AI拉动政企算力，扣非归母净利增长25%

公司2025H1实现总营业收入474.25亿元，同比增长24.96%；利润总额达到14.01亿元，同比减少25.56%；实现归母净利润10.41亿元，同比增长4.05%；扣非归母净利润11.18亿元，同比增长25.10%。 2、新华三实现营收364.04亿元，同比增长37.75%，贡献主要增长动能 报告期内，ICT基础设施及服务营收360.4亿元，同比增长37.80%，毛利率18.06%，同比下降6.32pct，华三贡献主要增长动能。其中 国内政企业务营收310.4亿元，同比增长53.55%，持续赋能产业数字化转型升级，在政府、金融、医疗、交通、能源、企业和教育等领域持续深入； 国内运营商业务营收34.5亿元，同比减少31.26%，主要受运营商Capex无线资本开支下降影响，预期无线资本开支下降幅度逐年缩减； 国际业务营业收入19.2亿元，同比增长60.25%，公司在海外继续深化本地化战略，公司ICT产品及解决方案已在沙特、哈萨克斯坦、新加坡、泰国、南非、乌兹别克斯坦、马来西亚、西班牙、菲律宾等国家实现项目落地。 此外，公司IT产品分销营收140.2亿元，同比增长2.93%，毛利率4.57%，同比下降1.24pct。 3、产品结构变化持续拉低毛利空间，整体费用率持续缩减 2025H1毛利率15.24%，同比下降3.80pct，我们预计毛利率下降主要系产品结构改变，低毛利IT设备及白盒产品占比加大所致。 2025H1期 间 费 用 率 净 利 率11.75%， 同 比 下 降1.87pct， 其 中 销 售/管 理/财 务/研 发 费 用 率 分 别 为4.03%/1.06%/5.16%/1.50%，同比分别变化-1.42/-0.16/-1.19/+0.91pct。 4、聚 焦 “A If o rA L L” ， 加 快 大 模 型 垂 类 场 景 应 用 一 站 式 交 付 报告期内，公司聚焦“AI for ALL”，聚合算力、数据、大模型及生态资源，推动AI场景落地。 在AIGC应用方面，公司完成百业灵犀ICT大模型迭代发布，发布百业灵犀深度思考大模型和轻量化ICT大模型，发布LinSeer Cube大模型一体机，应用多类型不同场景需求。 在多元算力方面，公司具备H3C UniServer G7系列服务器，UniPoD超节点产品，发布傲飞算力平台5.0，同时受邀加入全球最大开放计算社区OCP成立的边缘计算模块化硬件系统工作组，推进边缘技术应用创新。 在网络连接方面，报告期内公司发布基于DDC架构的新一代无损网络解决方案，发布800G国芯智算交换机，整机国产化率超95%，并通过工信部进网测试，此外公司在国产化核心交换机、园区交换机产品也取得重要突破，已形成系列国产化交换机产品矩阵。此外，发布多款全场景Wi-Fi 7新产品以及全光网络5.0解决方案，帮助园区及工业实现超低延时、高可靠组网。 此外，在智能存储方面，公司基于新一代高性能分布式融合存储H3C UniStor Polaris X20000推出AI数据平台解决方案，同时发布面向中小企业数据存储场景的光纤交换机和新一代入门级SAN存储产品；在主动安全领域发布防火墙AI运维助手。 5、新华三股权拉动扣非归母净利润增长 报告期内，新华三剩余19%期权远期安排金融负债，对当期损益影响约为-1.53亿元。此外由于本期购买股权，银行长期借款增加导致利息支出增加。 此外，截止报告期披露日，公司已向港交所递交H股上市申请，已向中国证监会报送备案材料并已获中国证监会接受。未来公司深化全球化战略布局，加快海外业务发展，新华三有望在产品技术、行业应用和国际合作等领域集聚增长动能，整体利润有望增厚。 6、 投 资 建 议 ： 公司聚焦“算力+联接”业务，持续推动AI场景落地，助力AI无损网络建设，有望受益于国内算力Capex投资，考虑公司业务结构及毛利率变化，调整盈利预测，预计2025-2027营收分别由816.5/874.5/951.8亿元调整为948.6/1087.3/1247.4亿元，预计每股收益分别由0.62/0.73/0.86元调整为0.76/0.86/0.98元，对应2025年8月29日27.9元/股收盘价PE分别为36.9/32.4/28.4倍，维持“买入”评级。 7、 风 险 提 示 ： 数 字 化 转 型 不 及 预 期 ； 运 营 商 云 计 算 投 入 不 及 预 期；A I智 算 推 广 不 及 预 期 ；上 游 芯 片 等 原 材 料 成本 波 动 风 险;新 华 三 剩 余1 9 %股 权 不 确 定 性；港 交 所 上 市 不 确 定 性 ；系 统 性 风 险。 资料来源：wind，华西证券研究所[Table_Author]分析师：马军分析师：柳珏廷邮箱：majun@hx168.com.cn邮箱：liujt@hx168.com.cnSAC NO：S1120523090003SAC NO：S1120520040002联系电话：联系电话： 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。