2025Q2业绩优异，新品周期持续发力

2025年08月31日长城汽车(601633.SH) 2025Q2业绩优异，新品周期持续发力 事件：长城汽车发布2025年中报，2025年上半年公司实现营业收入923亿元、同比+1%，归母净利润63.4亿元、同比-10.2%，扣非净利润35.8亿元、同比-36.4%。 新车周期下，量增带动收入增长。 2025Q2公司实现营业收入523.2亿元、同比+7.7%、环比+30.7%，我们预计同环比增长主要来自新车上市带动及海外销量持续改善： 1）2025Q2公司实现整体销量31.3万台、同比+10.1%、环比+21.9%；2025款坦克300燃油版及坦克300Hi4-T、二代枭龙MAX、全新高山等新车贡献显著增量； 2）2025Q2单车ASP达到16.7万元、同比下滑0.4万元、环比增长1.1万元。ASP同比下滑预计主要受销售结构变化影响：①出口销量略有下滑（H1国内/国外ASP分别约为15.2/18.2万元、与去年同期基本持平）②2025Q2坦克品牌内销4.9万台、同比-11.3%，去年同期坦克高基数主要系坦克300大订单集中交付以及坦克700处于上市初期集中交付等。 费用增加及销售结构变化影响下，Q2利润小幅下滑。 2025Q2公司实现归母净利润45.9亿元、同比+19.1%、环比+161.9%，实现扣非净利润21.1亿元、同比-30.1%、环比+43.8%。由于2025Q1非经常损益受到报废税返还延迟确认影响，我们还原Q1递延确认的报废税，根据估算Q2预计实现归母净利润约37亿元，环比+39%、与去年同期38.5亿元相比小幅下滑，Q2单车利润1.18万元、同比-13%、环比+14%，利润同比下滑我们认为主要系： 1）毛利率受销售结构影响有所下滑：25Q2毛利率18.8%、同比-2.6pct、环比+1pct； 资料来源：Wind资讯 2）销售费用增加：25Q2销售费用率5.2%、同比+0.9pct、环比-0.5pct，主要系相较去年同期①直营门店开拓加快：截至Q2末长城智选门店（含零售、交付、用户服务中心）超过460家、上半年新增门店超过106家（去年5月才开始开店）；②新车增加带来广宣费用增加：25H1广告及媒体服务费20亿元、同比+50%； 徐慧雄分析师SAC执业证书编号：S1450520040002xuhx@essence.com.cn 夏心怡分析师SAC执业证书编号：S1450524070001xiaxy5@essence.com.cn 3）其他费用率有所优化：25Q2管理费用率1.8%、研发费用率4.5%、同环比均有所下滑，财务费用率-1.3%（去年同期-0.5%)。 相关报告 现金储备充足。 2025Q2业绩优异，新品周期驱动收入增长2025-07-20 6月新能源销量增长亮眼，魏牌交付过万2025-07-02新车持续发力，5月新能源销量增长亮眼2025-06-03新车持续发力，4月销量拐点向上2025-05-05 截至25H1末现金储备（含银行理财）444亿元，上半年经营活动现金流净额92亿元、与去年同期基本持平。 展望：全面变革初见成效，进入成长新阶段。 1）高端化取得初步成绩，坦克、魏牌新车有望贡献显著利润弹性：坦克智享系列产品力显著升级，有望拓宽目标群体、加速渗透城市SUV市场；魏牌全新蓝山、高山已取得初步成功，下一代平台在动力、续航等方面优势更显著，后续新车上市有望贡献销量及利润弹性； 2）经济型品牌转型加速推进，销量及盈利有望触底反转：哈弗燃油车持续迭代，新能源方面充分发挥泛越野优势推出多款新品；欧拉也将迎来品牌焕新及多款新品上市； 2025Q1业绩短暂承压，新品周期下有望迎来拐点2025-04-27 3）品类齐全、技术储备丰富，出口潜力大。公司品类（皮卡、坦克）、动力类型（HEV、柴油等）储备丰富，产品力强，预计随着后续新车型以及各种动力类型的导入及放量，本地化产销进程加快，月销有望持续向上。 投资建议：维持“买入-A”评级。结合公司上半年业绩表现以及强势新品周期，我们调整公司2025-2027年归母净利润预期至137.5、200.8、237.1亿元，对应当前市值PE分别为16.1、11.0和9.3倍。给予2026年15倍市盈率，对应6个月目标价35.19元/股。 风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%及以上；增持——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%（含）至15%；中性——未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%（含）；卖出——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 国投证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 国投证券证券研究所深圳市地址：深圳市福田区福华一路119号安信金融大厦33层邮编：518046上海市地址：上海市虹口区杨树浦路168号国投大厦28层邮编：200082北京市地址：北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编：100034