收入逆势增长，电商表现亮眼

2025年08月27日 核心观点 ⚫公 司 发 布2025上 半 年 业 绩 ，收 入 逆 势 增 长：公 司 上 半 年实 现收 入21.03亿元 ， 同 比 增 长8.63%， 实 现 归 母 净 利 润4.14亿 元 ， 同 比 下 降13.56%。 其 中Q2单 季 收 入 为8.17亿 元 ，同 比 增 长22.33%，归 母 净 利 润0.83亿 元 ，同 比 减少29.30%。Q2收 入增 长环 比 提 速 ， 盈 利 端 波 动 。 比音勒芬（股票代码：002832） 推荐维持评级 分析师 ⚫电商 、直 营 渠 道 逆 势 高 增 ，品 牌 力 不 断 加 强 ：分 渠 道 看 ，25H1公 司 电 商/直营/加 盟/其 他 渠 道 收 入 分 别 为2.14/14.12/4.63/0.14亿 元 ， 同 比 变 动+71.82%/+10.56%/-10.34%/-22.68%。期 间 公 司 加 快 电 商 渠 道 推 广 ，与 平 台 深度 合 作 ，通 过 直 播 加 大 引 流 ，电 商 增 长 超 预 期 。同 时 ，公 司 加 大 对 直 营 门 店 建设 ，并 通 过 开 设 不 同 类 型 门 店 覆 盖 更 多 消 费 人 群 ，期 间 公 司 全 球 先 锋 店 落 户 深圳 ，终 端 形 象 不 断 升 级 。品 牌 宣 传 方 面 ，公 司 新 签 代 言 人 丁 禹 兮 ，提 升 品 牌 年轻 化 形 象 ， 不 断 打 磨 品 牌 知 名 度 和 美 誉 度 。 截 至 期 末 ， 公 司 线 下 直 营/加 盟 门店 分 别 为672/652家 ， 同 比 变 动+63/+2家 ， 较 年 初 变 动+28/+6家 。 郝帅：15711252705：haoshuai@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524040001 艾菲拉·迪力木拉提：18810537211：aifeila_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525080004 ⚫净利 率 受 毛 利 率 和 销 售 费 用 增 加造 成阶 段 性 波 动 ：公 司25H1净 利 率 为19.69%，同 比 下 降5.05pct，主 要 原 因 是 毛 利 率 和 销 售 费 用 增 加 影 响 。期 间 公司 毛 利 率 为75.92%，同 降1.94pct，系 公 司 加 大 推 出 具 有 竞 争 力 价 格 段 产 品 ，销 售 单 价 下 降 影 响 。 上 半 年 公 司 销 售/管 理/研 发 费 率 分 别 为41.42%/7.93%/3.11%，同 比 变 动+2.47/+0.13/-0.14pct，销 售 费 率 增 加 主 要 由于 公 司 加 大 直 营 门 店 和 电 商 渠 道 建 设 ，以 及 推 广 新 品 牌 所 致 。公 司 正 处 于 发 展新 门 店 类 型 、 新 品 牌 的 重 要 阶 段 ， 短 期 费 用 上 升 符 合 预 期 ，Q2收 入 端 提 速 表明 公 司 战 略 初 见 成 效 。公 司 期 末 存 货 周 转 天 数 为354天 ，同 比 提 升45天 ，主要 是 电 商 、 直 营 渠 道 收 入 增 加 导 致 的 结 构 性 变 化 。 ⚫投 资 建 议 ：公 司 业 绩 短 期 波 动 不 改 长 期 逻 辑 ， 主 品 牌 比 音 勒 芬 市 占 率 不 断 提升 ，新 门 店 、新 渠 道 、新 品 牌 持 续 拓 展 ，为 长 远 发 展 不 断 奠 基 。维 持2025/26/27EPS 1.23/1.40/1.58元 ， 对 应PE估 值 为14/12/11倍 ， 维 持 “ 推 荐 ” 评 级 。 ⚫风 险 提 示 ：终 端 销 售 低 于 预 期 的 风 险；库 存 积 压 导 致 存 货 减 值 增 加 的 风 险；渠道 扩 张 低 于 预 期 的 风 险 。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 1.【银河纺服】比音勒芬（002832.SZ）公司首次覆盖_高端时尚运动领军，多品牌国际化布局 附录： 分析师承诺及简介 本 人 承 诺 以 勤 勉 的 执 业 态 度 ，独 立 、客 观 地 出 具 本 报 告 ，本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 本 人 的 研 究 观 点 。本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不 曾与 、 现 在 不 与 、 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 。 郝 帅 ， 纺 织 服 饰 行 业 首 席 分 析 师 。 加 拿 大 温 莎 大 学 经 济 学 硕 士 ，2015年 起 先 后 在 中 国 银 河 证 券 、 东 吴 证 券 、 国 泰 君 安 证 券 、 中银 国 际 证 券 担 任 分 析 师 、首 席 分 析 师 。曾 获 得2019-2020年 机 构 投 资 者II评 选 纺 织 零 售 行 业 第 三 名 ，2021-2023水 晶 球 评 选 纺织 服 装 行 业 入 围 、 第 四 名 、 第 五 名 。 艾 菲 拉 ·迪 力 木 拉 提 ，纺 织 服 饰 行 业 分 析 师 。中 国 人 民 大 学 本 硕 ，2023年7月 加 入 中 国 银 河 证 券 研 究 院 ，从 事 纺 织 服 饰 行 业 研 究 。 免责声明 本 报 告 由 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 （ 以 下 简 称 银 河 证 券 ） 向 其 客 户 提 供 。 银 河 证 券 无 需 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 。若 您 并 非 银 河 证 券 客 户 中 的 专 业 投 资 者 ，为 保 证 服 务 质 量 、控 制 投 资 风 险 、应 首 先 联 系 银 河 证 券 机 构 销 售 部 门 或 客 户 经 理 ，完 成 投资 者 适 当 性 匹 配 ， 并 充 分 了 解 该 项 服 务 的 性 质 、 特 点 、 使 用 的 注 意 事 项 以 及 若 不 当 使 用 可 能 带 来 的 风 险 或 损 失 。 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 联系 程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn褚颖010-80927755 chuying_yj@chinastock.com.cn 中国银河证券股份有限公司研究院机构请致电：深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层深广地区：上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层上海地区：北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦北京地区：公司网址：www.chinastock.com.cn