负债行为跟踪：牛市中期，杠杆已不是问题

牛市中期，杠杆已不是问题——负债行为跟踪 林莎执业证书编号：S0740525060004邮箱：linsha@zts.com.cn 张可迎执业证书编号：S0740525080001邮箱：zhangky04@zts.com.cn 摘要 3.资金不会被消灭，只会被转移。上半年的边际定价力量是险资和量化资金，分别高股息、科技成长和小微盘股的上行力量。近期对科技成长大市值板块的选择意味着有新增力量入场：景气驱动逻辑的资金。本周市场整体缩量反弹，但科创50领涨的同时成交金额也在放量。微盘股虽然也出现反弹，但并未突破前高。8月中旬以前微盘股一直是上涨强于其他板块且下跌的时候跌幅更少，中旬以后情况开始了逆转。与微盘股情况类似的还有流动性相对较弱的转债。资金行为显示风险偏好正在抬升。 风险提示：数据估算统计偏差、国内外宏观因素超预期波动、市场超预期波动、信息更新不及时等。 CCONTENTS资产价格表现 大类资产：股票、商品、汇率均好于债券 Ø本周（2025/09/08-2025/09/12，全文同），全球主要国家股指不同程度上涨，亚太地区领涨，主要商品价格也出现上涨，包括贵金属、有色、原油价格均有所上涨。美元指数继续下行，欧元、英镑、澳元、人民币、港元、台币汇率相应上升。 Ø大类资产中，债券相对弱势，中、美、日国债收益率出现不同程度上升。 A股市场：科创50领涨，强者虹吸效应显著 Ø本周，主要宽基指数均有所上涨，其中科创50（5.5%）领涨，其次是中证500（3.4%）、深证成指（2.7%）、中证1000（2.5%）。 Ø微盘股本周尽管反弹，但涨幅弱于上述指数。8月中旬以前微盘股一直是上涨强于其他板块且下跌的时候跌幅更少，中旬以后情况开始逆转。 A股市场：科创50成交额逆势回升 Ø从主要宽基指数周度的成交额来看，多数指数成交额连续两周有所回落，而科创50成交额环比回升。 A股市场：从哑铃往中间迁移，中市值占优 Ø沪深300/中证1000比值回落，中证500/中证1000比值有所回升，相对来看，大市值和小市值股票表现不及中等市值股票。 A股市场：电子、房地产、传媒、农林涨幅居前 Ø涨幅前五的行业分别为电子（7.1%）、房地产（6.3%）、传媒（4.9%）、农林牧渔（4.1%）、钢铁（3.9%）； Ø跌幅前五的行业分别为综合、石油石化、银行、社会服务、医药生物。 上证指数ERP与信用利差处于收敛过程中 Ø从股债比价角度，随着无风险利率下行，今年年初股票风险溢价和债券风险溢价的背离程度达到极端水平。今年以来，随着权益市场上行、利率调整，二者处于收敛过程中。 主要宽基指数ERP均有所下降 Ø9/8-9/12，主要宽基指数ERP均有所下降。其中，上证指数、上证50、科创50处在“均值-2倍标准差”以下，创业板、中证1000尚未降至“均值-1倍标准差”。 CCONTENTS资金行为跟踪 A股市场：两融杠杆水平再创新高 Ø上周股市的调整相当于一轮“去杠杆”，两融交易额占A股交易额比重一度回落至“均值+2倍标准差”以下。本周市场在前两个交易日下跌之后转向反弹，两融交易额占A股交易额比重不仅重新突破“均值+2倍标准差”的上限，且超越去年十月的高点，创下2023年以来的新高水平。 A股市场：杠杆资金净买入分布更为均匀 Ø上周（9/1-9/5），去杠杆主要集中在大市值股票，本周（9/8-9/12）各市值梯度股票两融净买入占成交额比重均有所回升，杠杆资金分布更均匀。 A股市场：8月高点以前杠杆还主要集中在大市值板块 Ø过去一个月（7/25-8/25），各市值梯度两融净买入占成交额比重均有所上升，主要集中在市值在10000亿以上的股票中，头部集中效应明显。 A股市场：多数行业杠杆水平回升 Ø本周（9/8-9/12），多数行业杠杆水平回升，两融净买入占成交额增加幅度最大的5个行业分别为钢铁、煤炭、石油石化、计算机和电子。 A股市场：杠杆向前几大热门股集中的现象有所缓解 Ø前几大电子、通信领域热门股杠杆率水平相比两周前（8/25-8/29）有所回落，头部集中效应有所缓解。杠杆水平转移到有色、医药、汽车等龙头股中。 A股市场：中证500ETF净流入 Ø本周全周来看，宽基指数中仅中证500ETF总体净流入。Ø周一至周三，宽基ETF均为净流出。Ø周四、周五，沪深300ETF开始转为净流入，全周累计是净流出；Ø周四中证1000ETF转为净流入，周五转为净流出，全周累计是净流出。Ø周四、周五，中证500ETF转为净流入，周度整体净流入。 A股市场：周四尾盘主力资金净流入沪深300 Ø周一、二、三、五，主力资金净流出，周四尾盘主力资金出现净流入沪深300。 A股市场：主力资金撤出电力设备、电子、计算机等领域 Ø近一周，主力资金几乎撤出所有行业，电力设备、电子、计算机领域资金撤出较多。建筑装饰行业资金净流入。 Ø近3个交易日，通信、电子行业大幅净流入，剧烈波动之后重新有资金开始抄底。 A股市场：北向资金成交金额占比回落 Ø近一周，北向资金成交金额占比回落，由13.4%降至12.9%，不过仍高于今年4-6月水平（11.9%），与3月春季躁动时期水平相近。 港股市场：港元、离岸人民币汇率上升 Ø近一周，港元、离岸人民币汇率继续上升。美元兑港元由7.7970降至7.7805，美元兑离岸人民币由7.1263降至7.1237。 港股市场：南向力量走强 Ø8月份以来，南向资金流入港股的净买入和成交金额扩大，单日成交额由8月初1200亿左右升至超1900亿水平，但占港股成交额占比由超70%的水平降至60%附近。 Ø近一周，南向资金总成交金额相比上周变化不大，占港股成交额比重有所回升，由58.4%升至59.2%。Ø南向资金成交净买入量相比上周有所上升。 港股市场：南向资金主要流入商贸零售、非银金融、医药生物等行业 Ø8月份以来，南向资金主要流入商贸零售、非银金融、医药生物等行业。Ø近一周，边际变化为港股银行出现净流入，而近一个月港股银行净流出。 风险提示 Ø数据估算统计偏差、国内外宏观因素超预期波动、市场超预期波动、信息更新不及时等。 重要声明 n中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 n本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 n市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 n投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 n本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。