积极推进渠道转型，静待旺季经营回暖

公司2025H1实现营业总收入76.04亿元，同比增长0.80%；归母净利润6.76亿元，同比减少15.79%；扣非归母净利润6.03亿元，同比减少21.85%。2025Q2营业总收入40.05亿元，同比增长5.69%；归母净利润2.81亿元，同比减少22.74%；扣非归母净利润2.60亿元，同比减少26.11%。

核心观点：

1. 渠道变革表现亮眼：公司顺应行业变化，推进“三路并进”和“BC兼顾、全渠发力”策略，速冻食品领域营收同比增长0.8%至76.04亿元。产品端，速冻菜肴制品同比增长9.5%至24.16亿元，小龙虾、小酥肉等大单品发力；传统速冻调制食品和面米制品收入分别下降1.4%和10.8%。7月完成对江苏鼎味泰和鼎益丰食品的收购，拓展冷冻烘焙业务。
2. 渠道转型加速：公司逐步从传统经销转向特通直营、新零售及电商渠道，上半年特通直营渠道增长7.22%至5.55亿元，新零售及电商渠道增长20.92%至5.83亿元。旺季前与商超及新零售渠道深化定制化合作，成为渠道变化的核心看点。传统经销商和商超渠道分别下降1.15%和1.76%。
3. 成本端承压：毛利率下降3.39pct至20.52%，主要因原材料价格上涨及产品结构调整。费用端，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.8%/2.7%/0.5%/-0.1%，渠道精细化运营成效初显，财务费用率提升主要因存款利息收入减少。净利率下降1.94pct至8.88%，归母净利润同比下降15.79%至6.76亿元。
4. 顺利上市港股：公司积极转型，推出肉多多烤肠等爆品，拓展冷冻烘焙业务。上半年顺利在港股上市，为未来国际化战略奠定基础。

研究结论：

• 下调公司2025-2026年营业收入预测至157.82/169.66亿元，新增2027年179.84亿元预测；EPS预测下调至3.99/4.66元，新增2027年5.16元预测。
• 对应2025年8月29日收盘价74.30元，PE估值分别为19/16/15倍，维持“买入”评级。

风险提示： 市场扩张不及预期，行业竞争加剧，原材料价格上涨。