公司深度研究 | 天赐材料 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 电解液龙头市占率持续提升，纵向一体化布局获成本优势 天赐材料（002709.SZ）首次深度覆盖报告 公司深度研究 | 天赐材料 公司评级 买入 股票代码 002709 前次评级 评级变动 首次 当前价格 148.80 近一年股价走势 分析师 杨敬梅 S0800518020002 021-38584220 yangjingmei@research.xbmail.com.cn 联系人 朱柏睿 18075329286 zhuborui@research.xbmail.com.cn 相关研究 -4%60%124%188%252%316%380%444%2020-092021-012021-05天赐材料化学制品中小100Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 电解液龙头+日化先驱，业绩稳步增长。公司电解液可以自产上游材料六氟磷酸锂和添加剂，具备成本优势，客户包括CATL、ATL、比亚迪、LG等电池巨头。日化业务与宝洁、欧莱雅等多家快消企业合作，产品结构优化。17-20年公司营收和归母净利润CAGR分别为26.0%和20.5%。 电解液需求高增长，市场集中度不断提升。我们测算出21-25年全球电解液需求为47.5/72.0/101.1/135.1/168.3万吨，CAGR将达到37.2%。15-20年国内电解液总产能从11.2万吨提升至50.7万吨，产量从6.9万吨提升至29.1万吨，CAGR分别为35.2%和33.4%。20年国内电解液产能占全球比例约80%，同比持平。17-20年，国内电解液行业CR3从46.3%提升至61.6%，CR5从61.5%提升至77.6%，竞争格局不断优化。 市占率仍持续提升，完善纵向一体化布局。据真锂研究数据，21H1天赐电解液产量5.6万吨，同比+141.5%，国内市占率33%，同比+6pct，继续巩固龙头地位。截至20年底，公司电解液产能13.8万吨，预计21/22/23年设计产能达28.8/52.8/90万吨，占国内总产能的比例为36%/43%/49%。公司国内独家布局液体六氟产能，21H2将新增6万吨液体六氟，折固总产能达3.2万吨。除此之外，公司规划及在建的液体六氟产能达41万吨，有望在未来五年逐步投产。我们测算出单万吨电解液生产所需的液体六氟较固体六氟投资成本下降约52.6%。此外，公司还布局了添加剂、新型锂盐以及上游原材料等环节，未来可通过各环节的利润内部化，提升电解液盈利水平，并更好地控制产品质量。 投资建议：预计21-23年归母净利润24.01/40.62/52.79亿元，同比增速为350.5%/69.2%/30.0%，EPS为2.51/4.25/5.53元。给予22年锂电业务52倍PE，日化业务23倍PE，目标价208元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：电解液价格下降超预期、电车销量不及预期、市场竞争加剧。 Tabl e_Title ● 核心数据 Tabl e_Exc el1 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 2,755 4,119 11,386 18,340 25,892 增长率 32.4% 49.5% 176.4% 61.1% 41.2% 归母净利润 (百万元) 16 533 2,401 4,062 5,279 增长率 -96.4% 3165.2% 350.5% 69.2% 30.0% 每股收益（EPS） 0.02 0.56 2.51 4.25 5.53 市盈率（P/E） 8709.8 266.7 59.2 35.0 26.9 市净率（P/B） 29.3 24.0 18.6 12.3 8.6 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 证券研究报告 2021年09月16日 公司深度研究 | 天赐材料 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021年09月16日 索引 内容目录 投资要点 .................................................................................................................................. 5 关键假设 ............................................................................................................................. 5 区别于市场的观点 .............................................................................................................. 5 股价上涨催化剂 .................................................................................................................. 5 估值与目标价 ...................................................................................................................... 5 天赐材料核心指标概览............................................................................................................. 6 一、电解液龙头+日化先驱，产能技术双布局 .......................................................................... 7 1.1 深耕精细化工新材料，电解液龙头地位稳固 ................................................................ 7 1.2 股权结构集中，高管团队产业背景深厚 ....................................................................... 7 1.3 立足技术研发，走高新技术路线 .................................................................................. 8 二、盈利能力向好回升，期间费用率稳步下降 ........................................................................ 9 2.1 营收快速增长，盈利能力向好回升 .............................................................................. 9 2.2 费用管控能力佳，营运能力逐渐回升 ........................................................................ 11 2.3 ROE主要随净利率波动，盈利质量持续改善 ............................................................. 12 三、电解液竞争格局优化，市场需求高增长 .......................................................................... 14 3.1 电解液是锂电池中离子传输的载体，占电池材料成本的12%左右 ............................ 14 3.2 电解液生产由溶剂提纯、配置、后处理构成，配方和材料是核心壁垒 ...................... 16 3.3 中国是全球电解液主要供应源，国内市场集中度不断提升 ........................................ 19 3.4 国内电解液产能占全球8成，电解液供需格局逐渐改善 ........................................... 21 四、电解液龙头地位稳固，不断完善一体化布局 ................................................................... 28 4.1 公司股价主要驱动力是行业需求增长和供需格局改善 ............................................... 28 4.2 客户结构多元化，21年出货有望高增长 .................................................................... 28 4.3 产能快速扩张，布局六氟获成本优势 ........................................................................ 30 4.4 推进量产新型锂盐，控股浙江天硕布局添加剂 .......................................................... 32 五、日化产品种类丰富，卡波姆需求难降.............................................................................. 37 六、盈利预测与估值 .............................................................................................................. 38 6.1 盈利预测 .................................................................................................................... 38 6.2 估值及投资建议 ......................................................................................................... 39 七、风险提示 ......................................................................................................................... 41 图表目录 图1：天赐材料核心指标概览图 ............................................................................................... 6 图2：天赐材料发展历程 .......................................................................................................... 7 mNrMoNsOsRpQnOrNvN