Q2降幅收窄，进口利润回升提振H2

中粮糖业（600737.SH）农产品加工 证券研究报告/公司点评报告 2025年08月31日 评级：买入（维持） 分析师：姚雪梅执业证书编号：S0740522080005Email：yaoxm@zts.com.cn分析师：王佳博执业证书编号：S0740523010002Email：wangjb01@zts.com.cn分析师：严瑾执业证书编号：S0740523010001Email：yanjin@zts.com.cn 报告摘要 事件：公司发布2025年半年报。2025年上半年营收117.7亿元，同比-21.32%，归母净利润4.45亿元，同比-48.42%；其中Q2营收67.3亿元，同比-5.8%，归母净利润2.68亿元，同比-36.54%，Q2降幅较Q1有所收窄。 2025上半年食糖、番茄业务皆受到周期下行压力，公司综合毛利率创近10年同期新低，其中食糖业务上半年毛利率7.48%，同比下降0.1pct；番茄业务16.97%，同比下降34.35pct.。周期困境下，公司严控成本，期间费用率维持历史低位的3.82%。 总股本(百万股)2,138.85流通股本(百万股)2,138.85市价(元)16.17市值(百万元)34,585.18流通市值(百万元)34,585.18 行业层面，二季度呈现价弱量补态势。国内食糖均价（以广西为例）Q2环比+1.5%，同比-6.1%，降幅较Q1收窄1.2pct；番茄方面，5kg以上出口价格（以美元计）Q2环比-1.5%，同比-44.5%，降幅较Q1收窄2.3pct。过去两年番茄利润占比提升，其上半年价格跌幅较大对利润影响程度增强，但公司在行业内的盈利能力仍保持领先，上半年番茄16.97%的毛利率远高于其他三家上市公司番茄业务的毛利率表现（分别为冠农股份11.77%、ST中基-4.58%、东方红-0.4%）。 交易规模方面，Q2全国食糖进口量同比+800%，5kg以上番茄酱出口量同比+20.8%。公司产品创新方面，上半年注射级药用糖、药用红糖、液体糖销售均取得突破，先后推出药用糖、液体糖等5大系列产品，满足客户“一家多供”的需求，成为国内产品品种最多的制糖企业之一。小包装糖生产线已完成工程结算，处于转运营生产阶段，报告期内完成1,000吨小包装糖生产销售，同比增长41%。 公司进口业务毛利占比50%左右，6月以来食糖进口利润大幅回升，配额内吨糖进口利润1600-1800元，配额外利润500-700元，创近5年新高；去年同期分别为1000-1400元、-500~-200元，进口利润回升将显著提振下半年业绩。海关数据显示，7月食糖进口量创近10年同期新高。 根据WindESG最新评级结果，公司ESG评级提升至“AA”级，连续三年实现跃升，综合得分8.31创历史新高。 相关报告 投资建议：作为双行业龙头，公司依赖充足资金储备、差异性产品以及优秀的风险管理能力，有望在阶段性行业困境下寻求新突破，我们延续“2025年将是年度利润拐点”判断，预计2025-2027年营业收入为302.4/351.8/413.9亿元；归母净利润为14.03/18.76/25.96亿元，维持“买入”评级。 1、《中粮糖业24年年报及25年一季报点评：》2025-05-052、《中粮糖业2024年三季报点评：》2024-10-313、《中粮糖业24年半年报点评：产能投放提高市占，持续分红回报股东》2024-09-01 风险提示：国内外糖价下跌限制自产糖利润释放，进口利润恢复不及预期，番茄市场拓展遇瓶颈，历史规律失效，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时等风险。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。