流动性与机构行为跟踪：资金上行，基金加杠杆

2025年09月22日 证券研究报告/固收定期报告 报告摘要 分析师：吕品执业证书编号：S0740525060003Email：lvpin@zts.com.cn分析师：严伶怡执业证书编号：S0740525070001Email：yanly@zts.com.cn联系人：苏鸿婷Email：suht@zts.com.cn 本周（9.15-9.19）关注要点：本周资金利率上行，大行融出日均环比下行，基金加杠杆；存单到期减少，各期限存单到期收益率上行；现券成交来看，买盘主力来自基金，净买入规模较上周转正，主要增持7-10Y利率债，保险增配20-30Y利率债，农商行增持各期限利率债，券商增持5-7Y利率债。 货币资金面 本周（9.15-9.19，下同）共有12645亿元逆回购到期。周一至周五央行分别投放逆回购2800、2870、4185、4870、3543亿元，期间累计投放18268亿元逆回购，周一投放6000亿元买断式逆回购，全周净投放流动性11623亿元。本周资金价格普遍上行。截至9月19日，R001、R007、DR001、DR007分别为1.5%、1.52%、1.46%、1.51%，较9月12日分别变动10.14BP、5.09BP、9.98BP、5.21BP，分别位于22%、9%、21%、4%历史分位数。 相关报告 1、《资金收敛，基金抛券》2025-09-142、 《 月初 资 金 松 ， 基金 弱 增 持 》2025-09-07 3、《基金接力买长》2025-09-01 大行融出日均环比下行。9月15日-9月19日大行融出规模合计18.97万亿元，单日最高融出规模4.0万亿元，日均融出规模3.8万亿元，环比前一周日均值减少0.27万亿元。 质押式回购交易量下行，日均成交量为7.16万亿元，单日最高达7.20万亿元，较前一周日均值减少4.41%。隔夜回购成交占比下行，日均占比为87.6%，单日最高达88.8%，较前一周的日均值下行0.79个百分点，截至9月19日位于78.1%分位数。 同业存单与票据 本周（9.15-9.19，下同）同业存单发行规模环比上升，净融资额环比转正。总发行量为9,826.20亿元，较前一周增加2005.6亿元；到期总量8,500.50亿元，较前一周减少4,019.7亿元。净融资额为1,325.7亿元，较前一周增加6,025.3亿元。 本周存单到期收益率普遍上行。截至9月19日，评级为AAA的中债商业银行同业存单1M、3M、6M、9M、1Y到期收益率分别为1.58%、1.58%、1.64%、1.67%、1.68%，较9月12日分别变动2.36BP、1.5BP、0.61BP、0.46BP、0.5BP。 本周票据利率多数上行。截至9月19日，3M期国股直贴利率、3M期国股转贴利率、6M期国股直贴利率、6M期国股转贴利率分别为1.33%、1.25%、0.92%、0.86%，较9月12日分别变动6BP、10BP、9BP、7BP。 机构行为跟踪 广义基金杠杆率上行。截至9月19日，银行杠杆率、证券杠杆率、保险杠杆率和广义基金杠杆率分别为103.5%、197.9%、131%、104.6%，环比9月12日分别变动-0.02BP、9.95BP、0.34BP、0.18BP，截至9月19日分别位于26%、10%、83%、13%历史分位数水平。 基金降久期边际收敛，保险加久期。截至9月19日基金净买入加权平均久期（MA=10）为-3.69年，较9月12日的-3.00年进一步下行，位于2%的历史分位数水平；理财净买入加权平均久期（MA=10）为3.10年，较9月12日表现上行，位于93%的历史分位数水平；农商行净买入加权平均久期（MA=10）为0.23年，较9月12日表现下行，位于43%的历史分位数水平；保险净买入加权平均久期（MA=10）为14.35年，较9月12日表现上行，位于98%历史分位数水平。 风险提示：1）央行超预期收紧货币政策；2）流动性超预期变化；3）机构行为大幅趋同形成正反馈；4）第三方数据失真；5）数据更新不及时。 内容目录 1.货币资金面.............................................................................................................32.同业存单与票据.....................................................................................................43.机构行为跟踪.........................................................................................................7风险提示...................................................................................................................10 图表目录 图表1：公开市场操作（亿元）................................................................................3图表2：央行公开市场操作投放回笼量（亿元）......................................................3图表3：资金利率与7天逆回购利率（%）.............................................................3图表4：资金利率本周（9.15-9.19）变化（BP）....................................................3图表5：大行融出（亿元）.......................................................................................4图表6：质押回购成交量（亿元）............................................................................4图表7：隔夜回购成交占比（%）............................................................................4图表8：不同银行类型同业存单周度发行情况（亿元）...........................................5图表9：不同期限同业存单周度发行情况（亿元）..................................................5图表10：本周（9.15-9.19）同业存单发行、到期、净融资（亿元）.....................5图表11：同业存单周度到期规模（亿元）...............................................................6图表12：不同银行类型1年期同业存单发行利率（%）.........................................6图表13：不同期限同业存单发行利率（%）...........................................................6图表14：SHIBOR利率（%）.................................................................................6图表15：SHIBOR利率曲线（%）..........................................................................6图表16：AAA中债商业银行同业存单到期收益率（%）........................................7图表17：AAA中债商业银行同业存单到期收益率曲线（%）.................................7图表18：票据利率（%）.........................................................................................7图表19：银行间杠杆率（%）..................................................................................8图表20：分机构杠杆率水平（%）..........................................................................8图表21：广义基金杠杆率与10年期国债收益率变动关系（%）............................8图表22：基金净买入加权平均久期（年）...............................................................8图表23：理财净买入加权平均久期（年）...............................................................8图表24：农商行净买入加权平均久期（年）...........................................................9图表25：保险净买入加权平均久期（年）...............................................................9 1.货币资金面 本周（9.15-9.19，下同）共有12645亿元逆回购到期。周一至周五央行分别投放逆回购2800、2870、4185、4870、3543亿元，期间累计投放18268亿元逆回购，周一投放6000亿元买断式逆回购，全周净投放流动性11623亿元。 来源：iFinD，中泰证券研究所 本周资金价格普遍上行。截至9月19日，R001、R007、DR001、DR007分别为1.5%、1.52%、1.46%、1.51%，较9月12日分别变动10.14BP、5.09BP、9.98BP、5.21BP，分别位于22%、9%、21%、4%历史分位数。 来源：iFinD，中泰证券研究所 来源：iFinD，中泰证券研究所 大行融出日均环比下行。9月15日-9月19日大行融出规模合计18.97万亿元，单日最高融出规模4.0万亿元，日均融出规模3.8万亿元，环比前一周日均值减少0.27万亿元。 来源：iFinD，中泰证券研究所 质押式回购交易量下行，日均成交量为7.16万亿元，单日最高达7.20万亿元，较前一周日均值减少4.41%。隔夜回购成交占比下行，日均占比为87.6%，单日最高达88.8%，较前一周的日均值下行0.79个百分点，截至9月19日位于78.1%分位数。 来源：iFinD，中泰证券研究所 来源：iFinD，中泰证券研究所 2.同业存单与票据 本周（9.15-9.19，下同）同业存单发行规模环比上升，净融资额环比转正。总发行量为9,826.20亿元，较前一周增加2005.6亿元；到期总量8,500.50亿元，较前一周减少4,019.7亿元。净融资额为1,325.7亿元，较前一周增加6,025.3亿元。 分银行类型来看，国有行发行规模最高。本周国有行