商贸零售行业跟踪周报：潮玩集合店第一品牌TOPTOY正式递交港股上市申请，附招股书拆解

潮玩集合店第一品牌——TOP TOY正式递交港股上市申请，附招股书拆解 2025年09月29日 证券分析师吴劲草执业证书：S0600520090006wujc@dwzq.com.cn 增持（维持） 证券分析师石旖瑄执业证书：S0600522040001shiyx@dwzq.com.cn证券分析师张家璇 ◼2025年9月26日，名创优品旗下TOP TOY正式向联交所递交上市申请。此次分拆将通过全球发售及向股东派发TOP TOY股份的方式进行，股东有望按持股比例获得股份。目前上市申请已提交，最终实施有待监管批准及市场条件。分拆后TOP TOY将继续作为名创优品的子公司独立运营。 执业证书：S0600520120002zhangjx@dwzq.com.cn证券分析师阳靖 ◼受益于潮玩行业快速发展，TOP TOY收入和利润均高增。收入方面，2023年在扩店与品类放量带动下同比翻倍（约+115%），2024年持续高增；到2025H1收入实现同比+58.5%达13.60亿元。TOP TOY在2023年实现扭亏，2024年利润增长40%至2.97亿元；2025H1实现归母净利润为1.81亿元，同比约+28%。 执业证书：S0600523020005yangjing@dwzq.com.cn证券分析师郗越 执业证书：S0600524080008xiy@dwzq.com.cn证券分析师王琳婧 ◼中国潮玩行业维持高景气，行业规模预计从2024年约590亿元增长至2030年约2130亿元，2025–2030E复合增速约21%。品类结构继续向高附加值倾斜——手办占比提升（约45%升至逾五成）成为主核；搪胶毛绒占比增长，是目前行业较为火热的产品方向；3D拼装模型小幅回落。 执业证书：S0600525070003wanglj@dwzq.com.cn ◼行业格局方面，以零售额计，2024年TOP TOY是国内最大的潮玩集合店、是国内第三大潮玩零售商。TOPTOY的选品、供应链、IP运营和加盟商资源优势，使这家年轻的企业快速跻身行业龙头地位。国内前2大潮玩零售商均为自有品牌零售商，如泡泡玛特、乐高等。 ◼TOP TOY分拆上市有望帮助名创优品实现价值重估。名创优品9月26日收盘价对应2024年经调整净利润的静态市盈率为18倍左右，而TOPTOY最近一次融资（获淡马锡领投）估值为100亿港元，对应2024年静态市盈率在30倍以上。分拆上市有助于不同类型的投资者各取所需，也有助于名创优品集团实现价值重估。 本周行情回顾 ◼本周（9月22日至9月28日），申万商贸零售指数涨跌幅-4.32%，申万社会服务-5.92%，申万美容护理-2.25%，上证综指+0.21%，深证成指+1.06%，创业板指+1.96%，沪深300指数+1.07%。 相关研究 ◼年初至今（1月2日至9月28日），申万商贸零售指数涨跌幅+1.91%，申万社会服务+8.91%，申万美容护+9.80%，上证综指+14.21%，深证成指+26.83%，创业板指+47.16%，沪深300指数+15.63%。 ◼风险提示：海外经营风险、扩店放慢、消费者喜好变化、行业竞争加剧等。 内容目录 1.本周行业观点......................................................................................................................................42.本周行情回顾......................................................................................................................................73.细分行业公司估值表..........................................................................................................................74.风险提示..............................................................................................................................................9 图表目录 图1：2022-2025H1收入与同比增速...................................................................................................4图2：2022-2025H1归母净利润与同比增速.......................................................................................4图3：2022-2025H1毛利率与净利率...................................................................................................4图4：2022-2025H1销售和管理费用率...............................................................................................4图5：2022-2025H1门店数及增速.......................................................................................................5图6：TOP TOY门店结构.....................................................................................................................5图7：2022-2025H1自研产品与外采产品占比...................................................................................5图8：2022-2025H1产品结构（各产品占营收比重）.......................................................................5图9：2019-2030中国潮流玩具市场规模预测趋势图........................................................................6图10：2024年中国潮玩行业前五大潮玩零售商................................................................................6图11：本周各指数涨跌幅.....................................................................................................................7图12：年初至今各指数涨跌幅.............................................................................................................7 表1：行业公司估值表（市值更新至9月26日）.............................................................................7 1.本周行业观点 2025年9月26日，名创优品旗下TOP TOY正式向联交所递交上市申请。此次分拆将通过全球发售及向股东派发TOP TOY股份的方式进行，股东有望按持股比例获得股份。目前上市申请已提交，最终实施有待监管批准及市场条件。分拆后TOP TOY将继续作为名创优品的子公司独立运营。 受益于潮玩行业快速发展，收入和利润均高增。收入方面，2023年在扩店与品类放量带动下同比翻倍（约+115%），2024年持续高增；到2025H1收入实现同比+58.5%达13.60亿元。TOP TOY在2023年实现扭亏，2024年利润增长40%至2.97亿元；2025H1实现归母净利润为1.81亿元，同比约+28%。 数据来源：招股书，东吴证券研究所 数据来源：招股书，东吴证券研究所 数据来源：招股书，东吴证券研究所 数据来源：招股书，东吴证券研究所 TOP TOY门店数快速成长、结构以合伙人门店为主，2025H1通过代理门店实现出海。TOP TOY2024年下半年开始加速开店，2025H1门店数达到293家，同比净增98家；分类型看，合伙人门店分别为250家，直营门店为38家，2025H1新增代理门店5家。结构占比方面，合伙人门店占总门店85.3%，直营占13.0%，代理门店占1.7%。我们认为未来TOP TOY门店未来仍然会以第三方门店为主，但短期内由于开大店、旗舰店以提升品牌级次，直营门店占比有所提升。而在门店快速增长的同时，公司单店收入大致维持稳定。 数据来源：招股书，东吴证券研究所 产品方面：自有产品占比提升，定位更“硬核”的潮玩。2025H1公司自有产品占比达47%，较成立之初的30~40%（如2022年的39.6%）有较大幅提升；作为潮玩集合店，我们认为未来toptoy仍然会以自有+第三方共存的产品形式为主。TOPTOY产品更偏向硬核玩家，主要产品为手办和拼装模型。2025H1搪胶毛绒贡献较大增量，占比从2024年的3.5%提升至2025H1的14.7%。 数据来源：招股书，东吴证券研究所 中国潮玩行业维持高景气，规模预计从2024年约590亿元增长至2030年约2130亿元，2025–2030E复合增速约21%。品类结构继续向高附加值倾斜——手办占比提升（约45%升至逾五成）成为主核；搪胶毛绒占比增长，是目前行业较为火热的产品方向；3D拼装模型小幅回落。 数据来源：弗若斯特沙利文，东吴证券研究所 以零售额计，2024年TOP TOY是国内最大的潮玩集合店、是国内第三大潮玩零售商。TOPTOY的选品、供应链、IP运营和加盟商资源优势，使这家年轻的企业快速跻身行业龙头地位。国内前2大潮玩零售商均为自有品牌零售商，如泡泡玛特、乐高等。 TOPTOY分拆上市有望帮助名创优品实现价值重估。名创优品9月26日收盘价对应2024年经调整净利润的静态市盈率为18倍左右，而TOP TOY最近一次融资（获淡马锡领投）估值为100亿港元，对应2024年静态市盈率在30倍以上。分拆上市有助于不同类型的投资者各取所需，也有助于名创优品集团实现价值重估。 2.本周行情回顾 本周（9月22日至9月28日），申万商贸零售指数涨跌幅-4.32%，申万社会服务-5.92%，申万美容护理-2.25%，上证综指+0.21%，深证成指+1.06%，创业板指+1.96%，沪深300指数+1.07%。 年初至今（1月2日至9月28日），申万商贸零售指数涨跌幅+1.91%，申万社会服务+8.91%，申万美容护+9.80%，上证综指+14.21%，深证成指+26.83%，创业板指+47.16%，沪深300指数+15.63%。 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 3.