蜜雪集团(2097.HK)：上半年业绩超预期，幸运咖加速门店布局

2025H1，公司实现收入148.75亿元/+39.3%，归母净利润26.93亿元/+42.9%。 分析判断 外卖大战+持续推新，驱动单店商品销售收入增长 今年4月份以来，京东、美团、饿了么等平台相继加大外卖补贴力度，现制茶饮和咖啡行业充分受益；同时，公司持续推新，提升产品力，蜜雪冰城推出山楂系列、龙井系列、蓝莓系列饮品及香芋系列冰淇淋等，幸运咖也 创 新 推 出 十 余 款 果 咖 系 列 新 品 。2025H1， 公 司 商 品 销 售/设 备 销 售/加 盟 和 相 关 服 务 收 入 分 别 为138.43/6.52/3.80亿元，同比+39.5%/+42.3%/+29.8%；据我们估算，单店商品销售收入约28万元/+13.2%。 幸运咖加速门店布局，印尼和越南市场门店调改优化 2025H1，公司全球门店净增6535家至53014家，其中，加盟店新开7721家、关闭1187家。分地区来看，2025H1，中国内地净增6697家至48281家，其中，一线/新一线/二线/三线及以下净增门店占比6%/11%/25%/59%，持续渗透下沉市场，同时幸运咖加速门店布局；中国内地以外地区净关162家至4733家，其中，印尼和越南市场对存量门店进行运营调改及优化，门店数量有所减少，哈萨克斯坦开设了首家门店，成功开拓中亚市场。 ►毛利率略有下降，费用管控良好 2025H1，公司毛利率31.6%/-0.2pct，其中，商品和设备销售毛利率30.3%/-0.2pct，主要系原材料采购成本上升及收入结构变化；加盟和相关服务毛利率82.7%/+1.0pct，主要系加盟门店持续扩张带来的规模经济效益。2025H1，公司销售费用率6.1%/同比持平，管理费用率2.9%/+0.3pct，研发费用率0.3%/-0.1pct。 投资建议 考 虑 到 上 半 年 公 司 业 绩 超 市 场 预 期 ， 我 们 上 调 盈 利 预 测 ， 预 计2025-2027年 ， 公 司 实 现 收 入334.26/380.54/418.17亿元（原预测为295.79/333.68/363.51亿元），归母净利润58.80/68.36/76.49亿元（原预测为53.20/60.83/66.97亿元），EPS为15.49/18.01/20.15元（原预测为14.01/16.02/17.64元），最新股价（8月27日收盘价460.4港元，汇率1HKD=0.91CNY）对应PE分别为27/23/21X，维持“增持”评级。 风险提示 行业竞争加剧，门店拓展不及预期，海外市场政策、合规等相关风险，食品安全风险。 盈利预测与估值[Table_profit] 分析师：王璐邮箱：wanglu2@hx168.com.cnSAC NO：S1120523040001联系电话： 分析师：许光辉邮箱：xugh@hx168.com.cnSACNO：S1120523020002联系电话： 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。