对等关税落地 静待降息来临

对等关税落地静待降息来临 宏观金融与航运团队陈臻Z0018730 2025年8月30日 摘要 ◆多个经济体公布了二季度GDP，除泰国因节假日因素环比锐减之外，其他经济体均实现同比和环比双增长，未出现或避免了技术性衰退。二季度GDP经季调后上修至5.93万亿美元，环比折年率3.3%，高于初值3%和预期3.1%。其中，投资和消费者支出上修是主因，但政府支出下修和进口上修则部分抵消前两项利好。受关税政策影响，欧洲经济降速，欧元区和英国二季度GDP同比和环比增速均低于前值。 ◆经过三轮延期后，8月8日对等关税正式落地。英国、巴西和福兰克群岛仅被征收10%关税，是最低一档。15%无疑是最多的一档，包含40个经济体，其中包括欧盟、日韩、新西兰、以色列等美国重要盟友。这也意味着美国将“解放日”10%基准关税提升至了5个百分点。自5月以来，美国先后与英国、越南、印尼、菲律宾、日本、欧盟、韩国签订贸易协议。七个国家累计将对美国投资1.45万亿美元，向美国订购8650亿美元能源、100亿美元+50架波音飞机、45亿美元农产品、军工装备以及对美开放全部或大部分本国市场（零关税）。8月中美双方仅确认将24%对等关税以及部分301法案商品的关税豁免期延长90天。 ◆今年全球经济增速预期2.5-2.6%，明年预期2.6-2.7%，低于1980-2024年3.34%平均增速。美国经济增速有望好于预期，主要得益于贸易协定与大而美法案。相较而言，贸易协议对美国经济长期推动作用有可能远胜于大而美法案。大而美法案本质是“劫贫济富+加大杠杆”，更像是美国内部财富从时间和层级两个维度的再分配。贸易协议不仅实实在在赚取了别国的真金白银，还能实现制造业回流。在消费和投资刺激下，三季度美国实际GDP可能进一步提速，预计环比增速可能达到0.87%。今年关税政策有望为美国政府带来1万亿美元财政收入，不过贸易协议和大而美法案的副作用也十分显著，将通过国内和国外两条路径推升美国通胀，四季度美国通胀或突破3%。与美国签订贸易协议后，下半年欧盟经济将稳定发展，主要通过服务业，而实体产业前景并不乐观，很有可能再度衰退。一方面，欧盟将对俄罗斯发起19轮制裁，彻底断绝俄罗斯廉价和稳定能源转从美国和中东进口高价能源，将使欧盟工业商品承受高成本劣势。另一方面，美国是欧盟第一大出口贸易国，然而从8月起将被征收15%关税，是以往的三倍，钢铝将被征收更高关税。欧盟还将投资6000亿美元，开放本经济体20万亿美元市场，接受美国汽车和工业标准。此消彼长将使得欧盟对美国制造业生产优势和贸易顺差锐减。日本三季度经济将继续稳定复苏，有望保持1-1.5%的同比增速。印度被美国累计加征50%关税之后，将迎来严峻挑战。倘若贸易谈判失败，9月之后出口和GDP增速必将明显下降。 ◆在白宫施压下，美联储大概率将在9月议息会议降息25BP，四季度再降息1轮。欧洲央行此轮降息或已结束，未来1年至多再降息一轮。英国基准利率较高，英国央行后期还将降息1-2轮。为了防止经济复苏步伐放缓，预计日本央行年底前不会加息，可能会在明年一季度开启。瑞士外贸极为依赖美国进口，如今被美国加征39%高昂关税，将迫使瑞士银行进一步降息稳定经济。目前瑞士基准利率已经降至0%，这就意味着今年底前全球将再现负利率。 第一部分全球：对等关税落地多数央行按兵不动 第二部分美国：央行年会超预期放鸽三大股指创历史新高第三部分欧洲：二季度GDP降速英国央行降息25BP第四部分亚洲：日本经济稳步复苏韩国连续三轮保持利率不变第五部分新兴经济体：7月出口抢运制造业整体萎缩第六部分全球宏观经济综合展望 CONTENT目录 1、二季度主要经济体实际GDP 截至8月底，已有多个经济体公布了二季度GDP，除泰国因节假日因素环比锐减之外，其他经济体均实现同比和环比双增长，未出现或避免了技术性衰退。⚫美国：二季度GDP经季调后上修至5.93万亿美元，环比折年率3.3%，高于初值3%和预期3.1%。其中，投资和消费者支出上修是主因，但政府支出下修和进口上修则部分抵消前两项利好。整体来看， 在政府收紧银根情况下，投资和消费依然强劲，拉动美国经济保持稳定增长。⚫中国：依然是世界第二，二季度同比和环比分别增长5.2%和5.5%，占美国GDP比重76%。二季度中国遭受美国关税打压，4月至5月中旬中国出口至美国货物量锐减。不过，中国通过扩大对其他经 济体出口贸易部分弥补了美国贸易缺口，同时在5月中旬与美互降关税后一度引发抢运潮。此外，适度放宽国内财政和货币政策，因此整体二季度依然能保持较快发展。⚫欧洲：虽然对等关税豁免90天，但是钢铝和汽车关税分别提升至50%和25%，令欧盟经济降速。毕竟，钢铝和汽车是欧盟两大支柱企业，而美国是欧盟最大出口贸易国。二季度欧盟实际GDP环比增 长0.17%，创近6个季度新低。英国4-5月GDP环比均下降，但6月环比反弹，避免英国二季度出现负增长。瑞士经济保持稳步发展，真正的挑战是在三季度，8月8月起被美国征收39%高额对等关税，而瑞士对于美国出口依赖度极高。⚫日韩：日本二季度保持低速回暖，GDP同比和环比分别录得1.3%和0.3%。随着关税战来袭，日本央行推迟了加息步伐。韩国一季度GDP出现同比和环比双负增长，二季度实现逆袭，同比和环比增 速均达到0.6%，主要得益于对美抢出口以及服务行业稳定发展。 ⚫东盟：越南二季度同比和环比增速分别达到8.8%和9.2%，在东盟国家中增速最快。越南近几年依托相对低廉的土地和人口成本优势，吸纳了大量海外投资，尤其中美贸易战升级后，越南制造进一步填了部分美国市场，同时转口贸易也推升出口贸易额。菲律宾也保持了较高增速，二季度同比和环比分别录得5.5%和6.7%。新加坡、印尼和马来西亚稳定发展，同比增速保持4%以上。泰国增速趋缓，环比受节假日影响大幅下滑，同比仅增长2.8%。随着美国严查商品原产地，未来东盟出口贸易量将明显减少。⚫美洲：墨西哥受到关税影响显著，同比0增长。哥伦比亚和智利相对稳定。 2、两大产业再度分化 ⚫7月全球两大产业再度分化。其中，全球服务业PMI录得53.4，创近11个月新高，从2023年以来均处于荣枯线以上；全球制造业PMI录得49.7，再度重返荣枯线以下。 ⚫发达经济体长期处于“制造业萎缩、服务业扩张”状态。不过，欧元区8月超预期达到扩张区。 来源：Wind、方正中期研究院整理 ⚫新兴经济体受到关税影响较为明显，多个新兴经济体制造业也出现衰退迹象。 ⚫印度经济强势，两大产业长期处于60的强扩张区。 3、 多 数 央 行 选 择 按 兵 不 动 7-8月绝大多数央行仅有1次议息会议，部分央行召开两轮。综合来看，全球主要央行已从连续降息逐步转向谨慎降息。 ⚫降息：土耳其央行降息幅度最大，达到300BP，主要因为土耳其恶性通胀持续趋缓。不过，7月通胀率依然达到33.52%，因此基准利率还是达到43%，是所有主要央行中最高的。俄罗斯经济遭受西方国家制裁影响严重，目前主要靠国内军工产业来支撑GDP数据。因此随着通胀率终于重回个位数，俄罗斯央行选择大幅降息200BP刺激经济发展。印尼央行加快了利率回调步伐，是主要央行中唯一在7-8连续两轮降息的。英国央行降息25BP至4%，主要为了刺激本国经济体发展，在主要发达经济体央行中依然偏高。 ⚫维持：美联储在7月31日的议息会议继续按兵不动，连续5轮未降息，并且鲍威尔讲话偏鹰，直接导致白宫通过各种手段和途径施压美联储。8月22日杰克逊霍尔全球央行年会，鲍威尔迫于压力超预期放鸽。欧洲央行在连续降息8轮之后选择维持现有利率政策不变。欧元区失业率维持历史低位，通胀水平达到2%长期目标，是欧洲央行选择维持现有利率不变的底气。日本一季度GDP出现负增长，且受到贸易政策影响较大，同时通胀率不断回落，日本央行暂未加息，静观其变。瑞士被美国征收39%对等关税，并且对美国出口依赖度较高，不过目前基准利率已经处于零利率，因此瑞士央行选择静观其变，避免过早出现负利率。韩国央行连续三轮维持现有利率不变，不过行长发表鸽派言论，表示将坚持宽松的货币政策。 ⚫加息：7-8月在主要央行中无加息。 4、美国8月8日正式向全球落地对等关税 ⚫4月2日特朗普向全球发送征税函，随后在4月9日宣布90天豁免期。经过多轮磋商，特朗普在7月9日和8月1日先后两次延长豁免期，最终于8月8日落地实施，并且调整了绝大多数经济体的对等关税税率。 ⚫英国、巴西和福兰克群岛仅被征收10%关税，是最低一档。英国是“独立日”后首个与美国达成贸易协议的国家。巴西一度被美国征收最高的50%对等关税，特朗普给出的理由是现任巴西总统卢拉对于前总统博索纳罗的政治迫害。经过磋商后，美国将关税恢复至最初10%。 ⚫15%无疑是最多的一档，包含40个经济体，其中包括欧盟、日韩、新西兰、以色列等美国重要盟友。这也意味着美国将“解放日”10%基准关税提升至了5个百分点。 ⚫东盟和南亚国家主要集中于19%-25%，缅甸和老挝则被征收高达40%关税。印度除了被征收25%对等关税之外，从8月27日零时起还会被征收25%俄油二级关税，累计达到50%。 ⚫美国对北美两大邻国均征收高关税，加拿大35%、墨西哥30%。与墨西哥谈判较为顺利，特朗普宣布对墨西哥缓征90天。加拿大则选择硬刚美国，甚至一度想拉拢欧盟和日本一起反制美国，因此被美国重点针对，并且为了防止加拿大出口贸易商转口避税，特意补充“为逃避加拿大35%的关税而转运的货物将被征收40%的转运关税”。倘若对两国关税真的完全落地，北美自贸区将名存实亡。 ⚫叙利亚被征收41%，是目前最高对等关税。 7⚫在两轮征税函名单中均未出现俄罗斯，主要是为了俄乌停火创造更为良好的谈判氛围。 美国已达成的贸易协议 中级法院维持特朗普大部分关税非法的裁定特朗普决定上诉最高法院 8月29日美国联邦巡回上诉法院裁定 5月28日美国纽约国际贸易法院裁定 否则了美国总统特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》（IEEPA）实施的一揽子关税政策（芬尼太税及4月初开始实施的全球对等关税）的权力，认为侵犯了国会管理贸易的权力。 否决了美国总统特朗普实施大部分关税政策的权力。多数法官一致认为，《国际紧急经济权力法》赋予总统‘监管’进口的权力并不包括通过行政命令征收关税的权限，因此我们维持下级法院的判决。法院将裁决的生效时间推迟至10月中旬。 一共有9位大法官，至少需要5票赞成才可以需要通过某项裁定。 ➢中级法院裁定有利于宏观情绪的好转，推动与对美贸易品种的预期改善。不过，即便中级法院已经裁定特朗普的关税违法，并不意味着这些关税将立即失效，需要注意两个时间：其一，中级法院裁定生效时间是10月中旬；其二，特朗普已经提起上诉最高法院。根据中级法院三个月的调查取证裁定周期，最高级法院也有可能会经历长达三个多月的诉讼周期。 ➢从9名最高法官任命情况来看，其中有三位是特朗普亲自任命的，另有三位是同为共和党小布什任命的，因此特朗普并非毫无胜算。 第一部分全球：对等关税落地多数央行按兵不动 第二部分美国：央行年会超预期放鸽三大股指创历史新高 第三部分欧洲：二季度GDP降速英国央行降息25BP CONTENT目录 第四部分亚洲：日本经济稳步复苏韩国连续三轮保持利率不变 第五部分新兴经济体：7月出口抢运制造业整体萎缩 第六部分全球宏观经济综合展望 1.1GDP：二季度上修三季度有望进一步提速 美国二季度GDP经季调后上修至5.93万亿美元，环比折年率3.3%，高于初值3%和预期3.1%。其中，投资和消费者支出上修是主因，但政府支出下修和进口上修则部分抵消前两项利好。整体来看，在政府收紧银根情况下，投资和消费依然强劲，拉动美国经济保持稳定增长。根据亚特兰大联储GDPNow模型推测，美国三季度实际GDP环比折年率有望达到3.5%，主要得益于个人消费和投资提速所致，不过净出口负项规模可能扩大。 ➢服务业扩张趋缓：7月ISM服务业PMI录得50.1，低于