债市逆风期的机构应对与变化：——央行报表及债券托管量观察

一、8月央行资产负债表和托管量解读

• 央行资产负债表：8月规模上行至46.3万亿元，资产端主要增项为“对其他存款性公司债权”，主要减项为“对其他金融性公司债权”；负债端主要增项为“政府存款”，主要减项为“其他存款性公司存款”。
• 央行操作对托管量的影响：买断式逆回购净投放3000亿，前期国债买入操作到期392亿元，央行创新工具净投放规模合计为2608亿元，中债-其他科目单月增量为2754亿，两者较为接近；主要增量品种为地方债和政金债。

二、杠杆率

• 8月资金面整体平稳，DR007月均值由1.52%下行至1.48%，但股债跷板效应持续压制债市表现，机构杠杆意愿转弱，质押式回购月均成交量维持在7.6万亿元，全月债市杠杆率均值由107.6%下行至107.4%，处于季节性低位。

三、分机构

• 银行：
  • 大行：二级配债力度弱化，8月中旬开始减持7-10y和10-15y地方债，驱动对应利差走扩；持续净买入国债，买入期限从3y逐步拉长到5y。
  • 农商行：二级配债力量下降，反应点位预期上移，交易需求整体弱化；小行债券投资增速持续上行，与农商行二级配债偏弱形成反差。
• 保险：“抢停售”加持下逢高增配，主要增持地方债、国债。
• 广义基金：托管量年内再次转为下降，主要减持存单和商金债；基金方面，债市回调导致债基赎回压力再起，但机构反应速度加快，二级净卖出规模明显收窄；银行理财安全垫保护仍在，债市调整期间维持较好配债情绪。
• 外资：投资存单综合收益降幅收窄，净流出速度放缓，主要减持同业存单、国债和政金债。

四、分券种

• 债市托管量增量环比回落，利率债是主要支撑项，同业存单是主要缩减项；国债、政金债净融资抬升，地方债净融资规模回落。

五、后续展望

• 9月末至10月初，为达成全年5%的增速目标，稳增长政策箭在弦上，叠加跨季资金波动影响，当前机构情绪依然偏谨慎，不排除再出现赎回扰动。
• 目前化债品种、特别国债已接近发行完成，其他品种待发额度在2.1万亿左右，显示财政仍有加力空间，9月末重点关注10月初国债单只规模的安排以及Q4国债发行计划。

六、风险提示

• 股债跷板持续，赎回潮超预期演绎。