保利发展2025年半年报点评：销售价升提质，优化债务结构

——2025年半年报点评 2025年8月26日 ⚫事 件：公 司 发 布2025年 半 年 报， 公 司2025年 实 现 营 业 收 入1168.57亿 元 ，同 比 下 降16.08%，归 母 净 利 润27.11亿 元 ，同 比 下 降63.47%。每 股 收 益0.23元/股 ， 同 比 下 降63.39%。 保利发展（股票代码：600048） 推荐维持评级 ⚫归 母 净 利 润 下 滑：公 司2025年 实 现营 业 收 入1168.57亿 元 ，同 比 下 降16.08%，归 母 净 利 润27.11亿 元 ，同 比 下 降63.47%。收 入 下 滑 主 要 由 于 房 地 产 项 目 结转 规 模 下 降 。归 母 净 利 润 下 滑 较 多 ，主 要 由 于以 下 因 素 。1）毛 利 率 较2024年同 期 下 滑1.38pct， 但 是 较2024年 全 年 水 平 略 提 高0.71pct。2)2025年 上 半年 投 资 净 收 益9.27亿 元 ，较2024年 同 期 下 滑 较 多 。其 中 联 营 和 合营企 业 的 投资 收 益 为8.48亿 元 ， 较 去 年 同 期 的16.05亿 元 下 滑 明 显 。3）2025年 上 半 年公 允 价 值 变 动 收 益80.28万 元 ， 较 去 年 同 期 的6223万 元 明 显 降 低 。4）2025年 上 半 年 公 司 资 产 减 值 损 失2636.53万 元 。5）2025年 少 数 股 东 损 益 为38.57亿 元 ，占 净 利 润 的58.73%，该 比 例 较 全 同 期 提 高28.09pct，因 而 归 母 净 利 润规 模 受 到 相 应 影 响 。从 费 用 管 控 看 ，2025年 上 半 年 ， 公 司 销 售 费 用 率 和 管 理费 用 率 分 别 为2.61%、1.46%，分 别 较 去 年 同 期 提 高0.37cpt、下 降0.02pct。 分析师 胡孝宇：huxiaoyu_yj @chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523070001 ⚫销 售价 升 提 质：2025年 上 半 年 公 司 实 现 销 售 面 积713.54万 方 ， 同 比 下 降25.23%； 销 售 金 额1451.71亿 元 ， 同 比 下 降16.25%； 对 应 的 销 售 均 价2.03万 元/平 米 ， 同 比 增 长12%。 价 升 明 显 ， 公 司 推 盘 质 量 提 高 。从 销 售 结 构 看 ，公 司 存 量 项 目 销 售 金 额514亿 元 、 增 量 项 目 销 售 金 额937亿 元 ， 分 别 占 销 售金 额 的35%、65%。在 存 量 项 目 上 ，公 司 通 过 增 量 存 量 分 类 施 策 的 策 略 ，有 效提 高 去 化 效 率 ；在 增 量 项 目 上 ，公 司 的 增 量 销 售 提 质 ，改 善 销 售 质 量 。从 城 市看 ，公 司38个 核 心 城 市 销 售 占 比 达 到92%，上 海 、广 州 、成 都 等9个 核 心 城市 市 场 排 名 第 一 。 ⚫拿 地 质 量 高:2025年 上 半 年 ，公 司 新 增 项 目26个 ，计 容 面 积228万 方 ，总 地价509亿 元 ，对 应 楼 面 价2.23万 元/平 米 。按 照 地 价 计 算 的 权 益 比 例 为87%，稳 定 在 公 司 近 年 来 较 高 水 平 。从 城 市 能 级 看 ，新 增 项 目 均 位 于 高 能 级 城 市 ，其中8个 位 于 一 线 城 市 ，拿 地 质 量 高 。从 投 资 强 度 看 ，以 总 地 价 口 径 计 算 出 公 司2025年 上 半 年 投 资 力 度35.06%，其 中Q2单 季 度 的 投 资 力 度 为39.97%，Q2拿 地 较Q1积 极 。从 公 司 在 手 项 目 看 ， 截 至2025年 上 半 年 末 ， 公 司 待 售 项 目5855万 方 ， 其 中 增 量 项 目 待 售 计 容 面 积894万 方 。 资料来源：中国银河证券研究院资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 ⚫融 资 通 畅 债 务 结 构 优 化：1）杠 杆 水 平 下 降截 至2025年 上 半 年 末 ，公 司 剔 除预 收 款 的 资 产 负 债 率63.30%，净 负 债 率 为59.64%，分 别 较 年 初 下 降1.40pct、3.02pct， 债 务 安 全 稳 步 提 高 。2） 融 资 通 畅 ，2025年 发 行 国 内 收 单 现 金 类 定向 可 转 债 ， 发 行 规 模85亿 元 ，6年 期 综 合 成 本2.32%； 并 且 发 行 公 司 债 和 中期 票 据57亿 元 。3）债 务 结 构 优 化 ，经 营 性 物 业 贷 净 增29亿 元 ，最 长 期 限30年 ， 截 至2025年 上 半 年 末 经 营 性 物 业 贷 余 额 为339亿 元 。 截 至2025年 上 半年 末 ，公 司 三 年 起 以 上 有 息 负 债 占 比42.8%，较 年 初 提 升3.2pct。4）融 资 成本 进 一 步 降 低 ， 公 司2025年 上 半 年 新 增 有 息 负 债 平 均 成 本 为2.71%， 截 至2025年 上 半 年 末 的 综 合 成 本 为2.89%， 融 资 成 本 进 一 步 下 降 。 1.【银河地产】公司点评_优化土储结构，持续压降负债2.【银河地产】公司点评_营收略降，投资维持高权益比例_保利发展2024年三季报点评3.【银河地产】公司点评_营收同比正增长，合理控制投资节奏_保利发展2024年半年报点评4.【银河地产】谨慎计提减值，深耕效果凸显_保利发展2023年报点评 ⚫持 续 推 动 资 产 经 营 发 展：不 动 产 经 营业 态 丰 富 收 入 增 长 。截 至2025年 上 半年 末 ，公 司 在 营 面 积573万 方 ；业 态 包 括 酒 店 、购 物 中 心 、写 字 楼 、租 赁 住 房等 ；公 司 实 现 资 产 经 营 收 入25.4亿 元 ，同 比 增 长13%。资 产 经 营 助 力 公 司 拓宽 融 资 渠 道 ，发 行 商 用 物 业 类REITs、新 增 租 赁 住 房 相 关 贷 款 ，提 升 持 有 资 产的 资 金 使 用 效 率 。不 动 产 综 合 服 务 坚 持 市 场 化 发 展 。截 至2025年 上 半 年 末 保利 物 业 资 管 面 积8.34亿 方 ，实 现 营 收83.92亿 元 ，归 母 净 利 润8.91亿 元 ，分别 同 比 增 长6.6%、5.3%。公 司 拓 展 能 力 优 秀 ，2025年 上 半 年 公 司 新 托 第 三 方项 目 在 管 面 积5.5亿 方 ， 占 比65.9%。 ⚫投 资 建 议：公 司 归 母 净 利 润 受毛 利 率等 因 素 影 响同 比下 滑 。 公 司 销 售价 升 提质 ，投 资 拿 地 质 量 高 ，财 务 方 面 持 续优 化 债 务 结 构，融 资 成 本 下 行 ，稳 步 推 动资 产 经 营业 务发 展。我 们维 持公 司2025-2027年 归 母 净 利 润 为51.13亿 元 、52.49亿 元 、54.42亿 元的 预 测， 对 应EPS为0.43元/股 、0.44元/股 、0.45元/股， 对 应PE为19.43X、18.93X、18.26X， 维 持 “ 推 荐 ” 评 级。 ⚫风 险 提 示：宏 观 经 济 不 及 预 期 的 风 险 、房 地 产 销 售 不 及 预 期 的 风 险 、房 价 大 幅度 下 跌 的 风 险 、 资 金 回 流 不 及 预 期 的 风 险 、 债 务 偿 还 不 及 预 期 的 风 险。 附录： 分析师承诺及简介 本 人 承 诺 以 勤 勉 的 执 业 态 度 ，独 立 、客 观 地 出 具 本 报 告 ，本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 本 人 的 研 究 观 点 。本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不曾 与 、 现 在 不 与 、 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 。 胡 孝 宇 ，房 地 产 行 业 分 析 师 ，5年 房 地 产 研 究 经 验 ，美 国 东 北 大 学 硕 士 ，同 济 大 学 金 融 学 学 士 ，曾 就 职 于 天 风 证 券 ，2023年7月 加 入 中 国 银 河 证 券 研 究 院 。 免责声明 本 报 告 由 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 （ 以 下 简 称 银 河 证 券 ） 向 其 客 户 提 供 。 银 河 证 券 无 需 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 。若 您 并 非 银 河 证 券 客 户 中 的 专 业 投 资 者 ，为 保 证 服 务 质 量 、控 制 投 资 风 险 、应 首 先 联 系 银 河 证 券 机 构 销 售 部 门 或 客 户 经 理 ，完 成 投资 者 适 当 性 匹 配 ， 并 充 分 了 解 该 项 服 务 的 性 质 、 特 点 、 使 用 的 注 意 事 项 以 及 若 不 当 使 用 可 能 带 来 的 风 险 或 损 失 。 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以