2025年8月电量点评：高基数扰动需求，后续电量有望维持高增

2025年8月电量点评 核心观点 ⚫核心结论：我们认为2025年8月全社会用电量增速回落并非用电需求边际走弱，主要由于2024年8月电量高基数。我们预计基数效应消退后，2025年9~12月全社会用电量有望维持快速增长。 ⚫气温高基数扰动下需求增速有所回落，后续用电量有望维持高增。2025年8月全社会用电量同比+5.0%，较2025年7月-3.6pct（2年CAGR +6.9%，较2025年7月同比增速-0.2pct），我们认为8月单月用电量增速回落主要与上年同期高温导致的高基数有关。2025年8月全国平稳气温22.2℃，同比-0.4℃（2024年8月全国平均气温22.6℃，为1961年以来历史同期最高值）。分产业看，2025年8月一产/二产/三产/居民用电量同比增速为+9.7%/+5.0%/+7.2%/+2.4%，较2025年7月同比增速-10.5/+0.3/-3.5/-15.7pct（2年CAGR +7.1%/+4.5%/+9.2%/+12.6%，较2025年7月-3.3/-0.4/-0.1/+0.7pct）。2025年8月全国制造业用电量同比+5.5%，为2025年单月最高增速；其中高技术及装备制造业用电量同比+9.1%。我们预计2025年9~12月基数效应消退后，高技术制造业等有望推动用电量维持高增长。 孙辉贤执业证书编号：S0860525090003sunhuixian@orientsec.com.cn021-63326320 李晓渊执业证书编号：S0860525090002lixiaoyuan@orientsec.com.cn021-63326320 ⚫需求增速放缓拖累火电，水电增速后续有望边际好转。2025年8月规上电厂发电量同比+1.6%，同比增速较2025年7月-1.5pct（2年CAGR3.7%，较2025年7月+0.9pct）。分电源看，2025年8月风电增速加快，火电、核电、太阳能发电增速放缓，水电降幅略有扩大。2025年8月水电同比-10.1%，增速较2025年7月-0.3pct，我们推测主要由于来水偏弱（2025年8月三峡月均入库流量15800立方米/秒，同比-6.7%）。2024年9~12月来水转弱（2024年9~12月全国水电利用小时数为989小时，较2005~2024年同期全国水电利用小时数均值-15.0%），我们预计低基数背景下，2025年9~12月水电电量增速有望边际好转。2025年8月风电同比+20.2%，增速较2025年7月+14.7pct，我们推测主要与来风好转有关。2025年8月光伏同比+15.9%，增速较2025年7月-12.8pct。2025年8月核电同比+5.9%，增速较2025年7月-2.4pct。2025年8月火电同比+1.7%，增速较2025年7月-2.6pct，我们推测主要与用电增速放缓有关。 海外云厂商CAPEX上修，数据中心电源需求激活2025-07-31 投资建议与投资标的 ⚫投资建议：看好公用事业板块。我们认为：（1）低利率及政策鼓励长期资金入市大趋势下，红利资产仍为值得长期配置的方向之一，现阶段公用事业板块在红利资产中景气度具备比较优势；（2）为服务高比例新能源电量消纳，我国需进一步推动电力市场化价格改革以支撑日益复杂的新型电力系统建设，未来电力市场将逐步给予电力商品各项属性（电能量价值、调节价值、容量价值、环境价值等）充分定价。 ⚫火电：3Q25火电行业盈利有望延续增长，伴随容量电价补偿比例提升及各省现货市场陆续开展，商业模式改善已初见端倪，我们预计行业分红能力及分红意愿均有望持续提升，相关标的：国电电力(600795，未评级)、华电国际(600027，未评级)、华能国际(600011，未评级)。 ⚫水电：商业模式简单且优秀，度电成本在所有电源品类中处于最低水平，短期来水波动对行业内在价值影响微乎其微，建议逆向布局优质流域的大水电，相关标的：长江电力(600900，未评级)、川投能源(600674，未评级)、国投电力(600886，未评级)、华能水电(600025，未评级)。 ⚫核电：长期装机成长确定性强，市场化电量电价下行风险已充分释放，相关标的：中国广核(003816，未评级)。 ⚫风光：碳中和预期下电量仍有较高增长空间，静待行业盈利底部拐点，优选风电占比较高的行业公司，相关标的：龙源电力(001289，未评级)。 风险提示 ⚫弃风弃光率大幅提升，煤炭价格大幅上涨，市场电价低于预期等。 图表目录 图1：2025年1~8月全社会累计用电量同比+4.6%.....................................................................3图2：2025年1~8月一产累计用电量同比+10.6%.......................................................................3图3：2025年1~8月二产累计用电量同比+3.1%.........................................................................3图4：2025年1~8月三产累计用电量同比+7.7%.........................................................................3图5：2025年1~8月居民累计用电量同比+6.6%.........................................................................3图6：2025年1~8月累计发电量同比+1.5%................................................................................4图7：2025年1~8月火电累计发电量同比-0.8%..........................................................................4图8：2025年1~8月水电累计发电量同比-5.5%..........................................................................4图9：2025年1~8月核电累计发电量同比+10.1%.......................................................................4图10：2025年1~8月风电累计发电量同比+11.6%.....................................................................4图11：2025年1~8月光伏累计发电量同比+23.4%.....................................................................4 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机