新力量NewForce总第4849期

总第4849期 研究观点 【公司研究】 香港交易所（388，买入）：营收净利双高增长，交易所龙头韧性彰显伊利股份（600887,买入）:盈利拐点凸显，海外拓展加速富途控股（FUTU，买入）：增长动能强劲，国际化与产品创新双驱动比亚迪电子（0285，买入）：上半净利润增长14%，积极布局AI数据中心及机器人相关产业 【公司评论】 美丽田园(2373.HK，未评级）：中国美容第一品牌，独特的"双美+双保健"立体商业模式 【行业评论】 科技行业周报：全球算力投资高景气，看好中国式算力自主 评级变化 咨询热线：400-882-1055服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 【公司研究】 香港交易所（388，买入）：营收净利双高增长，交易所龙头韧性彰显 金煊852-25321539Lexy.jin@firstshanghai.com.hk 业绩概览 25H1港交所实现收入及其他收益141亿港元（同比+33%）；归母净利润85亿港元（同比+39%）；EBITDA为109亿港元（同比+43%）；EBITDA利润率为79%（同比+6pct）。从各业务板块来看，交易费及交易系统使用费/结算及交收费/联交所上市费/存托管及代理人服务费/市场数据费/其他收入在25Q2H1分别达49/32/8/7/6/9亿港元，同比变化分别为+49%/+49%/+13%/+23%/+6%/+9%。 罗凡环852-25321962Simon.luo@firstshanghai.com.hk 行业其他金融股价449.8港元目标价520.0港元（+16%） 交易活跃度显著提升 25H1现货市场收入为67亿港元（同比+62%）。现货市场25H1日均成交金额达2,228亿港元（同比+122%）。随着中国内地大量资本寻求多元化投资渠道，中国内地投资者的离岸市场参与度不断提高，带动南向资金（港股通）25H1日均成交额达1,110亿港元（同比+196%），是24H1的接近三倍，占25H1现货市场成交量23%。北向（沪深股通）25H1日均成交额1,713亿元人民币（同比+32%）。债券北向通日均交易额459亿元人民币（同比+3%），互换通平均每日结算金额达到219亿元人民币（同比+72%），均创新高。此外，联交所IPO发行44家，同比增加15家，总融资额1094亿港元（同比+716%）。 衍生品交易活跃维持升势 25H1衍生品市场日均成交合约张数达170万张（同比+11%）。商品业务方面，LME（伦敦金属交易所）日均成交量达72万手（同比+3%），其中25Q2的日成交量达73万手，创14年以来季度新高。 净投资收益上升 公司25H1实现投资收益净额为29亿港元（同比+14%），其中公司自有资金的投资收益净额为10亿港元（同比+16%），美元兑港元汇率上升造成汇兑收益同比+1.6亿港元，平均年化回报率为5.7%。保证金及结算所基金的投资收益净额为18亿港元（同比+13%），平均年化回报率为1.6%。 上调目标价至520.0港元，维持买入评级 综合而言，香港交易所2025H1业绩表现出色，多项关键指标创下佳绩。港交所作为亚洲领先的交易所集团，具有稀缺性和垄断性优势，其业务与中国资本市场发展和国际化进程紧密相连。长期来看，港交所将从中国经济增长和资本市场开放中受益，具备持续增长潜力。因此，我们预计2026年全年收入/净利润将达274亿/160亿港元，上调目标价至520.0港元，对应2026E 41x的PE，较前一收盘价有16%的涨幅，维持买入评级。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 伊利股份（600887,买入）:盈利拐点凸显，海外拓展加速 黎航荣Wayne.li@firstshanghai.com.hk852 2532 1539 收入稳健，利润拐点明确 25H1实现总营收619.33亿元，同比+3.4%；归母净利72.0亿元，同比-4.4%，行业压力下取得稳健业绩。单Q2营收289.14亿元，同比+5.8%，环比提速4.4pct；归母净利23.26亿元，同比+44.6%，盈利拐点清晰。扣非净利口径：H1同比+31.8%，Q2低基数下同比+49.5%，剔除一次性因素后盈利弹性更显著。 液奶企稳，奶粉高增，冷饮领跑，海外提速 1）液体乳：25H1收入361.3亿元，行业压力下同比-2.1%，份额稳居行业第一；单Q2收入164.9亿元，同比-0.8%，降幅较Q1明显收窄。上半年常温板块以高端白奶、功能奶及高质价比新品为抓手，份额企稳回升；低温白奶收入逆势增长+20%以上，低温酸奶、乳饮料通过爆品策略及山姆等会员店定制实现放量。2）奶粉及奶制品：25H1收入165.8亿元，同比+14.3%；单Q2收入77.6亿元，同比+9.7%。公司婴配粉零售额市场份额达18.1%，同比提升+1.3pct，已跃居全国第一，其中羊奶粉市场份额同比+3.0pct至34.4%；成人粉零售额份额26.1%，同比+1.8pct，稳居第一，功能性、药食同源驱动中高端产品双位数增长；奶酪toC/toB双轮驱动，toB营收同比大幅+20%以上。3）冷饮：收入82.3亿元，同比+12.4%，单Q2收入41.2亿元，同比+38.0%。上半年线上线下份额均为行业第一，印尼、泰国市场持续扩张。4）国际业务：公司继续深化海外布局，期内海外业务实现多点突破，冷饮在东南亚深耕本土化，婴配羊奶粉在北美、中东、独联体等地区取得突破，新西兰、荷兰的高端产能持续推进。上半年海外主要品类冷饮同比+14.4%，婴幼儿羊奶粉同比+65.7%，为公司的长期发展奠定了坚实基础。 市值1751.49亿元总股本63.25亿股52周高/低30.74/19.91元每股净资产8.43元 毛利率抬升，费用率下降 上半年公司毛利率达36.0%，同比+1.3pct，主要受益原奶等原材料价格下行。费用方面，销售费用率18.3%，同比-1.1pct，产业链健康度提升带来费用投放效率改善。管理、研发、财务费用保持稳健。我们预计公司将维持力争提升全年净利润率至9%的目标不变，若后续行业需求进一步复苏，或存在超预期空间。下半年公司有望通过新品、新渠道差异化投放，避免价格战，继续锁定利润改善趋势。 目标价35.00元，买入评级 综上所述，我们预计2025-2027年有望分别实现净利润111.2/123.3/132.6亿元，当前股价对应2025年PE约15.9倍，低于过去五年中枢。公司液奶基本盘稳固，奶粉、冷饮、奶酪、成人营养品多点开花，海外扩张打开中长期空间。高分红+充裕现金流提供安全边际，给予目标价35.00元（对应2025年20倍PE），维持买入评级。 重要风险 1）食品安全；2)行业竞争加剧；3）经济恢复不及预期；4）原奶周期回升不及预期。 富途控股（FUTU，买入）：增长动能强劲，国际化与产品创新双驱动 金煊852-25321539Lexy.jin@firstshanghai.com.hk 收入结构多元化 富途控股2025年第二季度总营收达到53.11亿港元，较去年同期的31.29亿港元增长69.7%，显著超越了市场预期。收入结构多元化特征明显，三大主营业务板块均贡献了显著增长。 行业金融服务股价186.11美元目标价220.00美元（+18.2%） 盈利能力显著提升 富途控股在2025年第二季度的盈利能力显著提升，毛利润达到46.40亿港元，毛利率高达87%，较去年同期显著提升，反映了公司卓越的规模经济能力和成本管理效率。运营费用为13亿港元，同比增长21%，远低于收入增长幅度，表明公司在扩大业务规模的同时有效控制了成本增长。运营利润达到33.44亿港元，同比增长126%，运营利润率从去年同期的47%大幅提升至63%。净利润达到25.7亿港元，同比增长112.7%。按非GAAP准则计算的调整后净利润为26.6亿港元，同比增长105.2%。净利润率从去年同期的38.6%提升至48.4%，创造了新历史纪录。 市值259.12亿美元总股本1.39亿股52周高/低197.35美元/54.22美元每股净资产25.89美元 用户增长强劲且参与度高 公司注册用户总数达到2710万，同比增长16.6%。开户用户数达到524.4万，同比增长29.6%。更有价值的是，有资产客户数增至287.7万，同比增长40.9%，环比增长7.6%。这表明公司不仅吸引了新用户，更成功地将注册用户转化为活跃的交易客户。本季度新增有资产客户超过20.4万，同比增长31.6%，其中香港市场贡献了最多新客户，主要得益于交易政策引发的市场波动和一系列高调IPO提振了零售情绪。有资产客户的季度保留率持续保持在超过98%的极高水平，反映了客户对公司平台的高度满意度和忠诚度。 客户资产和交易活动 富途控股的客户资产规模在2025年第二季度创下历史新高，总客户资产达到9739亿港元，同比增长68.1%，环比增长17.4%。日均客户资产为8956亿港元，同比增长59.9%。这一增长得益于强劲的净资产流入和香港及美国股市上涨带来的有利市值变动。交易活动在2025年第二季度大幅增加，总交易量达到3.6万亿港元，同比激增121.2%。其中，美股交易量达到2.7万亿港元，环比增长19.7%，创下历史新高。港股交易量为8335亿港元，环比下降9.0%，这主要反映了4月份市场调整的影响。财富管理部门继续表现强劲，客户总资产达到1632亿港元，同比 增长104.4%，环比增长17.2%。 目标价220.00美元，维持“买入”评级 基于富途控股2025年第二季度的卓越业绩和强劲增长势头，给予目标价220.00美元，对应2026E 25.6x PE，维持“买入”评级。 风险提示 监管风险、竞争压力、市场依赖风险、技术风险。 比亚迪电子（0285，买入）：上半净利润增长14%，积极布局AI数据中心及机器人相关产业 陈晓霞852-25321956xx.chen@firstshanghai.com.hk 2025上半年业绩 比亚迪电子上半年营收人民币806亿元，同比增长2.58%，净利润17.3亿，同比增长14%。经营现金流入100亿元，远高于去年，公司整体运营状况良好。板块收入分布：消费电子609亿元，较去年略有下滑；新能源汽车业务收入124.5亿元，增长60%，占公司收入比例首次超过15%；新型智能产品收入72亿，其中数据中心相关业务10亿。 行业TMT股价41.18港元目标价62港元(+50.5%) 汽车电子贡献主要增量 公司的智能座舱、智能驾驶、智能悬架系统、热管理、控制器和传感器产品已实现多产品交付，出货量持续大幅增长。公司通过技术创新打破技术壁垒，自主研发核心零部件，具备完善的自主知识产权，能更好的应对产品降价的压力，维持稳定利润率。随着高附加值的智驾、热管理、智能悬架等产品出货量不断提升，单车价值量也会随着稳步提升。预计2025年汽车电子业务收入增速为35%-40%。 总市值927.87亿港元已发行股本22.53亿股52周高/低60.93/24.23港元每股净资产14.58人民币 大力部署AI数据中心、机器人等新业务 目前AI数据中心和机器人业务成为公司重点开发方向，也是研发费用重要投入方向。公司拓展了企业级通用服务器、存储服务器、AI服务器、液冷散热、电源管理等产品及解决方案。液冷产品今年年内有望在海外某个客户批量出货，明年迎来爆发式增长。此外公司还布局光模块业务，目前具备800G产品的量产能力，处于客户推广阶段，1.6T正在做优化和测试。AMR机器人已经在不同工厂运行，灵巧手的设计已经迭代到第三代，人形机器人的第一代原型机已经完成，正在研发第二代迭代。 目标价62港元 今年大客户零部件业务由于产品周期，预计收入略有下滑；安卓业务保持平稳并增加附加值产