国泰海通晨报

研究所 市场策略周报：《9.22会议与14天OMO，货币“呵护”而非边际宽松》2025-09-23 9月19日尾盘央行公告14天期逆回购调整为“多重价位中标”，但从9月22日的实际情况来看，央行行长在新闻发布会开始时就明确表示“不涉及短期政策的调整”。结合早盘央行14D逆回购投放3,000亿元，资金趋于平稳，以及未做调整的9月LPR报价，我们认为当下货币政策在调控思路上的延续性很强，对14D逆回购的调整选择在国庆前，作为14D逆回购常规的投放时点，主要考虑的或是与买断式逆回购和MLF保持一致，而非向市场传递资金利率“降息”的信号，或难以推出货币政策在边际上会更趋向宽松。 唐元懋(分析师)0755-23976753tangyuanmao@gtht.comS0880524040002杜润琛(研究助理)021-38031034durunchen@gtht.comS0880123090079 此次对14D逆回购招标方式的调整，本质是在延续前期思路，传递的增量信息较为有限，“9.22”会议的表述对此也有印证。从政策思路来看，调整后的14D逆回购向买断式逆回购和改革后的MLF靠拢，不再公布14天逆回购中标利率。参照我们此前发布的《“不降之降”：MLF投放模式改革解析》，“转为多价位操作，既能投放相对便宜的中长期资金，又能避免释放明确的降息信号”，央行可以灵活地控制向银行投放的资金成本。自2024年中以来，央行在公开市场操作上的一系列微调始终朝向两个目标：其一是进一步明确7天OMO利率作为单一政策利率的地位，其二是通过完善短中长期流动性投放工具的搭配，更有效地熨平资金波动。央行在流动性投放上保持“能收能放”，精准调控，“9.22”会议的表述对此也有印证。 14D逆回购投放对债市的实际定价能力较为有限，且后续定位可能是继续作为应对假期等的非常规投放工具。从往年央行的投放情况来看，央行投放14D逆回购的时点主要是国庆假期前、年末和春节假期前。作为应对长假期和特殊时点的投放工具，14D逆回购的主要作用是微调节后央行投放的到期节奏，避免假期后首日逆回购资金集中到期。虽然此次14D逆回购调整为多价位中标后，其实际加权中标利率大概率下行（在7D逆回购利率上的加点幅度可能从+15BP缩窄为5-10BP），但由于银行间14D回购本身并非主流期限，14D逆回购“降息”对资金利率中枢和债市的实际影响或较为有限。此外，考虑到前期7天逆回购与买断式/MLF“长短结合”，银行间资金波动已被显著熨平，我们认为后续14D逆回购大概率继续作为应对国庆、年末和春节等特别时点的非常规工具。 我们认为尽管当下央行对银行间流动性偏呵护，但并不等于货币政策在边际上会更宽松。结合9月22日LPR未调整，以及“9.22”发布会上潘行长回顾和总结“十四五”的发言，我们认为目前还难 以推断货币政策在边际上会更趋宽松。尽管7-8月国内经济增长放缓的迹象较为明显，同时季节性因素对四季度同比读数的拖累较大，但由于上半年经济表现偏好，年内政策重点可能仍在“释放政策效应”，而非加力托底。即使有增量刺激，新推出的政策组合也可能是“财政主导+货币配合”，对债市难言利好。尤其是对于政策利率降息，我们认为除非有权益市场波动加剧或者汇率快速升值等特殊情况，年内再次落地降息的概率偏低。国债买卖的逻辑也相似，除非债市短期大幅走弱，否则从配合财政发债或者调控曲线形态的角度出发，重启国债买入的必要性都偏低。 风险提示：流动性超预期收紧；经济修复大幅加速；债券供给放量。 目录 今日重点推荐...................................................................................................................................................1 市场策略周报：《9.22会议与14天OMO，货币“呵护”而非边际宽松》2025-09-23.......................................1 行业跟踪报告：建筑工程业《财政地产等建筑产业链全景数据库20250923》2025-09-23.................................4海外报告：小米集团-W(1810)《多业务端向好，人车家全面强化》2025-09-23..................................................4市场策略周报：《9.22会议与14天OMO，货币“呵护”而非边际宽松》2025-09-23.......................................5专题研究：《久期因子仍不占优》2025-09-23...........................................................................................................6新股研究：《新股精要—全球风电叶片用环氧树脂龙道生天合》2025-09-23........................................................6资讯汇总：《【行业ESG周报】我国首个碳捕集领域国际标准发布，世界气象组织报告警示全球水循环日益紊乱》2025-09-23.........................................................................................................................................................7资讯汇总：《【ESG投资周报】本月新发8只ESG基金，流动性环比宽松》2025-09-23....................................7新股研究：《北证50指数震荡调整，北交所日均成交金额回落至300亿元以下》2025-09-23..........................8产业观察：《【AI产业跟踪】腾讯云发布智能体开发平台3.0，Ring-mini-2.0高性能推理型MoE模型发布》2025-09-23.....................................................................................................................................................................9金融工程周报：《大额买入与资金流向跟踪（20250915-20250919）》2025-09-23................................................9资讯汇总：《【双碳周报】全国碳市场碳排放配额累计成交量有所上涨》2025-09-23..........................................9产业观察：《【AI产业跟踪-海外】全球首个AI Agent交易市场MuleRun上线，Meta发布MobileLLM-R1系列小模型》2025-09-23...............................................................................................................................................10 行业跟踪报告：建筑工程业《财政地产等建筑产业链全景数据库20250923》2025-09-23 资金：第38周（9.15-9.21）新增专项债累计发行额同比下降，城投债净融资额同比下降。(1)据百年建筑网，截至2025年9月16日样本建筑工地资金到位率为59.39%，周环比+0.15pct，同比-3.13pct。(2)全国地方政府新增专项债第38周（9.15-9.21）新发行40只，发行额978.2亿元，环比-25.8%，同比下降（2024同期1747.2亿元）；截至2025年9月21日，9月前3周累计发行额2475.3亿元，环比2.1%，同比下降（2024年同期3619.5亿元）。截至2025年9月21日，今年以来累计发行额35116.6亿元，同比19.7%。(3)特殊再融资专项债第38周（9.15-9.21）新发行2只，发行额213.6亿元，环比上升（上周200亿元），同比上升（2024年同期0亿元）；截至2025年9月21日，9月前3周累计发行额413.6亿元，环比下降（8月前3周为465.9亿元），同比上升（2024年同期0亿元）。截至2025年9月21日，今年以来累计发行额19780.1亿元，同比上升（2024年同期482.4亿元）。(4)全国城投债第38周（9.15-9.21）新发行148只，发行额893.5亿元，环比35.9%，同比109.6%；净融资额88.9亿元，环比下降（上周为154.9亿元），同比上升（2024年同期-496.9亿元）。截至2025年9月21日，9月前3周累计发行额1959.4亿元，环比-2.4%，同比6.0%；9月前3周累计净融资额-114.7亿元，环比上升（8月前3周为-61.0亿元），同比下降（2024年同期-784.8亿元）。截至2025年9月14日，今年以来累计发行额25472.2亿元，同比-12.1%；累计净融资额-3739.5亿元（2024年同期-3561.6亿元）。 韩其成(分析师)021-38676162hanqicheng@gtht.comS0880516030004 郭浩然(分析师)010-83939793guohaoran@gtht.comS0880524020002 曹有成(分析师)021-23185701caoyoucheng@gtht.comS0880525040079 地产：第38周（9.13-9.19）新房成交面积环比上升，二手房成交面积环比下降。(1)30大中城市2025年第38周（9.13-9.19）新房成交面积147.7万平方米，环比7.7%，同比33.9%。截至9月19日，30大中城市9月前3周新房累计成交面积环比8月前3周8.1%，同比15.2%；截至9月19日，新房今年以来累计成交面积同比-2.6%。(2)14城2025年第38周（9.13-9.19)二手房成交面积172.3万平方米，环比-4.2%，同比42.6%。截至9月19日，14城9月前3周二手房累计成交面积环比8月前3周2.2%，同比18.8%；截至9月19日，二手房今年以来累计成交面积同比15.6%。(3)2025年前37周，百城土地供应面积同比-13.7%，成交面积同比-7.4%，成交总价同比11.4%。 产业链：螺纹钢价格、水泥出货率环比上升，沥青价格环比持平，沥青库存、水泥库存、LME3个月铜价格、LME3个月铝价格环比下降。(1)截至9月19日，螺纹钢价格周环比0.7%，同比-2.9%。(2)截至9月19日，沥青价格周环比持平，同比7.6%；库存周环比-4.7%，同比-38.6%。(3)截至9月19日，水泥出货率周环比1.9%，同比0.2%；库存周环比-0.2%，同比-0.3%。(4)截至9月19日，LME3个月铜(期货官方价)周环比-0.9%，同比4.7%；LME3个月铝(期货官方价)周环比-0.4%，同比7.2%。 公司：(1)中国电建2025年1-8月新签订单8007.9亿元，同比4.7%（24年同期7.1%）；单8月新签订单646.6亿元，同比9.6%，增速环比7月上升了22.7个百分点。(2)中国化学2025年1-8月新签订单2563.4亿元，同比0.1%（24年同期19.8%）；单8月新签订