方正中期期货原油：供需面承压，地缘因素持续扰动

伊以冲突后油价重心逐步回落 全球经济维持低速增长 •今年以来，全球经济整体维持低速增长，在部分国家与美国达成关税协议后，经济衰退预期有所弱化，但前景依旧堪忧。在美国关税政策下，下半年全球经济增速预计进一步放缓，且受贸易摩擦、高利率及地缘政治等因素影响，经济走势面临不确定性。 •根据IMF7月底的预测，2025年全球经济增速为3%，较上一次预测上调了0.2%，其中美国、中国及欧元区经济增速均有小幅度上调，分别至1.9%、4.8%以及1%，而在美国关税政策后，美国经济预测曾下调幅了0.9%。OECD将2025年全球经济增长预期从之前的3.1%下调至2.9%，将美国2025年GDP增长预期从之前的2.2%下调至1.6%，预计欧元区2025年GDP增长1%，预计中国2025年GDP增长4.8%。 美联储9月降息预期升温 •今年8月美联储将联邦基金利率的目标区间维持在4.25%-4.5%不变，这是今年1月以来美联储连续第六次维持利率不变，但在此后的杰克逊霍尔年会上，鲍威尔表示对降息持开放态度，暗示9月可能降息，在鲍威尔讲话后，市场对美联储9月降息25个基点的预期大幅跃升至90%以上，同时预计12月份仍可能再次降息25个基点。 数据来源:Wind、Ifind、Bloomberg，方正中期研究院 2025年全球原油供给维持增长 •今年全球原油供给预计仍将保持增长，根据EIA的预估，2025年全球原油产量将增长228万桶/日，将达到纪录新高，一方面今年OPEC+从4月起逐步恢复产能，另外一方面非OPEC国家包括巴西、加拿大等国原油产量也保持增长。但由于能源公司经营思路的变化以及油价在上半年持续走低，IEA预计2025年全球上游油气投资或同比减少4%，为2020年以来首次下降，油气上游投资的下降一定程度上将限制石油产出。 •但今年地缘局势变化对全球原油供给形成扰动，年初特朗普上台后，对俄罗斯、伊朗发起多轮制裁，限制其石油出口，而俄乌和谈以及美伊和谈均在推进，但能否在年底之前达成一致协议仍存在不确定性，这也令未来全球原油供给面临一定变数。 OPEC+将提前完成增产计划 •今年OPEC+进入增产周期，4月OPEC+按计划增产13.8万桶/日，5月开始加速增产，5-7月份均增产41.1万桶/日，8-9月份将增产54.8万桶/日。按照此前计划，OPEC+将在2026年9月前完全恢复220万桶/的产能，而按照当前的增产节奏，OPEC+将提前1年完成该增产计划。 •OPEC+声明称，增产计划可根据市场情况“暂停或逆转”，表明未来仍可能调整策略以应对油价剧烈波动。下半年OPEC+政策核心预计仍然是增产+适时调整，在增产保份额与避免油价崩盘间寻求平衡。短期看，OPEC+增产将加剧原油市场供给过剩，长期而言，OPEC+或通过低油价挤压竞争对手，重塑全球原油供应格局。 美国原油产量持续下滑 •今年以来，美国原油产出整体有所回落，截止8月底，美国原油产量达到1344万桶/日左右，较年初有所下降。今年以来美国石油行业产出低迷主要因资本约束导致钻探活动减少，油价持续低迷限制了页岩油企业上游投资。据悉，美国最大的20家页岩油生产商将2025年资本支出削减了约18亿美元，降幅为3%，与此同时，过去两年行业并购规模达2900亿美元，大型企业主导市场，更注重成本控制而非产量扩张。因此，我们看到今年上半年，美国活跃石油钻机数较年初减少了70座，降幅达到15%。另外，今年上半年，美原油一度跌至55美元/桶，远低于页岩油企业65美元/桶的盈亏平衡点，同时美国对钢铁、铝等关键石油行业材料加征关税，推高了钻井设备成本，进一步压缩页岩油企业利润，限制了企业的资本开支。•年底前在油价保持相对低迷的预期下，美国页岩油企业上游资本支出预计仍然受限，美国原油产量预计较难有增量。EIA预计2025年美国原油产量将增长20万桶/日，较年初预测有所下调，同时预计2026年美国原油产量将出现下降。 数据来源:Wind、Ifind、Bloomberg，方正中期研究院 乌袭击俄炼厂“俄乌停火”进度趋缓 •今年年初特朗普上任后，多次表态要尽快结束俄乌战争，8月初，特朗普给“俄乌停火”下了最后通牒，并威胁将对俄罗斯及俄罗斯石油买家实施制裁。此后美俄会晤释放积极信号，但目前俄乌会谈进度趋缓。而在俄乌停火谈判之际，乌克兰多次用无人机袭击俄罗斯炼厂，导致部分炼油厂运营中断，俄罗斯因此减少了17%的炼油产能，合计约110万桶/日，炼厂产能下降导致更多原油用于出口，据悉俄罗斯已将8月西部港口原油出口计划较原计划上调20万桶/日。此外，目前俄罗斯汽油需求整处于季节性高峰，部分区域出现汽油短缺。 •目前来看，在美国的斡旋下，俄乌未来逐步达成停火的可能性较大，同时在俄乌停火协议下，欧美也有望逐步放松对俄罗斯的制裁，俄油供给约束将逐步放开，但当前俄乌停火谈判进度预计仍然相对缓慢，短时间内达成停火的可能性较小，相关消息也将对油市形成持续扰动。 数据来源:Wind、Ifind、Bloomberg，方正中期研究院 美国持续加码对伊朗制裁 •今年以来，美伊核谈在进行了多轮谈判后陷入僵局，并引发伊以冲突，与此同时，欧美也在持续加码对伊朗的制裁。美国财政部7月30日宣布，对伊朗商人穆罕默德·侯赛因·沙姆哈尼控制的航运网络实施制裁，涉及50多个实体和个人以及50多艘运油船和集装箱船。这是自2018年美国政府对伊朗“极限施压”以来实施的最大规模制裁。当天，美国国务院也宣布，将参与伊朗石油和石化产品贸易与运输的20个实体列入制裁名单，将10艘船只列为冻结资产。而8月下旬，美国对帮助伊朗进行石油运输的相关企业实施制裁，主要涉及包括2家石油码头在内的6家中国企业。 •美国总统特朗普上台后表态将对伊朗进行“极限施压”，目标是让伊朗的石油出口降至目前水平的10%以下。而今年以来，美国持续加大对伊朗的制裁，主要针对为伊朗石油提供运输的“影子船队”以及伊朗石油买家。目前伊朗原油产量在330万桶/日左右，其中出口量在150万桶/日上下，从出口船货数据来看，近两个月伊朗原油出口量较上半年有一定减少。 数据来源:Wind、Ifind、Bloomberg，方正中期研究院 全球石油需求增速预期下滑 •今年以来，全球经济维持低速增长，且在美国关税政策下，未来前景堪忧，在此背景下，石油消费前景也受到明显打击。今年机构频频下调全球石油需求增长预期，EIA、IEA、OPEC在二季度对全球石油需求增长的预测较年初的预测均下调了20-40万桶/日，EIA在8月月报中预测今年全球石油需求将增长98万桶/日，而年初的预测认为将增长133万桶/日。•下半年全球经济预计难有起色，石油消费将继续受限，各机构后期仍可能对石油消费增幅进一步向下修正。而今年非 OECD国家仍将贡献大部分需求增量，包括中国、印度等国，美国需求增量预计受制约。 美国石油旺季需求接近尾声 •今年美国经济增长进一步放缓，关税政策对美国经济也将形成较强的负面冲击，进而打击美国石油消费，机构预计今年美国石油消费增幅仅为13万桶/日左右。 •虽然近期美国炼厂开工及原油加工需求均处于相对高位，但随着夏季石油消费旺季接近尾声，美国终端石油需求预计将季节性转弱，炼厂开工负荷也将高位回落，原油加工需求将走低。 数据来源:Wind、Ifind、Bloomberg，方正中期研究院 国内地炼开工仍维持低位 •受制于经济环境，今年以来国内石油消费表现低迷，而受地缘政治及税费等因素影响，国内地炼开工也明显受限。今年1-7月国内原油进口量累计达到3.27亿吨，累计同比仅增长2.89%，1-7月国内原油加工量累计达到4.25亿吨，累计同比仅增长4.2%。因地缘及税费因素影响，今年国内地炼开工负荷持续走低且并远低于历史同期水平，虽然7月以后地炼开工有所回升，但整体仍然处于历史偏低水平。 •从终端消费来看，经济环境低迷持续制约国内石油消费，今年1-7月国内汽油及柴油表观消费同比分别下降7.11%和4%，整体终端石油消费表现疲弱。 数据来源:Wind、Ifind、Bloomberg，方正中期研究院 机构大幅上调原油市场过剩预期 •美国关税政策下，全球经济及石油需求前景预期转弱，同时在OPEC+逐步增产的背景下，全球原油供给将逐步增加，未来原油市场仍面临过剩预期。能源机构最新的月报大幅上调了原油市场过剩预期，EIA、IEA预计三季度原油市场过剩量将达到160万桶/日，四季度过剩量将超过200万桶/日，而全年的过剩量预计将超过160万桶/日，较上月预测均做了较大幅度上调。 季节性分析 •由于原油消费具有一定的季节性特点，因此炼厂会根据下游石油产品的需求特点进行生产及检修的调整，进而给油价的季节性波动提供理论支撑。我们从近14年的统计结果来看，油价在2、4、7、12月份上涨概率较大，1、5、9、10月份油价下跌概率较大，但整体表现出来的季节性特点并不十分明显。从近5年的统计结果来看，油价在4、12月份上涨概率较大，5、10月份下跌概率较大。8月份是夏季驾车出行的高峰时期，汽油需求相应增长，对油价有一定支撑，年底到年初一般为油品消费的淡季，油价往往缺乏季节性支撑。而由于原油作为大宗商品的龙头品种，受到宏观经济、地缘政治等因素的影响较为明显，一定程度上也弱化了油价走势的季节性特点，尤其是近几年全球地缘政治格局变化较大，对原油市场造成较大冲击，其季节性特点进一步弱化。 数据来源:Wind、Ifind，方正中期研究院 原油技术分析 •从长周期来看，SC原油原油期货价格仍处在下降三角形形态中，运行重心不断下移，在跌破500一线支撑后，下方技术支撑位关注450附近。从短周期来看，SC原油日K线整体处于均线下方运行，近期交易量较前期明显萎缩，MACD绿柱收缩至0附近，技术指标偏弱。 原油期权策略 •国内原油期权自2021年6月21日上市以来，交易量稳步增长，市场活跃度逐步提升。今年以来国内原油期权持仓量有明显增长，成交量也有一定回升。从持仓分布上看，认购期权及认沽期权持仓分布较为均匀，但成交量在实值期权上分布较多，而极度虚值认购期权上也有一定分布。从原油期货历史波动率来看，今年上半年原油期权波动率水平整体整体回升，4月中旬以及6月中旬波动率水平显著上升，8月波动率水平有所下降。•期权策略：基于原油整体运行重心偏向下的观点，期权操作上，建议买入原油虚值看跌期权。 数据来源:Wind、Ifind、Bloomberg，方正中期研究院 后市展望 宏观面：全球经济维持低速增长，贸易保护主义升级、政策不确定性加剧以及高债务压力将成为主要制约因素，但美联储9月预计将降息25个基点，一定程度上提升市场风险偏好。 原油供需面：全球石油供给预计保持增长，OPEC+预计维持增产+适度调整的节奏，受制于上游投资以及钻机数量的下滑，美国原油产量有所下降，而地缘局势变化将给原油供给侧带来不确定性，俄乌和谈、伊核谈判走向以及制裁因素仍面临较大的变数，进而对原油供给形成扰动。在经济增长动能偏弱预期下，石油需求前景受到持续打压，多机构下调今年全球石油需求增量预期且增幅预计低于去年，全年需求增量预计不足100万桶/日，而当前夏季石油消费旺季也接近尾声，石油需求环比预期转弱。整体来看，供给增量冲击叠加需求转弱预期下，未来原油市场面临供给过剩压力。 原油价格：原油市场供给过剩持续压制油价，但地缘因素对油市形成阶段性扰动，9月预计油价将呈现震荡偏弱格局，整体运行重心偏向下。9月Brent原油波动区间预计在62-68元/桶，SC原油波动区间预计在450-500元/桶。 风险点：地缘局势持续动荡；俄乌停火生变； 免责声明 本报告中的信息均源于公开资料，方正中期期货研究院对信息的准确性及完备性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考， 报告中的信息和意见并不构成所述期货合约的买卖出价和征价，投资者据此作出的任何投资决策与本