弱预期暂未扭转，估值修复尚待时日

弱预期暂未扭转，估值修复尚待时日 纯苯：震荡苯乙烯：震荡2025年9月30日 ★纯苯：进口增量及新产能爬坡双重压力下，或再度转入累库格局 纯苯四季度面临的供应压力仍旧偏大：一方面在欧美纯苯货源宽松、国际贸易流重构的背景下，纯苯远月进口量级预期再度抬升；另一方面，国内新装置投放后产量逐步爬坡，预计四季度石油苯国产量均值在161万吨/月附近。而下游则受制于利润问题，需警惕潜在降负可能。纯苯在三季度阶段性去库后，四季度可能重新转为累库格局。这也是近期纯苯港口库存持续去化，但估值却持续低位运行的原因。在出现更多的计划外供应减量前，BZN反弹空间或较为有限。 ★苯乙烯：胀库隐忧倒逼EB-BZ价差收窄，四季度难有明显修复 苯乙烯其1-8月总产量与去年同期相比增长16.6%，极高的供应水平使得苯乙烯港口库存超季节性累积，同时后续仍有广西石化、吉林石化两套60万吨/年大装置存在投放预期，苯乙烯-纯苯价差近期快速收窄。虽然当前的苯乙烯利润情况已经使得部分工厂开始降负运行，但考虑到3S开工韧性在四季度不一定能够延续，现有的降负量级可能并不足以改变远端累库趋势。在计入吉化及广西石化的新产能后，后续行业开工中枢下跌至70%左右或是一个较为平衡的状态，这意味着非一体化装置应该维持一个较低的负荷，EB-BZ价差或长时间低位运行，直至胀库担忧被消解。 ★投资建议 四季度纯苯苯乙烯产业链可能需要以时间换空间。站在纯苯的维度上看，其四季度将面临进口量级预期再度抬升及新产能投放后逐步爬坡带来的双重供应压力，而下游则受制于利润问题，需警惕潜在降负可能。纯苯的供需平衡表预期将从三季度的小幅去库转向四季度的再度累库。苯乙烯的压力同样不小，其供应潜在增速相较纯苯更高，若四季度下游3S需求韧性无法延续，其液体危化品的属性将使得潜在胀库问题成为产业链核心矛盾。这意味着苯乙烯行业需要保持更长时间的低利润状态，以使得边际产能负荷进一步压低以实现更多供应减量。因此虽然当前产业链各环节估值均已跌至较低水平，但在上述问题解决前，估值修复动力或仍偏弱。 ★风险提示 原油价格大幅波动，反内卷相关政策落地节奏超预期。 目录 1、三季度产业链最大的变化在于苯乙烯利润快速压降.......................................................................................................32、纯苯：新产能投放尚未结束，进口量级预期又再度回升...............................................................................................53、苯乙烯：关注潜在胀库矛盾.............................................................................................................................................103.1、需求韧性难敌供应增量，近期苯乙烯利润中枢显著压降..........................................................................................103.2、四季度需求存走弱隐忧，关注3S与终端的劈叉是否会收敛....................................................................................113.3、后续苯乙烯核心命题在于如何解决潜在胀库问题......................................................................................................164、投资建议.............................................................................................................................................................................185、风险提示.............................................................................................................................................................................18 图表目录 图表1：纯苯华东市场价格..........................................................................................................................................................................4图表2：苯乙烯华东市场价格......................................................................................................................................................................4图表3：美国汽油裂解价差..........................................................................................................................................................................6图表4：鹿特丹纯苯价格走势......................................................................................................................................................................6图表5：纯苯美韩价差..................................................................................................................................................................................6图表6：纯苯月进口量..................................................................................................................................................................................6图表7：2025年下半年纯苯新增产能预期.................................................................................................................................................7图表8：2025年四季度苯乙烯装置检修预期.............................................................................................................................................7图表9：己内酰胺利润..................................................................................................................................................................................8图表10：苯乙烯各工艺利润........................................................................................................................................................................8图表11：PA6库存天数................................................................................................................................................................................9图表12：锦纶长丝库存天数........................................................................................................................................................................9图表13：BZN（FOBK）...........................................................................................................................................................................10图表14：纯苯华东主港库存......................................................................................................................................................................10图表15：苯乙烯非一体化利润..................................................................................................................................................................11图表16：苯乙烯-纯苯现货价差.................................................................................................................................................................11图表17：苯乙烯周度产量........................................