地平线机器人研究十问

地平线机器人-W(09660) 证券研究报告 汽车/公司深度研究报告/2025.09.25 投资评级:增持(维持) 核心观点 ❖所在赛道的空间怎么看？我们测算智能驾驶芯片SoC2025~2030年市场规模CAGR达29%。从量来看，智能驾驶渗透率提升的底层逻辑是技术平权。2024年中国乘用车销量约2300万辆，智驾渗透率55%（约1250万辆），主要由ADAS（L1/L2，约1000万辆）构成。基于盖世数据我们预测，2030年智能化渗透率近100%，其中AD渗透率达96%（约2300万辆）。价格维度，当前智驾芯片定价与算力呈现显著正相关，主流高阶方案双Orin-X（508TOPS）算力已难支撑端到端+VLA模型部署，小鹏于6M2025CVPR的演讲验证了在自动驾驶VLA模型的scaling持续生效，并提出本地部署VLA+VLM模型需有效算力大于2000TOPS，印证行业亟需高算力芯片。我们认为大算力方案占比将逐步提升，从而支撑整体ASP持续抬升。 基本数据2025-09-24收盘价(元)10.26流通股本(亿股)117.57每股净资产(元)0.82总股本(亿股)138.81 ❖高增长大空间赛道，地平线的行业竞争地位怎么看？我们认为芯片行业格局多呈现寡头化，能够长期存活并实现良性发展的厂商或不超过2–3家。复盘手机芯片行业演进和梳理竞对后的结论：1）整车厂自研：理想、小鹏、小米等均有可能自研成功。2）第三方：核心竞争将收敛至与英伟达的对垒，其他厂商均有一定短板。公司和英伟达的竞争主要是技术范式的不同，ASIC区别于GPU，针对特定任务定制，只保留最必要的数据通路和计算单元，算力利用率高，具体体现在低成本。且考虑供应链安全，公司是智驾芯片算力国产化的首要受益标的。 分析师郝艳辉SAC证书编号：S0160525080001haoyh@ctsec.com 分析师吴晓飞SAC证书编号：S0160525090003wuxf01@ctsec.com ❖投资建议：我们预计公司2025-2027年营业收入同比各增53%、70%和54%，分别为36亿元、62亿元和96亿元，当前股价对应2025~2027年PS分别为36X/21X/14X。综合考虑公司在国产智能驾驶芯片领域的龙头地位及稀缺性，维持“增持”评级。 分析师李渤SAC证书编号：S0160521050001libo@ctsec.com 联系人汪志洋wangzy08@ctsec.com ❖风险提示：代工依赖风险、行业竞争加剧、地缘政治风险、限售股解禁风险。 相关报告 1.《营收同比高增长，定点数创新高》2025-09-022.《收入同比高增长，市场份额持续提升》2025-04-023.《国内智驾芯片龙头，渗透率有望快速提升》2025-02-28 内容目录 1问一：如何评估潜在芯片代工与禁运风险？.................................................................62问二：所在赛道的空间怎么看？................................................................................73问三：地平线VS其他第三方，怎么看?.....................................................................93.1ADAS芯片：前视一体机渗透率较高，公司份额快速提升.........................................93.2AD芯片：从中阶到高阶的竞争演进.....................................................................123.2.1中算力：市占率提升，稳居第三方龙头...............................................................123.2.2大算力：Orin仍主导，J6P有望实现本土突破.....................................................133.3地平线VS英伟达：ASIC与GPU技术范式的差异.................................................144问四：怎么看公司的核心竞争力？............................................................................164.1商业模式：以开放合作支撑生态构建.....................................................................164.2生态网络：助力规模化落地并加速出海..................................................................174.3工具链：驱动生态飞轮、持续进化........................................................................195问五：OEM自研芯片对格局影响几何？....................................................................206问六：怎么看舱驾一体趋势？..................................................................................267问七：公司的利润表如何拆解和预测？......................................................................307.1收入延续高增，毛利维持优势...............................................................................307.2酷睿程贡献明确，确认节奏将切换........................................................................327.3盈利拐点在望，费用摊薄助力修复........................................................................338问八：地瓜机器人战略价值何在？............................................................................349问九：资金面角度，公司的共识度如何演绎？.............................................................3710问十：我们如何给地平线估值？...............................................................................3711风险提示.............................................................................................................40 图表目录 图1：半导体行业美国对华政策时间线.........................................................................6图2：智驾SOC芯片市占率情况................................................................................7图3：终局智驾BOM成本预算..................................................................................7图4：前视一体机架构 ..............................................................................................10图5：域控制器架构.................................................................................................10图6：2023年小算力域控市场份额（<30 Tops）........................................................11图7：2024年小算力域控市场份额（<30 Tops）........................................................11图8：2023年中算力域控市场份额（30-200Tops）....................................................12图9：2024年中算力域控市场份额（30-200Tops）....................................................12图10：2023年大算力域控市场份额（>200Tops）....................................................13图11：2024年大算力域控市场份额（>200Tops）....................................................13图12：地平线J6纳什架构.....................................................................................14图13：Ampere架构拆解.......................................................................................15图14：英伟达历代智能驾驶平台..............................................................................15图15：ASIC的单位面积算力高于GPU....................................................................16图16：ASIC的能效比高于GPU.............................................................................16图17：公司采取不同开放程度的商业模式..................................................................17图18：公司合作tier1/算法商..................................................................................18图19：智驾大陆皓月Luna与繁星Astra方案............................................................19图20：地平线与车企、Tier1及软件公司设立合资公司...............................