身处智能化蓝海，不断打开成长空间

报告摘要 国内知名的数字虚拟商品运营服务商,拓展物联网+云终端领域。蜂助手成立于2012年，是一家互联网数字化虚拟商品综合服务提供商，主要为移动互联网相关场景客户提供移动互联网数字化虚拟商品综合运营服务。公司以数字虚拟商品业务为基石，拓展物联网应用解决方案和云终端技术及云服务两大业务板块，打造第二成长曲线。2022-2024年，公司营收CAGR为32.32%，归母净利润CAGR为3.13%。根据公司2025年股权激励计划制订的公司层面考核目标，以2024年为基准，2025年营业收入增长率不低于30.30%且研发支出增长率不低于18.00%，显示公司对未来发展的信心以及对研发投入的坚定决心。 ◼股票数据 公司凭借多年经验积累了大量的头部客户资源，建立了较高的核心客户壁垒。公司管理层成员多为通信互联网行业老兵，积累了丰富的产业经验和资源。目前，公司已与三大运营商、三家头部网络视频商（爱奇艺、优酷、芒果TV）建立合作关系，并为中国建设银行、中国银行、招商银行、中石化、碧桂园、OPPO手机、VIVO手机等众多大型企业集团的营销、兑换、运营活动直接提供数字化虚拟商品交易及服务解决方案。物联网领域，公司与腾讯联合推出基于物联网技术的智能CPE机顶盒产品。云终端领域，公司是华为云云终端的核心服务提供商，并向中国移动终端公司提供云终端相关服务。 总股本/流通(亿股)2.86/1.77总市值/流通(亿元)100.59/62.3112个月内最高/最低价(元)67.65/21.15 相关研究报告 <<收 入 高 速 增 长 ， 云 终 端 表 现 亮眼>>--2025-05-06<<数字虚拟商品综合服务商，发力云终 端 打 造 第 二 成 长 曲 线>>--2025-03-10 物联网+云终端业务发展势头良好，第二成长曲线可期。1）物联网业务板块，公司基于自主研发的多网融合调度管理系统，创新推出多网融合模组与方案板、蜂助手5G盒子、随身WiFi等系列硬件产品。以蜂助手盒子为载体，实现基础权益和分类权益的自由组合，获取硬件收入的同时与数字商品运营业务产生良好的协同效应。2）云终端业务板块，公司与华为云共同打造云手机产品，服务中国移动。公开数据显示该产品2024年用户规模破千万，月活用户超260万。公司与运营商还基于云手机基础产品，推出算力套餐服务产品。2024年，公司云终端业务收入超4946万元，同比增长102%。 证券分析师：曹佩 电话：E-MAIL：caopeisz@tpyzq.com分析师登记编号：S1190520080001 投 资 建 议 ：预 计 公 司2025-2027年 营 业 收 入 分 别 为20.11/25.64/31.88亿元，归母净利润分别为2.02/2.74/3.44亿元。维持“买入”评级。 风险提示：新业务拓展不及预期，技术研发不及预期，行业竞争加剧。 目录 一、国内知名的数字虚拟商品运营服务商...............................................5(一)数字虚拟商品运营服务商，拓展物联网+云终端领域...................................5(二)股权结构稳定，管理层具备深厚的通信产业背景......................................6(三)高毛利业务快速增长，股权激励彰显发展信心........................................7二、数字商品综合运营业务基本盘稳固................................................8(一)虚拟数字商品市场规模持续增长，高质量运营需求旺盛................................8(二)公司在数字商品领域具备渠道和资源优势............................................9三、物联网业务：流量运营与物联网硬件协同发展......................................12四、云终端业务：云手机布局成效初显...............................................15(一) 5G+算力时代来临，“云终端”发展正当其时.........................................15(二)顺应运营商战略布局，携手华为云推出云手机产品...................................17五、投资建议.....................................................................19六、风险提示.....................................................................19 图表目录 图表1：公司三大主营业务.............................................................5图表2：公司部分行业合作伙伴.........................................................6图表3：公司股权结构（截至2025年半年报）............................................7图表4：公司2020-2025H1营业收入及同比增速...........................................7图表5：公司2020-2025H1归母净利润及同比增速.........................................7图表6：公司2020-2024年分业务收入占比...............................................8图表7：公司2020-2024年毛利率及净利率...............................................8图表8：2015年-2024年我国非实物商品网上零售额（万亿元）.............................9图表9：公司数字化虚拟商品运营提供的主要服务........................................10图表10：数字化虚拟产品综合运营服务收入结构.........................................11图表11：数字化虚拟产品综合运营服务盈利模式.........................................11图表12：公司具备丰富的数字化产品推广渠道...........................................12图表13：2019-2025年中国物联网连接数预测情况（单位：十亿个）........................13图表14：公司物联网应用解决方案提供的主要产品及服务.................................13图表15：公司物联网硬件主要产品.....................................................14图表16：公司智能家居生态应用解决方案...............................................15图表17：云终端示意图...............................................................16图表18：2025-2029年中国云终端市场预测..............................................17图表19：公司云终端技术架构.........................................................17图表20：公司云手机2C行业应用......................................................18图表21：公司云手机2B行业应用......................................................19 一、国内知名的数字虚拟商品运营服务商 (一)数字虚拟商品运营服务商，拓展物联网+云终端领域 蜂助手成立于2012年，是一家互联网数字化虚拟商品综合服务提供商，主要为移动互联网相关场景客户提供移动互联网数字化虚拟商品聚合运营、融合运营、分发运营等综合运营服务，为物联网相关场景提供物联网流量接入、硬件方案、场景应用等综合解决方案及云终端解决方案,并提供定制化的运营支撑服务及技术服务。 2012年创立初期，公司抓住PC互联网向移动互联网转型的机遇，开展APP分发运营服务，奠定技术和渠道基础；随后拓展流量及多品类虚拟商品运营，构建丰富商品与渠道体系。 2015-2018年，公司联合运营商及头部网络视频商推出“通信服务+视频权益”融合产品，获得市场认可，业务规模提升。 2019年至今，服务向融合运营深化，业务向物联网领域延伸，并积极研发云终端解决方案。当前，公司以“一个基础、两大方向”为发展战略，即以“虚拟商品的综合运营”为基础业务，持续加大“物联网IOT解决方案”和“云终端整体技术解决方案”两大发展方向的研发投入，打造第二成长曲线，致力成为物联网+云终端时代的领航者。 公司凭借多年经验积累了大量的头部客户资源，建立了较高的核心客户壁垒。公司已与数百家多个行业的头部客户建立多年的深度合作关系，包括：三大运营商“中国移动、中国电信、中国联通”，头部互联网企业及品牌“微信、支付宝、腾讯视频、爱奇艺、优酷、芒果TV、字节跳动、美团、金山办公、网易、火山引擎”等，银行客户“中国银行、中国建设银行、工商银行、招商银行、中信银行”等数十家银行，手机厂商“华为、OPPO、VIVO”等，物联网500多家行业客户，包括“萤石、证通电子、友宝、通达电气、新奥燃气、赵一鸣食品、深圳拓邦、上海鹄雀、湖南兴元、湖南中吉”等。云终端技术的合作企业“中国移动、华为云、南方航空、中国银行”等。 公司曾先后获得“中国移动集团全业务代理商”、“中国移动物联网优秀合作伙伴”、“中国联通价值贡献奖”、“华为最具潜力合作伙伴”、“华为产品合作项目保障奖”、“优酷VIP会员最佳合作伙伴奖”、“优酷杰出贡献奖”、“中国移动最佳生态合作伙伴”、“中国农业银行网络科技优秀合作单位”等称号及荣誉，得到了主要客户及渠道的高度认可，在行业内建立了良好的声誉，塑造了良好的企业形象。 (二)股权结构稳定，管理层具备深厚的通信产业背景 实控人持股比例较高。罗洪鹏先生为公司实际控制人，直接持有公司22.11%的股份，并通过其一致行动人赣州蜂助手资产管理合伙企业（有限合伙）、广州诺为特投资合伙企业（有限合伙）及吴雪锋合计控制公司37.15%的股份。公司管理团队成员大部分深耕行业十余年，对移动通信及互联网行业有深刻认识和理解。董事长罗洪鹏先生曾历任中国移动核心网维护工程师、广东省市场部经营分析师、电子渠道经理等；董事、副总经理丁惊雷曾任中国移动G3产品区域总监；董事、 副总经理、董事会秘书韦子军先生历任广东公司佛山分公司综合部副总经理、财务部副总经理，中国铁塔股份有限公司佛山市分公司财务部总经理。 资料来源：iFinD，太平洋证券整理 (三)高毛利业务快速增长，股权激励彰显发展信心 公司收入利润稳健增长，持续培育新的业绩增长点。公司2022-2024年分别实现营业收入8.79、11.79/15.39亿元，同比增速分别为22.89%/34.20%/30.50%；实现归母净利润1.05/1.26/1.42亿元，同比增速分别为19.99%/12.4