能源、公用事业表现领先，涨跌幅分别为5.1%、2.9%；医疗保健、日常消费品表现落后，涨跌幅分别为-3.5%、-1.1%。英股方面，原材料、能源表现领先，涨跌幅分别为6%、5%；医疗保健、日常消费品表现落后，涨跌幅分别为-2.3%、-1.9%。日股方面，能源、原材料表现领先，涨跌幅分别为5.6%、2.2%；医疗保健、信息技术表现落后，涨跌幅分别为-2.6%、0.7%。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 2.交投情绪：上周全球成交普遍走弱 上周全球成交普遍走弱，港股卖空占比低位反弹。从成交量/成交额看，上周恒生指数成交较前周环比下降、为150亿股/8004亿美元，标普500成交环比下降、为54亿股/69971亿美元，欧洲Stoxx50成交环比下降、为11亿股/4242亿美元，日经225成交环比下降、为52亿股/11833亿美元，韩国KOSPI200成交环比下降、为5亿股/3876亿美元。 从投资者情绪看，港股方面，上周港股卖空占比较前周环比上升，目前为15.1%，滚动三年分位数46%，港股投资情绪处于历史偏高位置；美股方面，上周NAAIM经理人持仓指数较前周环比上升，目前为86.2%，滚动三年分位数74%，北美投资情绪处于历史偏高位置。从波动率看，上周港股波动率下降，美股波动率下降，欧股波动率上升，日股波动率上升，此外美债波动率出现下降。 请务必阅读正文之后的免责条款部分4of13 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Bloomberg，Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：CEIC，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 上周发达市场整体估值较前周下降。截至2025/9/26，发达市场最新PE、PB分别为23.9倍、3.9倍，处于2010年以来从低到高93%、100%分位数水平。从绝对估值看，纳斯达克指数、道琼斯工业指数PE估值最高，最新PE分别为43倍、31.8倍，较前周-0.2倍、+0.0倍；法国CAC40指数、德国DAXPE估值最低，最新PE分别为18.2倍、19.1倍，较前周+0.2倍、+0.2倍。从估值分位数看，道琼斯工业指数、标普500PE估值分位数最高，最新分位数分别为98%、94%，较前周+0.0pct、+0.0pct；法国CAC40指数、日经225PE估值分位数最低，最新分位数分别为51%、57%，较前周+0.9pct、+1.0pct。 上周新兴市场整体估值较前周下降。截至2025/9/26，新兴市场最新PE、PB分别为16倍、2倍，处于2010年以来从低到高84%、92%分位数水平。从绝对估值看，创业板指、恒生科技PE估值最高，最新PE分别为44.2倍、23.7倍，较前周+0.8倍、-0.2倍；恒生指数、沪深300PE估值最低，最新PE分别为11.8倍、14倍，较前周-0.2倍、+0.1倍。从估值分位数看，上证指数、台湾加权指数PE估值分位数最高，最新分位数分别为86%、83%，较前周+0.4pct、-0.1pct；墨西哥MXX、恒生科技PE估值分位数最低，最新分位数分别为30%、33%，较前周+3.3pct、-45.1pct。 数据来源：Wind，Bloomberg，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，Bloomberg，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，Bloomberg，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，Bloomberg，国泰海通证券研究 港股方面，医疗保健业PE估值最高，工业PE估值分位数最高。截至2025/9/19，从绝对估值看，医疗保健业、资讯科技业PE估值最高，最新PE分别为46.8倍、32.5倍；能源业、金融业PE估值最低，最新PE分别为8.0倍、8.0倍。从估值分位数看，工业、地产建筑业PE估值分位数最高，处于2010年以来从低到高93%、88%分位数；公用事业、非必需性消费PE估值分位数最低，处于2010年以来从低到高18%、33%分位数。 美股方面，信息技术PE估值最高，信息技术PE估值分位数最高。截至2025/9/19，从绝对估值看，信息技术、房地产PE估值最高，最新PE分别为44.0倍、43.2倍；公用事业、能源PE估值最低，最新PE分别为19.6倍、16.9倍。从估值分位数看，信息技术、金融PE估值分位数最高，处于2010年以来从低到高100%、97%分位数；房地产、医疗保健PE估值分位数最低，处于2010年以来从低到高34%、52%分位数。 欧股方面，信息技术PE估值最高，非必须消费品PE估值分位数最高。截至2025/9/19，从绝对估值看，信息技术、非必须消费品PE估值最高，最新PE分别为32.5倍、27.5倍；金融业、能源PE估值最低，最新PE分别为11.3倍、10.4倍。从估值分位数看，非必须消费品、工业PE估值分位数最高，处于2010年以来从低到高91%、89%分位数；必需消费品、房地产PE估值分位数最低，处于2010年以来从低到高1%、18%分位数。 日股方面，其他产品PE估值最高，石油与煤PE估值分位数最高。截至2025/9/19，从绝对估值看，其他产品、石油与煤PE估值最高，最新PE分别为37.3倍、33.6倍；采矿、航运PE估值最低，最新PE分别为7.3倍、5.5倍。从估值分位数看，石油与煤、银行PE估值分位数最高，处于2010年以来从低到高98%、96%分位数；保险、陆路运输PE估值分位数最低，处于2010年以来从低到高12%、17%分位数。 数据来源：Bloomberg，国泰海通证券研究 数据来源：Bloomberg，国泰海通证券研究 数据来源：Bloomberg，国泰海通证券研究 数据来源：Bloomberg，国泰海通证券研究 3.资金流动：上周美联储政策分歧加剧市场博弈 上周美联储政策分歧，加剧市场博弈。1）宏观流动性：从货币市场基准利率看，中国利率抬升，美国利率抬升。从央行政策利率看，上周9.22日主席鲍威尔一方面谨慎强调通胀未达目标、未明确承诺年内三次降息，另一方面又指出就业下行风险并称降息是“风险管理”，释放中性偏鸽信号，其摇摆态度加剧市场对后续路径的分歧。从全年维度看，截至9/26，期货市场隐含利率显示市场预期美联储年内降息1.8次，较前周下降；欧央行年内降息0.15次，较前周基本持平；日央行年内加息0.7次，较前周上行。 2）中观流动性：从长端利率看，上周长端利率普遍上行，其中美国、中国10Y国债收益率分别上行6BP、3.4BP。从货币互换基差看，上周欧元/美元基差收窄0.5BP、日元/美