流动性跟踪：跨季临近，公开市场到期升至2万亿+

评级及分析师信息 9月15-19日，税期三日（15-17日）资金利率持续攀升，直至税期最后一日R001、R007分别升至1.55%、1.55%，累计较税期前上行16、8bp。不过同比来看，本次税期资金利率上行幅度处于历史同期低位。然而，税期结束后，流动性并未如期转松，R007继续上探1bp至1.56%，R001一度倒挂R007，进一步上行3bp至1.58%。不过，央行随即增大投放力度，资金压力逐步缓释，R001最终收于1.50%，R007为1.52%。 联系人：刘谊邮箱：liuyi8@hx168.com.cn 税期后，为何资金面依然偏紧？我们倾向于认为有两方面因素，其一，本轮税期央行投放节奏滞后，且投放规模不及7-8月。其二，北交所打新带来的资金需求外溢，也带动银行间资金利率上行。 ►展望：跨季资金利率波动大概率不会超出季节性 往后看，税期过后，影响资金面的主要因素在于跨季跨假期。下周三（24日）起，拆借7天资金利率可跨季、跨假期，同时还有2.1万+亿公开市场到期，资金面或再迎挑战。不过，25日MLF续作或部分缓解到期压力。同时，下周政府债缴款规模也降至千亿以内，为608亿元（前一周为4030亿），对资金面的影响有限。 而央行也为跨季提前做出了准备，19日尾盘公告将重启14天期逆回购操作，操作方式采用报价反馈，多重利率招标模式。这一操作能够帮助央行更好地安排节后投放到期规模，防止出现大额集中到期的现象，引起资金超预期波动。 综合来看，央行态度依然偏呵护，我们预计央行将继续通过合理规模的公开市场操作，维护跨季及跨假期资金面的平稳运行，跨季资金利率波动大概率不会超出季节性，月末7天资金利率中枢或在逆回购利率上方约10-20bp。 ►公开市场：9月22-26日，逆回购到期1.8万+亿元 9月22-26日，央行公开市场到期21268亿元，其中逆回购到期18268亿元，MLF到期3000亿元（今年以来公开市场单周到期规模中枢为10684亿元）。 ►票据市场：票据利率均上行，大行持续净买入 截至9月19日，1M票据利率较上周（9月12日）上行7bp，收至1.37%，3M上行10bp至1.25%，6M上行7bp至0.86%。在此期间（9月15-18日），大行净买入493亿，9月累计净买入1106亿（2024年9月同期累计净买入676亿）。 ►政府债：9月22-26日，净缴款降至608亿元 9月22-26日，政府债净缴款降至608亿元，前一周为4030亿元，国债净缴款规模由前一周的3521亿元降至-897亿元；地方债环比增加996亿元至1505亿元。 ►同业存单：发行利率上行，到期压力仍大 存单加权发行利率上行。9月15-21日，同业存单加权发行利率为1.64%，较前一周上行1.5bp（前一周升幅为1.1bp）。在此期间，同期限SHIBOR利率小幅上行，周均值环比上行0.9bp至1.67%。 下周存单到期压力有所提升。9月22-26日存单到期9822亿元，较前一周的8941亿元有所提升。 风险提示：流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。 正文目录 1.税期，资金面边际收敛.................................................................................................................................32.超储更新.....................................................................................................................................................73.公开市场：9月22-26日，逆回购到期1.8万+亿元........................................................................................74.票据市场：票据利率均上行，大行持续净买入................................................................................................85.政府债：9月22-26日，净缴款降至608亿元.................................................................................................96.同业存单：发行利率上行，到期压力仍大.......................................................................................................117.风险提示.....................................................................................................................................................15 图表目录 图1：6月以来资金利率走势与央行净投放情况（bp）......................................................................................3图2：9月以来，银行融出规模持续回落（亿元）.............................................................................................4图3：分银行类型同业存单周度期限变化，仅城商行发行期限压缩，其余类型银行均拉伸....................................5图4：6-8月银行定期存款同步增幅持续弱于季节性（亿元）.............................................................................6图5：截至9月19日，逆回购余额18268亿元，高于9月12日的12645亿元..................................................8图6：9月15-19日，票据利率均上行，其中1M票据利率上行7bp至1.37%.....................................................9图7：9月15-18日，大行净买入493亿，9月累计净买入1106亿（2024年9月同期累计净买入676亿）.........9图8：9月22-26日，政府债周度净缴款608亿元（前一周为4030亿元）........................................................10图9：存单发行利率转为上行（%）................................................................................................................11图10：SHIBOR利率小幅上行（%）..............................................................................................................11图11：存单收益率曲线全线上行.....................................................................................................................12图12：9月15-19日，同业存单加权发行期限6.4个月（前一周为5.9个月）...................................................13图13：同业存单发行分期限：6M以上期限发行占比升至32.4%（+4.3pct）.....................................................14图14：9月22-26日，同业存单到期9822亿元，到期压力提升.......................................................................14 表1：流动性日历（9月22-26日，亿元）.......................................................................................................6表2：9月22-26日，政府债净缴款608亿元（单位：亿元）............................................................................7表3：9月22-26日，央行公开市场到期21268亿元.........................................................................................7表4：国债、地方债发行及净融资（缴款）：9月22-26日政府债净缴款为608亿元...........................................10表5：9月15-19日，同业存单发行9826亿元，净融资885亿元......................................................................12 1.税期，资金面边际收敛 9月15-19日，受税期因素影响，资金面转为收敛。税期结束后，资金价格并未如期回落，反而继续上行，直至次日才拐头向下。全周来看，平均资金利率显著抬升，R001、DR001周均值较上周上行9、8bp，R007、DR007也分别环比上行4、5bp。 复盘本周资金走势，税期三日（15-17日）资金利率持续攀升，直至税期最后一日R001、R007分别升至1.55%、1.55%，累计较税期前上行16、8bp。不过同比来看，本次税期资金利率上行幅度处于历史同期低位，2022-24年同期隔夜利率平均升幅为26bp，R007平均上行幅度也达到21bp，且历年同期升幅均超10bp。 然而，税期结束后，流动性并未如期转松，R007继续上探1bp至1.56%，R001一度倒挂R007，进一步上行3bp至1.58%。不过，央行随即增大投放力度，18日单日投放量升至1950亿元（此前3天日均投放量810亿元），19日也继续保持千亿净投放体量，资金压力才逐步缓释，R001最终收于1.50%，R007为1.52%。 税期后，央行也增大了呵护力度，为何资金面依然偏紧？我们倾向于认为有两方面因素，其一，本轮税期央行投放节奏滞后，且投放规模不及7-8月。跨月资金回笼完毕后，央行回归常规投放模式，逆回购单日净投放规模基本控制在1000亿元以内，即便是税期前两日，央行也依然维持常规投放体量。直至资金压力显现，央行才于17-19日逐步加大呵护力度，单日净投放规模提升至1145、1950、1243亿元。反观7、8两月，央行响应时间更早、力度更大。今年7月税期首日净投放即大幅提升至2735亿元，走款期间进一步增至3000亿元以上，远超税期前一周200亿+日均投放量；8月税期首日便迅速转为净投放1160亿元