朝闻国盛

A股2025年中报全景分析 作者 今日概览 ◼重磅研报 分析师杨心成执业证书编号：S0680518020001邮箱：yangxincheng@gszq.com 【策略】A股2025年中报全景分析——20250902 【策略】9月市场观点：涨价如何在产业链中的传导？——20250902 【金融工程】九月配置建议：利用估值价差定位风格轮动的大周期——20250902 【金融工程】选基因子到选股因子的转化路径探讨——20250902 【建筑装饰】深度复盘建筑十六年行情：政策筑基，主题焕新——20250902 【食品饮料】啤酒旺季平稳，饮料龙头势强——20250902 ◼研究视点 【房地产】8月百强房企月度销售报告：百强房企销售额环比继续下降，市场延续调整态势——20250902 【汽车】赛力斯（601127.SH）-2025Q2业绩高增，问界车型持续发力——20250902 晨报回顾 【汽车】比亚迪（002594.SZ）-2025Q2业绩承压，海外市场维持快速增长——20250902 1、《朝闻国盛：优选景气轮动，博弈产业催化》2025-09-022、《朝闻国盛：8月PMI低位小升的背后》2025-09-013、《朝闻国盛：煤炭与电子等行业重点公司中报点评》2025-08-29 【银行】光大银行（601818.SH）-信贷投放积极，不良生成延续改善——20250902 【汽车】浙江荣泰（603119.SH）-Q2盈利维持高位，机器人业务布局持续推进——20250902 【房地产】招商蛇口（001979.SZ）-业绩同比小幅增长，销售规模排名提升至第四——20250902 ◼重磅研报 【策略】A股2025年中报全景分析 对外发布时间: 2025年09月02日一、策略专题：A股2025年中报全景分析1.1业绩增长：A股盈利边际回落，营收筑底小幅抬升1.2杜邦分析：财务杠杆正向驱动，盈利能力、营运能力拖累1.3供需格局：库存周期底部企稳，产能利用低位、扩张指标改善1.4现金流量：整体修复，经营改善、投资回落、融资回升二、本周市场表现与政策事件（本周指8月29日当周）2.1 A股复盘：市场迎来本轮涨势中首次大幅回踩，成交出现缩量2.2全球权益：涨跌参半，A股继续领涨2.3大类资产：商品价格多数上涨，中美利差收窄2.4政策事件：深入实施“人工智能+”行动意见发布风险提示：1、公司业绩修正；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。杨柳分析师S0680524010002yangliu3@gszq.com王昱涵分析师S0680523070005wangyuhan3665@gszq.com 【策略】9月市场观点：涨价如何在产业链中的传导？ 对外发布时间: 2025年09月02日 1、涨价如何在产业链中的传导？ 价格在产业链上下游如何传导？我们参考工业企业分类标准，兼顾产业链的上下游关系，对近200个细分行业的PPI指标进行了相关性分析，重新梳理了各个制造环节间的价格传导关系。统计结果显示，上游的矿采、冶金、化工相关的细分行业多呈现较强的同期关联，而中下游的零部件、设备、建材、家电、汽车、食品、纺织等环节的价格周期则存在3-12月不等的滞后关联。鉴于需求主要面向终端消费品，我们在此重点展示建材、电力设备、家电、汽车、食饮、鞋服六条终端消费品的产业链价格传导关系（详见正文）。 PPI如何向CPI传导？伴随涨价自上游向中下游传导，终端消费成本也将随之抬升，而CPI的抬升最终又将影响货币政策的走向，因此PPI向CPI的传导经验也同样需要关注。总量层面看，2016年开始的供给侧改革之前，PPI与CPI的顶底对应大致同步；而2017年以来，除公共卫生事件扰动阶段外，PPI大致同CPI呈现出6个月左右的领先关系，暗示不同产业链的传导时滞分化可能有所放大。从具体分项看，PPI与CPI的直接关联主要体现在能源和商品消费中，其中能源类消费与上游的煤炭、石油工业价格传导基本同步，耐用品、食饮、鞋服等则与上游PPI呈现3-6个月的传导时滞（详见正文）。 2、月度市场回顾：8月海内外AI催化共振，外围降息预期升温进一步推升做多情绪，A股强势领涨，AI主线地位显著强化。月度级别看，两融入场继续提速，TMT为代表的成长风格继续占优且成交占比快速拉升；行业上，通信、电子领涨，仅银行小幅收跌。 3、9月市场观点与配置建议：大势层面，颠簸或有增多，趋势依旧乐观。投资建议上，兼顾胜率与赔率，配置层面优选景气轮动，交易层面博弈产业催化。 风险提示：1、海外流动性转向不及预期；2、国内政策力度不及预期；3、历史经验参考意义有限。 杨柳分析师S0680524010002yangliu3@gszq.com王程锦分析师S0680522070004wangchengjin@gszq.com 【金融工程】九月配置建议：利用估值价差定位风格轮动的大周期 对外发布时间: 2025年09月02日 本期话题：利用估值价差定位风格轮动的大周期。撇开市场关注度最高的“大小盘”和“价值成长”两对核心风格轮动不谈，当前值得关注的风格有三个：质量风格的赔率为1.17倍标准差，一般对应着类似贵州茅台等“核心资产”；低波风格的赔率为1.75倍标准差，一般对应着类似长江电力等“稳定资产”；动量风格的赔率为-1.36倍标准差，一般与“公募重仓”有一定的关系。 风险提示：存在历史经验失效风险，以上结论均基于历史数据和统计模型的测算，如果未来市场环境发生明显改变，不排除模型失效的可能性。 林志朋分析师S0680518100004linzhipeng@gszq.com梁思涵分析师S0680522070006liangsihan@gszq.com汪宜生分析师S0680525070003wangyisheng@gszq.com刘富兵分析师S0680518030007liufubing@gszq.com 【金融工程】选基因子到选股因子的转化路径探讨 对外发布时间: 2025年09月02日 传统公募基金整体重仓因子不具备稳定超额收益。2010年以来公募重仓因子出现过两次长周期失效：2013年中至2017年初、以及2021年初至今，若仅依赖公募基金整体重仓程度选股，信息价值有限。因此如何挖掘主动股基的持股信息中隐藏的alpha是一个值得研究的问题。 因子转化路径的探索第一阶段：构建选股胜率基金因子。每期在季报公布时间节点，回看过去5个报告期的基金持股，构建一个相对能准确刻画基金选股能力的基金因子——基金选股alpha胜率因子，该因子选基效果优秀，2013年初以来的IC均值为0.0653，IC胜率71%。 因子转化路径的探索第二阶段：将选基因子映射到选股因子。基金因子的更新时点是在基金季报截止公布的日期，该时点可获得基金最新前十大重仓股信息，于是可根据该勾稽关系构建一个映射：T（（基金因子）→股票因子，按照该映射可将基金选股alpha胜率因子转化为一个股票因子FHQ，底层逻辑是FHQ反映了持有该股票的基金平均质量好坏，基金评分越高则股票FHQ越大，基金评分越低则股票FHQ越小。 股票FHQ因子在各样本空间内都有较好的选股效果。 （1）如果限定在沪深300成份股域内，FHQ因子的季度IC均值为0.06，IC胜率63%，5分组区分度较高，而且组5相对各分组平均有显著正alpha，FHQ因子在沪深300成份股内具备较强的多头选股效果。 （2）按照rankIC均值排序为：上证50>沪深300>中证800>中证红利>国证成长>国证价值>万得全A>中证500>中证1000>创业板指。 （3）股票FHQ因子可用于指数成份股内选股构建对应的多头选股策略，本文构建的沪深300多头选股组合相对沪深300等权指数的超额年化收益11.22%，大部分的指数成份股域内都可以构建对应的多头选股策略战胜对应的全收益指数。 因子转化的映射路径可延展推广至其他的选基因子到选股因子的转化。 （1）FHQ_5因子构建：按照映射：T（（基金因子）→股票因子，每一个基金因子都可以映射出一个股票因子，于是我们将全部的基金因子都逐一进行了转化和回测。以FHQ为核心因子，再融入其他几个因子合成为FHQ_5（（股票投资能力+行业配置能力+超额收益能力+风险控制能力+机构认可度），FHQ_5因子绩效相比FHQ有提升：IC 均值0.0578→0.0963，IC胜率63%→73%。 （2）构建股票组合：①基于FHQ_5的沪深300多头选股组合：截至2025年8月22日，基于FHQ_5的沪深300指数多头选股组合年化收益率为15.31%，组合相对沪深300等权指数的超额年化收益率为10.72%，月度胜率63.16%，多头组相对空头组超额显著。②基于FHQ_5的沪深300指增组合：2013/1/25-2025/8/22，基于FHQ_5沪深300指数增强组合的超额年化收益率7.40%，年化跟踪误差4.33%，信息比率1.71，月度胜率74.34%。FHQ_5在严控风险暴露的前提下，该因子可为指数增强提供稳健且显著的超额来源。 风险提示：本文结论均基于历史数据和统计模型的测算，如果未来市场环境发生明显改变，不排除模型失效的可能性。 张国安分析师S0680524060003zhangguoan@gszq.com林志朋分析师S0680518100004linzhipeng@gszq.com刘富兵分析师S0680518030007liufubing@gszq.com 【建筑装饰】深度复盘建筑十六年行情：政策筑基，主题焕新 对外发布时间: 2025年09月02日 我们根据建筑板块相对沪深300指数的超额收益情况，将2008年6月至2024年12月十六年行情分为十五个阶段。其中跑赢阶段为8个，时间占比40%；跑输阶段为7个，时间占比60%。正文对每个阶段的政策背景、行情节奏、领涨股票等进行了详细复盘。 重点推荐受益战略腹地建设的西部基建龙头四川路桥；受益铜矿价值重估的中国中冶（A+H）；低估值央国企龙头中国交建（A+H）、中国建筑、中国能建（A+H）、中国中铁（A+H）、中国铁建（A+H）、中国电建、隧道股份等；重点关注新疆本地基建龙头新疆交建、北新路桥等；重点推荐新疆煤化工龙头中国化学、三维化学、东华科技；幕墙出海龙头江河集团；钢结构龙头鸿路钢构、精工钢构。 风险提示：复盘结论不能完全代表未来情况、政策力度不达预期风险、应收账款减值风险等。 何亚轩分析师S0680518030004heyaxuan@gszq.com程龙戈分析师S0680518010003chenglongge@gszq.com廖文强分析师S0680519070003liaowenqiang@gszq.com李枫婷分析师S0680524060001lifengting3@gszq.com张天祎分析师S0680525070001zhangtianyi@gszq.com 【食品饮料】啤酒旺季平稳，饮料龙头势强 对外发布时间: 2025年09月02日 啤酒：收入环比略降速，成本红利稳兑现。 软饮料：竞争加剧，龙头势强。 投资建议：啤酒饮料板块个股表现分化，建议优选具备大单品、强渠道的公司，重点关注两条主线：1）高成长龙头及α标的：华润啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒、百润股份、东鹏饮料、农夫山泉等；2）稳健高分红或低估值标的：青岛啤酒股份、重庆啤酒、统一企业中国、康师傅控股、华润饮料等。 风险提示：消费力及消费场景复苏不及预期，行业竞争加剧，原材料成本超预期上涨 李梓语分析师S0680524120001liziyu1@gszq.com 陈熠分析师S0680523080003chenyi5@gszq.com 黄越分析师S0680525050002huangyue1@gszq.com ◼研究视点 【房地产】8月百强房企月度销售报告：百强房企销售额环比继续下降，市场延续调整态势 对外发布时间: 2025年09月02日