水泥出海龙头,国际化+一体化实现周期成长-首次覆盖深度报告

公司深度研究|华新水泥 证券研究报告2025年09月16日 水泥出海龙头，“国际化”+“一体化”实现周期成长 华新水泥（600801.SH）首次覆盖深度报告 核心结论 【核心结论】公司“国际化”与“水泥一体化”战略双轮驱动，构筑周期+成长属 性 ，打 开 长 期 增 长 天 花 板。我 们 预 测 公 司2025-2027年 实 现 营 业 收 入355/380/404亿元，实现归母净利润28/32/36亿元。参照可比公司2025年一致预期PE均值为16.2倍，给予公司25年16倍PE，对应目标价21.41元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 【主要逻辑】 公司是百年老牌水泥制造商、水泥出海龙头，2024年国内熟料产能全国第六、海外熟料产能全国第三，实控人为豪瑞集团，2025年上半年实现业绩高增。 1）海外业务：布局角度，公司海外布局点位数量位居全国第一，非洲布局已由点成片，中期海外产能目标5000万吨，海外扩张正当时。需求角度，公司海外投资多数国家经济增速较快、城镇化率较低、人均水泥消耗量较小，增长潜力较大，若后续城镇化进程加快公司有望凭借先发优势获取红利。竞争格局角度，非洲水泥整体竞争格局较为分散，控股股东豪瑞集团非洲市占率第二，近年来接连向公司出售非洲资产，我们认为公司未来有望凭借股东禀赋进一步扩大非洲市场份额。盈利角度，公司海外收入高增（25H1同比+20%）、盈利水平远高国内（25H1海外毛利率37.3%），尼日利亚资产收购后有望对海外业绩形成有力补充。 分析师 张欣劼S080052412000918515295560zhang_xinjie@research.xbmail.com.cn 联系人陈默婧13850793880chenmojing@research.xbmail.com.cn 2）国内业务：水泥主业角度，公司为华中地区水泥龙头，区位优势明显。需求端布局地湖北、西藏水泥产量增速较高、需求较好；供给端水泥反内卷推动落后产能出清，且公司严格按批复产能生产，限制超产政策对产量影响较小，有望率先受益于供给格局改善。骨料角度，公司骨料产能全国第一且具备先发优势，25H1销量同比+6.3%，远高行业水平；吨成本持续下降，盈利能力对比同业主要上市公司领先，25H1骨料毛利占比达36.6%，高于收入占比（17.22%）。 相关研究 风险提示：海外经营风险；下游市场需求加速下滑风险；政策落地执行不及预期风险；区域协同不佳风险；原材料价格超预期风险。 内容目录 投资要点..................................................................................................................................5关键假设.............................................................................................................................5区别于市场的观点..............................................................................................................5股价上涨催化剂..................................................................................................................6估值与目标价......................................................................................................................6华新水泥核心指标概览.............................................................................................................7一、水泥出海先行者，豪瑞集团战略赋能..............................................................................81.1公司概况：百年老牌水泥制造商，国际化+产业链一体化业务加快拓展......................81.2股权结构：实控人为豪瑞集团，外资控股+国资参股优势互补..................................101.3经营情况分析：业绩逆势上升，水泥一体化+海外业务加速拓展...............................111.4盈利情况分析：海外增量+国内改善促进25H1盈利能力显著提升...........................131.5经营质量分析：负债率稳中有降，经营现金流保持稳健流入....................................14二、海外业务：收购方式快速扩张，水泥需求增长潜力大..................................................152.1海外布局及规模：海外布局点位数量第一，产能规模全国第三.................................152.2海外业务规模及盈利：高增长+高利润，业绩贡献持续提升......................................172.3海外水泥需求：较高GDP增速、人口增速支撑，增长潜力较大..............................192.4海外水泥竞争格局：非洲水泥行业集中度较低，公司收购进一步补位......................22三、国内业务：水泥反内卷大势所趋，骨料贡献增量..........................................................233.1公司为华中地区水泥龙头，区域优势明显.................................................................233.2水泥反内卷推动落后产能出清，公司有望受益于供给格局改善.................................243.3骨料业务：具备先发优势、产能全国第一，已成为业绩增长新引擎.........................26四、盈利预测和估值............................................................................................................284.1关键假设及盈利预测..................................................................................................284.2相对估值....................................................................................................................30五、风险提示.......................................................................................................................31 图表目录 图1：华新水泥核心指标概览图...............................................................................................7图2：公司发展历程.................................................................................................................9图3：公司围绕水泥开展产业链一体化业务.............................................................................9图4：公司业务布局国家及地区...............................................................................................9图5：公司在24年中国水泥企业熟料产能全球排行榜中位列第四........................................10图6：公司在24年海外投产熟料产能排行榜中位列第三......................................................10 图7：公司股权结构（截至2025H1）...................................................................................11图8：豪瑞集团在2024年全球水泥产能排行榜中位居第三..................................................11图9：豪瑞集团近年来业绩情况.............................................................................................11图10：公司水泥熟料销量增速优于全国水泥行业水平..........................................................12图11：2024年公司水泥熟料吨售价对比同业主要上市公司居前..........................................12图12：公司营业收入及同比增速情况...................................................................................12图13：公司归母净利润及同比增速情况................................................................................12图14：公司营业收入分业务结构...........................................................................................13图15：公司营业收入分地区结构...........................................................................................13图16：公司水泥及熟料业务单吨售价、成本、毛利水平（元）............................................13图17：公司毛利率、期间费用率、净利率水平.....................................................................14图18：2025年上半年公司盈利能力对比同业居前..