原油三季度报：基本面与地缘政治博弈 油价有望延续宽幅震荡

--基本面与地缘政治博弈油价有望延续宽幅震荡 阳光光从业资格号：F03142459投资咨询号：Z0021764 目录 01行情回顾 02宏观分析 03供需分析 04后市研判 PART 01行情回顾 基本面与地缘政治博弈油价窄幅震荡 Ø三季度在基本面与地缘政治博弈的背景下，原油整体呈现震荡偏弱的走势，一方面以伊冲突结束后，地缘风险溢价快速回落，油价步入短暂的震荡，随后美俄关系的反复切换对市场造成阶段性扰动，但持续性不强，另外一方面“强现实、弱预期”的格局对油价提供一定支撑，但难以形成持续上涨的驱动，随着需求旺季步入尾声，供应过剩的预期逐步强化，对油价形成压制。后续关注需求端的边际变化及地缘政治的演变。 PART 02宏观分析 美联储降息25个基点年内仍有降息空间 Ø美联储降息25BP：北京时间9月18日凌晨2点，美联储宣布，联邦基金利率的目标区间从4.25%—4.50%降至4.00%—4.25%，降幅25个基点。这是美联储2025年以来首次降息。 Ø年内仍有降息空间：本次议息会议上，美联储还更新了利率点阵图。目前预计今年年内还将再降息两次（各25个基点），比6月的预测多出一次。美联储官员们预计2026年、2027年将分别降息一次（各25个基点）。 Ø鲍威尔发声：在新闻发布会上，鲍威尔表示，美国劳动力市场的风险是今天决定的重点。美国劳动力市场活力减弱，略微走软。风险平衡已发生转变，就业面临下行风险。修正后的非农就业数据意味着劳动力市场不再稳固，失业率仍然偏低，但已经上扬；就业市场指标表明下行风险是实质性的。 Ø美联储降息25个基点符合市场预期，降息预期落地后，市场情绪有所修复，后续关注美国就业市场，若经济数据进一步下滑，将引发市场对美国经济增速放缓的担忧，强化原油供应过剩的预期，对油价形成压制。 PART 02宏观分析 地缘政治频繁反复对油价造成间隙性扰动 Ø美俄特使莫斯科会谈促成“普特会”：美国中东问题特使威特科夫与普京进行近3小时闭门会晤，特朗普于8月8日通过社交平台“真实社交”首次宣布，将于2025年8月15日在美国阿拉斯加州安克雷奇市和俄罗斯总统普金进行会晤，乌沙科夫在8月9日的声明中进一步确认，并补充会晤将在埃尔门多夫-理查德森联合军事基地举行。 Ø美俄总统未达成协议：当地时间8月15日11时20分许，特朗普和普京在美国阿拉斯加州安克雷奇市埃尔门多夫-理查森联合军事基地举行会晤。据悉，双方会谈持续了大约2个小时40分钟。 Ø特朗普再次威胁制裁俄罗斯：美国总统特朗普当地时间22日说，如果俄罗斯与乌克兰领导人在两周内没有举行直接会晤，他将作出“非常重要的决定”，可能是“大规模制裁或关税”。 Ø俄乌谈判暂停：据央视新闻消息，俄罗斯总统新闻秘书佩斯科夫12日对媒体吹风时表示，俄罗斯与乌克兰的谈判已经暂停，针对有关俄美领导人在阿拉斯加会晤后俄乌谈判是否陷入僵局的问题，佩斯科夫表示，尽管建立了沟通渠道，但俄罗斯与乌克兰谈判团队之间的互动已经暂停。他说，围绕乌克兰危机的谈判不可能立刻见效，任何人都不应该“过分乐观”。 Ø美欧威胁对俄罗斯原油买家加征关税：9月12日，据媒体报道，一份美国提案显示，美国将敦促七国集团（G7）盟友对购买俄罗斯石油的行为征收高达100%的关税，以期说服俄罗斯总统普京结束其在乌克兰的军事行动。9月13日，特朗普发布致所有北约国家及全世界的一封信。他表示，当所有北约国家达成一致并开始采取同样的行动，并且所有北约国家都停止购买俄罗斯石油时，我已准备好对俄罗斯实施重大制裁。 Ø在基本面缺少方向指引的背景下，地缘政治阶段性主导油价走势，展望未来，俄乌冲突双方核心利益分歧较大，难以在短期取得有效的进展，预计四季度地缘政治仍将是油价的主要影响因素。 PART 02宏观分析 OPEC+提前完成220万桶/日增产开启新一轮增产 ØOPEC+9月份延续增产措施，提前一年完成增产目标：欧佩克+声明指出，2025年8月3日，沙特阿拉伯、俄罗斯、伊拉克、阿联酋、科威特、哈萨克斯坦、阿尔及利亚和阿曼八国通过视频会议评估全球市场状况。鉴于全球原油库存低位所反映的市场健康状态，以及2024年12月5日达成的“自2025年4月1日起逐步灵活退出220万桶/日自愿减产”决议，八国决定自2025年9月起实施54.7万桶/日的产量调整。 ØOPEC+开启新一轮增产：9月7日欧佩克+发表声明，鉴于全球经济前景稳定、市场基本面健康（反映在较低的原油库存水平上），八国决定将自2023年4月宣布的每日165万桶额外自愿减产中，实施每日13.7万桶的产量调整，该调整将于2025年10月起实施。 ØOPEC+提前一年完成220万桶/日增产目标，原油供应压力加大，尽管9月份增产力度较温和，但超预期的增产行为彰显了OPEC+夺回市场份额的决心，关注后续OPEC+产量政策及增产落地情况。 PART 02宏观分析 减产协议未有效执行OPEC+将补偿过剩产量 ØOPEC+将补偿过剩产量：9月8日欧佩克在一份声明中表示，宣布自愿减产但超过商定配额的欧佩克+国家将在2026年7月之前补偿477.9万桶/日的过剩产量。哈萨克斯坦应补偿263万桶/日，占总量的一半以上，补偿期延长至2026年6月。伊拉克的补偿量为第二大，到2026年6月底，伊拉克的石油产量将减少140万桶/日。俄罗斯已同意在今年年底前补偿31.1万桶/日。 Ø哈萨克斯坦未有效执行减产：据OPEC月报数据显示，2025年8月哈萨克斯坦原油产量为177万桶/日，超配额24万桶/日，较上月减少16万桶/日，目前哈萨克斯坦的原油产量远超其配额产量，且目前的产量也低于哈萨克斯坦官方目标，后续哈萨克斯坦减产空间较小，或导致OPEC+8个成员国的减产协议名存实亡，引发市场对于OPEC+内部价格战的担忧。 PART 02宏观分析 IEA上调供应、需求增长预期EIA、OPEC维持预期 ØIEA上调了今年全球石油供应增长预期，此前欧佩克+决定增产。IEA同时也上调了需求增长预期，理由是发达经济体的石油交付保持韧性。IEA将2025年全球石油供应增长预测从此前的250万桶/日上调至270万桶/日，同时将石油需求增长预测从68万桶/日上调至74桶/日。EIA、OPEC则维持此前的预期，主要是基于需求端改善的预期及全球贸易紧张局势缓解。 供应端：OPEC+产量环比增加增产落地逐步加速 Ø据欧佩克+数据显示，2025年7-8月欧佩克+原油累计产量为5541.8万桶/日，环比增加108.2万桶/日，月度产量数据表明，OPEC+第一轮增产逐步加速落地，有望在四季度完全兑现220万桶/日的增产计划。随着OPEC+增产逐步落地叠加新一轮增产计划，供应端压力逐步加大，随着需求旺季步入尾声，需求端面临边际转弱的压力，四季度供应过剩的预期逐步强化，对油价形成压制，后续关注需求端的变化。 供应端：美国原油产量环比增加供应压力加大 Ø据EIA报告显示，至9月19日美国当周EIA原油产量为1350.1万桶/日，较6月同期增加6.6万桶/日，较上月同期增加11.9万桶/日。8月初美国EIA原油产量结束自4月份以来产量下降的趋势，连续6周产量环比增加，表明近期原油价格企稳后，生产商提高产量的意愿增强。整体来看，页岩油技术进步和特朗普政府的政策支持将支撑美国原油产量维持在高位，但面临价格波动、库存累积及地缘政治等多重风险，产量提升的空间有限，预计美国原油产量整体维持平稳。 供应端：美国石油钻井数环比增加 Ø截止9月19日当周美国石油钻井总数418口，较上一统计周期增加2口，美国石油钻井总数结束自4月份以来下降的趋势，连续三周环比回升，当前油价仍低于页岩油盈利区间，石油钻井总数难有较大回升空间，美国石油钻井总数预计维持低位运行。 PART 03数据分析 需求：美国制造业PMI回升芝加哥PMI保持平稳 Ø三季度美国制造业PMI触底回升，数据显示，8月份美国ISM制造业PMI录得51.4，前值47.1，环比增加4.3，年内再次站上荣枯线，而表征中小制造业企业经济景气度的芝加哥PMI三季度相对持稳，表明大型企业在扩张，而中小型企业受关税政策的影响面临收缩的压力，整体来看，制造业的扩张活动在一定程度提振原油需求。 PART 03数据分析 需求：美国炼厂开工率步入下降周期需求面临走弱的压力 Ø据EIA数据，至9月19日当周美国炼油厂的开工率为93%，较上一周期下降0.3个百分点，从往年的数据来看，美国炼厂经历上半年的季节性爬坡后，8月中下旬以来，炼厂开工率持续走低，部分炼厂开始进入检修环节，原油消费需求面临走弱的压力。 需求：中国制造业PMI整体保持平稳 Ø三季度中国制造业PMI整体保持平稳，但仍处于荣枯线以下，整体景气度低迷，经济复苏动力不足。而产出指数处于荣枯线以上，表明生产端相对稳定，但需求端疲软，供需两端分化显著。不同类型企业PMI数据表明，中小型企业面临较大压力。 需求：中国炼厂开工率出现分化需求面临阶段性走弱的压力 Ø截止9月25日，国内主营炼厂开工率为80.27%，较上一统计周期下降1.25个百分点，主营炼厂开工率自8月初年内高点开始下降。 Ø截止9月25日，国内地方独立炼厂开工率为63.07%，较上一统计周期回升0.77个百分点，地炼开工率自8月份以来开始爬坡。 Ø三季度中国主营炼厂开工率整体处于爬坡周期，提振原油消费，8月中下旬主营炼厂开工率逐步触顶，而地炼在经历二季度开工率持续下降后，8月中下旬迎来开工率爬坡周期。整体来看，中国主营炼厂步入季节性检修环节，尽管地炼开工率环比回升，但是考虑到主营炼厂的产能占比，国内原油消费仍面临阶段性走弱的压力。 库存：关注美国EIA原油库存拐点将面临累库的压力 Ø美国至9月19日当周EIA原油库存-60.7万桶，预期23.5万桶，前值-928.5万桶。 Ø美国至9月19日当周EIA战略石油储备库存23万桶，前值50.4万桶。 Ø三季度美国EIA原油整体呈现去库的态势，但仍处于近几年均值附近，一方面，三季度成品油消费旺季带动原油消费，另外一方面，三季度美国原油产量下降，降低了供应端的压力。而随着需求旺季步入尾声，需求面临边际走弱的压力，四季度或出现累库的迹象，关注EIA原油库存拐点。 库存：三季度库欣地区原油库存累库汽油库存降库 Ø美国至9月19日当周EIA俄克拉荷马州库欣原油库存17.7万桶，前值-29.6万桶。 Ø三季度美国库欣地区原油库存呈现累库的态势，而汽油库存在消费旺季的带动下实现大幅降库，随着需求旺季逐步进入尾声及炼厂季节性检修，汽油及库欣地区原油库存都面临累库的压力。 PART 04后市研判 展望四季度，原油市场仍面临基本面及地缘政治的博弈，一方面，OPEC+增产叠加需求需求旺季步入尾声，逐步强化四季度供应过剩的预期，压制油价的表现，另外一方面，俄乌谈判暂停地缘局势再次升温，美国总统关于俄乌的态度发生较大转变，市场担忧地缘紧张导致供应收紧，为油价提供支撑。综合来看，原油影响因素多空交织，地缘政治的反复切换将对油价造成阶段性扰动，而“弱预期”的供需格局将压制油价表现，预计四季度原油整体仍维持宽幅震荡的走势，建议关注WTI原油55-75美元/桶的区间。