原油运价再创新高，油运兼具长短逻辑

1、会议信息 时间：09月15日参会人：国泰海通分析师 2、全文摘要 油运行业当前正经历旺季，运价创下30个月新高，显示出强劲的市场表现和投资潜力。短时期内，行业的旺季表现预计将超过市场预期，而从长远角度看，基于全球原油增产的预期，产能利用率的持续回升将支撑行业景气度稳中有升。尽管市场对油运行业的预期不高，机构持仓比例相对较低，这反而为投资者提供了良好的风险收益比。讨论者推荐关注招商轮船、招商南油和中国船舶租赁等具体投资标的，强调在当前环境下，油运板块值得投资者重点关注，预期这些公司业绩将有良好表现，未来趋势向好。 3、问答回顾 发言人问：油运板块当前的投资观点是什么？油运行业的短逻辑和长逻辑分别是什么？ 发言人答：我们认为，站在当下，油运兼具短逻辑和长逻辑的投资价值，市场预期低，机构持仓比例也低，风险收益比具有吸引力。短期来看，旺季表现可能超市场预期，而长逻辑在于随着产能利用率回升到阈值附近，未来数年供需有望向好，驱动行业景气稳中有升，可能好于市场对于仅关注明年交付的三十多艘VLCC新船供给压力的预期。短逻辑方面，油运行业经过测试后，在2025年上半年产能利用率已恢复到阈值附近，对供需边际改善非常敏感且有弹性，旺季运价的弹性表现有望催化对未来油运长逻辑的乐观预期。长逻辑则强调油运具有周期性，尽管短期博弈存在难度，但长期看，随着产能利用率回升和未来供需持续向好，有可能出现超级牛市机会。 发言人问：近期运价变化及未来趋势如何？ 发言人答：近期运价受到多种因素影响，包括但不限于地缘政治、伊朗增产等。虽然2024年下半年出现产能利用率下降和运价中枢回落的现象，但我们认为这主要是由短期因素主导，并预计在全球原油增产周期和欧美对伊朗制裁加码趋势下，这些因素将逐渐消减，从而促使产能利用率回升，带动运价中枢上升和弹性表现。 发言人问：油运行业产能利用率和景气修复的情况如何？ 发言人答：尽管年初市场关注度低，但我们预期随着地缘油价因素减弱和伊朗增产对合规市场VLCC的负向影响减小，产能利用率已逐步回升至接近阈值状态。今年上半年，油价中枢显著下降，炼厂开工率回升，需求端改善，伊朗制裁导致合规市场VLCC供需改善，这些都驱动了行业的景气修复，回到了2024年中的水平。 发言人问：在航运研究中，为什么产能利用率成为判断市场变化的关键指标？ 发言人答：产能利用率是判断航运市场未来走势的重要参考，因为在供需边际变化研究之前，需要首先确认产能利用率是否已接近预设阈值或临界点。当产能利用率处于低位时，供需边际变化对定价和盈利弹性的影响有限；而当产能利用率回升到阈值以上，即使供需边际变化幅度较小，也可能在定价端撬动出超预期的盈利弹性。例如，最近中东货盘增加导致VLCC运价飙升，创下了30个月的历史新高。 发言人问：当前产能利用率的情况如何？它对周期股投资有何影响？ 发言人答：经过上半年两个负向影响因素减弱后，产能利用率已经回升至去年中的一个较高水平，这是一个值得战略性重视的位置。从过去几年的历史复盘来看，产能利用率的回升预示着行业将进入一个新周期的上升阶段。对于基金投资而言，理解并关注产能利用率的变化有助于把握周期股的投资时机。 发言人问：从短期逻辑来看，四季度VLCC行业的有效供给情况如何？ 发言人答：站在当下往四季度传统旺季看，今年四季度没有新船交付，船队规模基本保持稳定，有效运力增长非常有限。同时，在环保监管趋严背景下，基于碳排放量的考评使得船速受限，这将约束旺季时有效盈利向上的弹性。 发言人问：四季度VLCC行业需求端有哪些积极因素？ 发言人答：四季度需求端有三个方面的叠加效应驱动增长：一是中东增产效应逐步显现，尤其是在内需旺季结束后，货盘持续增加；二是南美增产的持续加速，不仅带来量的增长，还因长航线因素增加了运距；三是美国对俄罗斯和印度制裁加码后，印度减少了从俄罗斯的进口，转而进口中东和美湾合规油，这将进一步刺激需求增长。 发言人问：最近运价的强劲表现反映了什么？ 发言人答：最近运价从两周内42000美元/吨涨至84000美元/吨，表明在产能利用率回到阈值之后，供需边际变化对运价的弹性非常显著。尽管期间可能出现波动，但中东货盘持续增长导致运价快速上涨至8万美元/吨。然而，判断未来运价是否能持续上升至10万美元/吨以上，或者达到该水平后的走势，由于涉及复杂因素如货主情绪、发货节奏等，难度较大。 发言人问：从八月份开始，运价中枢是否出现了显著上升？今年下半年尤其是四季度的运价相较于上半年会有何变化？ 发言人答：是的，从八月份开始，我们观察到运价中枢已经有了很明显的上升。预计四季度的运价中枢将比过去两年的中枢有显著提升。今年下半年，尤其是四季度的运价肯定比上半年要高，这标志着三年以来第一个真正的旺季的开始。 发言人问：对于短期内运价的判断如何？ 发言人答：短期运价难以判断，但业绩弹性将在三季度有望创出过去两年的新高，四季度可能会有更大的惊喜，整个趋势非常确定。 发言人问：长逻辑上，对于大宗商品增产周期的看法是什么？在原油增产周期 下，油运行业的长期前景如何？ 发言人答：长逻辑的核心在于全球原油供应从过去三年的减产周期进入增产周期。尽管市场担忧未来几年供需情况，但我们认为即使考虑俄乌和谈等因素，贸易重构导致的需求增长和产能利用率提升仍将持续。在长期看，受益于全球原油从供给减产状态进入增长周期，油运行业的需求有望继续稳健增长。同时，油价下跌可能会带来补库机会，进一步利好油运行业，因此强调在长逻辑投资油运行业是有益的。 发言人问：在供应方面，为何认为供给相对刚性？ 发言人答：供给刚性来源包括游轮业的老龄化问题、灰色市场逐渐压缩可能导致老旧船只不再运营，以及在手订单有限且新造船意愿不足。此外，合规市场因环保监管等因素也会影响有效运力。 发言人问：在全球经济预期下，如何预期油运需求的增长？ 发言人答：尽管总体预期并不乐观，但全球原油已进入增产周期，中东等地区为了市场份额和对冲油价下降而增产，这将刺激海运需求增长。 发言人问：原油增产对油运行业有何影响？ 发言人答：增产会导致油价增速下降，进而通过低价吸引更多进口量，对东海南运需求产生正向拉动；同时，油价下降也可能触发补库周期，若出现期货到现货升水达到一定水平，可能会导致运价飙升。 发言人问：在当前全球原油增产周期下，油运行业的景气状况如何？ 发言人答：在当前全球原油增产周期中，从供给刚性和需求增长的角度来看，长逻辑上是看好的。预计在产能利用率恢复到阈值后，未来将出现年度级的供需向好趋势，景气度有望超市场预期，甚至可能迎来过去20年历史上首次的超级牛市行情。 发言人问：对于油运行业的投资机会有何看法？ 发言人答：我们看好油运行业的投资机会，尤其是在当前市场预期较低且分歧较大的情况下，风险收益比较为有利。若上述景气情况得以实现，其向上的空间将提供较大投资空间。推荐关注的标的包括招商轮船、招商南油和中国船舶租赁。 发言人问：今年油运板块的业绩表现及未来展望是怎样的？ 发言人答：今年上半年，油运公司的业绩出现了明显改善，尤其是在2024年下半年影响油运景气的因素逐渐消退后，单季度公司盈利回升显著。以招商轮船为例，尽管2025年Q2运价同比承压，但其业绩表现优于2024年。预计2024年三季度和四季度，随着硬件条件的确定和运价回升，油轮板块业绩增长基本确定，其中三季度业绩增长较为明显，而四季度有望同比实现业绩提升。 发言人问：全年维度下，油运公司的业绩趋势如何？对于游轮板块的未来展望如何？ 发言人答：目前2025年全年来看，油运公司的业绩趋势相对确定，若四季度运价表现超出过去两年均值，则年度定价均值和整体业绩将有所提升。全年业绩展望乐观，但仍需关注未来一段时间内运价的实际表现。游轮板块当前具备短逻辑和长逻辑支撑，在供给端具有刚性，并且随着油价回落、贸易结构变化以及南美增产等因素，运价有望进一步上涨。此外，考虑到制裁导致的有效运力缩减及未来潜在的批量拆解，维持对游轮板块的推荐，重点标的仍为招商轮船、招商南油和中国船舶租赁。