乙烯行业专题：海外装置竞争力下降，中国产能迎发展机遇

优于大市 海外装置竞争力下降，中国产能迎发展机遇 核心观点 行业研究·行业专题 石油石化·炼化及贸易 乙烯为石化产业链基石。乙烯作为重要基础化工原料，衍生物产品种类众多，广泛应用于包装、农业、建筑、纺织、电子电器、汽车等领域。乙烯产业链的上游原料主要包括石脑油、乙烷、煤炭等。下游衍生产品中聚乙烯占比最大，此外还包括乙二醇、苯乙烯等，这些产品进一步加工后用于制造塑料、合成纤维、橡胶等材料。2022年中国超越美国成为全球最大乙烯生产国，同时也是最大消费国。据PrecedenceResearch数据，2024年全球乙烯市场规模为1462.2亿美元，预计2025-2034年全球乙烯市场规模CAGR约5.68%。 优于大市·首次 证券分析师：杨林证券分析师：余双雨010-88005379021-60375485yanglin6@guosen.com.cnyushuangyu@guosen.com.cnS0980520120002S0980523120001 价格开工率双低，多装置面临退出风险，乙烯周期底部显现。近两年全球乙烯平均开工率约八成，平均投资回报率为负值，以及国际乙烯价格均处于相对低位。近期欧洲与韩国乙烯产业正经历密集的装置退出潮，欧洲预计到2027年底将永久失去460万吨乙烯产能；韩国则启动产业重组，十家头部企业同意削减25%石脑油裂解产能。 油价中高位运行，乙烷及煤制烯烃存优势。全球乙烯原料呈现轻质化与多元化趋势，乙烷等轻烃占比持续提升，石脑油主导地位弱化。中东与北美地区凭借原料端优势，在乙烯现金生产成本上具备突出竞争力，而西欧、中国等地区的乙烯生产多依赖石脑油或混合进料，受原油价格影响，现金生产成本显著高于中东和北美。欧洲乙烯产业受高成本与需求低迷双重冲击，产能优化与原料转型并行；日本通过企业深度重组强化竞争力；北美乙烯扩能进入阶段性放缓；中东乙烯产能保持稳定，乙烷定价优势支撑其出口竞争力。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《油气行业2025年8月月报-8月油价震荡下跌，美国降息预期升温有望推升油价》——2025-09-02《油气行业2025年7月月报-7月油价小幅上涨，国内启动石化行业老旧产能摸排评估》——2025-08-01《2025年石化化工行业8月投资策略-化工行业反内卷：供给端重构下的产能优化与价格生态重塑》——2025-08-01《油气行业2025年6月月报-OPEC+8月加速增产，受中东地缘局势影响油价宽幅波动》——2025-07-07《2025年石化化工行业7月投资策略-看好钾肥、制冷剂、阿洛酮糖、芳纶纸的投资方向》——2025-06-30 东北亚乙烯及衍生物仍依赖进口。乙烯因高挥发、高运输成本单体贸易占比低，衍生物贸易成流向核心体现。本文中使用乙烯单体及三种主要衍生物的贸易量对应的乙烯当量总和作为总乙烯当量，结果显示北美、中东净出口量领先，东北亚净进口量最大，对应东北亚地区乙烯链产品仍供不应求。 到2030年前，中印为乙烯产能扩张主力。GlobalData表示，在2022-2030年全球乙烯产能扩张周期中，亚洲新建和扩建项目的乙烯总产能超过6000万吨，贡献全球60%的新增产能份额，其中又以中国与印度为主。中国乙烯原料以石脑油为主，煤/甲醇制烯烃与轻烃裂解工艺互补，煤制烯烃凭借资源禀赋、技术突破与产业链韧性形成独特竞争优势，原料轻质化进程加速。风险提示：市场风险，技术风险，安全风险，政策风险，资源风险，产能过剩风险，财务风险等。 投资建议：我们推荐国内拥有煤及乙烷制烯烃产能的龙头公司。1）宝丰能源：煤制烯烃龙头，产能布局宁蒙新。公司主营业务煤制烯烃产能高速扩张，内蒙项目投产后产能大幅提升，新疆项目规划推进；2）卫星化学：乙烷制乙烯产业龙头，产能持续扩张。公司聚焦轻烃一体化产业链布局，C2+C3产业链不断拓宽，低成本产能扩张贡献利润增量；3）中国石油：国内综合性能源龙头，公司依托自有乙烷资源，多区域协同布局乙烷制乙烯产能。 内容目录 乙烯是石化产业链基石产品，产能区域分布不均............................................5周期底部显现：价格开工率双低，多装置面临退出风险......................................7 资源禀赋与工艺选择差异主导区域分化............................................9 油价中高位运行，乙烷及煤制烯烃存优势..................................................9欧洲及日韩产能优化，北美放缓扩能.....................................................11 全球乙烯贸易格局随产能与需求变化重构.........................................13 北美及中东引领净出口，东北亚为核心消费区.............................................13中国乙烯增量主导全球.................................................................18 重点公司及投资建议...........................................................22 宝丰能源：煤制烯烃龙头，产能布局宁蒙新...............................................22卫星化学：轻烃一体化龙头，产能持续扩张...............................................25中国石油：国内综合性能源龙头，加速推进轻质化乙烯产能.................................27 图表目录 图1：乙烯产业链..........................................................................5图2：2010-2022年全球乙烯产能变化.........................................................6图3：2024-2034年全球乙烯市场规模预测（以十亿美元计）.....................................6图4：2024年按地区划分的全球乙烯市场份额..................................................7图5：全球主要区域乙烯开工率..............................................................7图6：有关闭风险的蒸汽裂解产能（按区域划分）..............................................8图7：2015-2025年国际市场乙烯价格.........................................................9图8：2010-2021年欧美及中国乙烯原料成本对比...............................................9图9：全球乙烯现金生产成本对比...........................................................10图10：美国乙烷供应量及出口量............................................................12图11：2013-2024年全球不同地区乙烯净进口量（万吨）.......................................14图12：2013-2024年全球不同地区聚乙烯净进口量（万吨）.....................................14图13：2013-2024年全球不同地区乙二醇净进口量（万吨）.....................................15图14：2013-2024年全球不同地区苯乙烯净进口量（万吨）.....................................16图15：2013-2024年全球不同地区乙烯及主要衍生物（总乙烯当量）净进口量（万吨）.............16图16：2022-2030年全球不同地区乙烯规划及已宣布的新增产能（以百万吨每年计）...............19图17：我国乙烯产能工艺分布..............................................................19图18：典型煤制烯烃加工流程图............................................................20图19：宝丰能源各项业务营收（亿元）......................................................22图20：宝丰能源各项业务毛利（亿元）......................................................22图21：宝丰能源营收（亿元）..............................................................22图22：宝丰能源归母净利润（亿元）........................................................22图23：宝丰能源毛利率、净利率............................................................23图24：宝丰能源销售、管理、研发、财务费用率..............................................23图25：我国煤制及油制烯烃日度含税装置成本（元/吨）.......................................23图26：卫星化学营收（亿元）..............................................................25图27：卫星化学归母净利润（亿元）........................................................25图28：卫星化学毛利率、净利率............................................................26图29：卫星化学销售、管理、研发、财务费用率..............................................26图30：中国石油营收（亿元）..............................................................27图31：中国石油归母净利润（亿元）........................................................27图32：中国石油毛利率、净利率............................................................28图33：中国石油销售、管理、研发、财务费用率..............................................28图34：可比公司毛利率.......................................................