2025年中报点评：短期税盾影响利润增速，中长期看好经营稳健性

核心观点与关键数据

• 营收与利润：2025年上半年公司实现营收103.0亿元，同比增长4.35%，其中客运收入99.9亿元（同比增长3.9%），货运收入0.7亿元（同比增长18.5%）。利润总额15.43亿元，同比增长2.6%；归母净利润11.69亿元，同比下降14.1%，主要受去年同期税盾因素影响。Q1/Q2归母净利润分别为6.77亿元和4.91亿元，同比分别下降16.4%和10.7%。

• 运力与利用率：2025年上半年春秋总ASK同比增长9.5%，其中国内线增长3.6%，国际线增长41.0%，国际及地区线恢复至2019年92.1%。总RPK同比增长8.5%，其中国内线增长3.5%，国际线增长36.7%，国际及地区线恢复至2019年88.7%。客座率略有下降：综合/国内/国际及地区客座率分别为90.5%/91.6%/86.9%，同比分别下降0.8/0.1/2.8个百分点，较2019年同期分别下降1.2/0.9/3.3个百分点。机队规模达到133架，上半年净增4架，机队利用率9.74小时，同比增长4.96%，但仍较2019年同期低1.45小时。

• 票价与成本：单位客公里收益0.377元，同比下降4.2%，其中国内线/国际线/地区线分别为0.362/0.427/0.468元，同比分别下降4.85%/5.47%/+7.53%；单位座公里收益0.341元，同比下降5.1%。单位ASK成本0.303元，同比下降3.5%，其中单位燃油成本0.102元，同比下降12.6%；单位非油成本0.201元，同比上升1.9%。非油成本上升主要受飞机发动机成本、维修成本及起降费增加影响。

研究结论

• 供需关系与竞争格局：预计2025年行业供给收缩确定性较强，运力提升空间有限，供需关系有望持续改善。民航局倡导“反内卷”行动或推动市场竞争回归理性，减少恶性低价竞争。多重因素可能推动票价回升，带来业绩弹性。

• 公司业绩展望：公司相较于行业具备票价强韧性，收入端或受益于票价回升的业绩弹性。成本端随利用率持续回升有望进一步降本增效。看好公司业绩增长。

• 盈利预测与投资评级：预计2025~2027年归母净利润分别为23.11亿元、30.23亿元、35.14亿元，同比分别增长1.7%、30.8%、16.2%，对应每股收益分别为2.36元、3.09元、3.59元，8月29日收盘价对应PE分别为22.58倍、17.27倍、14.86倍。维持“买入”评级。

• 风险因素：出行需求不及预期、国际航线需求不及预期、油价大幅上涨风险、人民币大幅贬值风险。