国泰君安期货研究所·王蓉（首席分析师 所长助理）

国泰君安期货研究所·王蓉（首席分析师/所长助理）投资咨询从业资格号：Z0002529 日期：2025年08月24日 铝：先抑后扬，风险情绪托底，累库放缓 ◆本周沪铝先抑后扬，仍处在小幅收敛的格局中。当前看，我们继续持有对包括铝在内的工业金属不看空的思路，继续逢回调找买点，向上突破的动能需要看到基本面微观有更撕裂性的矛盾，但目前比较缺乏。全球权益市场包括中国股市表现凸显利多的风险情绪，周五Jackson Hole会议亦看到美联储明确转鸽，9月降息呼之欲出，“预防式降息”显然更能进一步强化近期市场的Risk On模式。 ◆微观层面，尽管目前处在累库周期，但9、10月又是传统旺季（需求虽存在被上半年前置的担忧，但中美对等关税90天暂缓期的再度延后，仍提振了市场风险情绪），年底11、12月的需求表现恐亦不弱，因此当前的累库阶段并未构成对价格的显著利空，“传统旺季”前的累库或不足为惧。铝价整体仍需等待突破收敛格局，但单边方向及波动率均偏做多方向。后续重点观察收敛区间突破的关键节点，目前看低波周期仍有一段时日。 ◆当前周频的微观基本面来看，本周SMM华东现货升水小幅走强，截至本周五升水30元/吨；截至8月21日，铝锭社会库存较前周继续累库0.8万吨至57.9万吨，幅度收敛，周四甚至转小幅去库。下游方面，截至8月22日铝板带箔周度总产量本周环比小增，年初迄今累计同比下降-0.97%，降幅继续温和扩大；截至8月20日铝型材产量及样本排产小增。下游加工利润看，铝棒加工费较前周小降20元/吨至230元/吨，目前继续处在历年同期偏低位，但绝对加工费水位依然不算低。 氧化铝：短期仍在3000-3200平台水平达到了一定的均衡 ◆氧化铝短期仍在3000-3200平台水平达到了一定的均衡，整体市场风险情绪对AO同样有所提振，且本周有小幅运行产能减产，开工率亦下滑，现货价格小降，累库幅度放缓。 ◆最新本周现货价格看，继续呈现全周稳中小降。据阿拉丁（ALD）调研消息：8月18日新疆某电解铝厂常规招标1万吨氧化铝，中标到厂价格在3480-3490元/吨左右，低价区间较上周下跌10元/吨，均为北方货源。按照4网均价看，截至本周五山西、河南、山东、广西、贵州、内蒙古分别报在3228、3223、3204、3326、3326、3225元/吨，山西、河南、山东继续有小幅调降。澳洲FOB远期现货报价本周小幅回升至370美元/吨，进口亏损本周小扩至-88元/吨左右。建议后续，继续观察海外氧化铝到港中国的数量是否显著增长，以及在出口增加后的净影响对库存的扰动。截至8月21日阿拉丁全口径社库在342.3万吨，较前周增加4.8万吨，累库幅度较前周有所收窄；钢联口径亦累库继续，幅度大于阿拉丁口径，本周全口径库存在426.3万吨，环比连续11周增加，较前周增加6.4万吨，电解铝厂内的氧化铝原料库存继续明显增加，港口库存减少。 周度数据：成交量分化，库存增加，内外价差收窄 交易端：价差、成交量、持仓 期限价差：A00现货升贴水走强，氧化铝现货升贴水走强 本 周A00现 货 升 贴 水 走 强，SMMA00铝升贴水平均价从0元/吨变化至30元/吨，SMMA00铝（佛山）升贴水平均价从-50元/吨变化至-30元/吨； ◆本周氧化铝现货升贴水走强，山东氧化铝对当月升贴水从36元/吨变化至67元/吨，河南氧化铝对当月升贴水从56元/吨变化至87元/吨。 持仓：沪铝持仓回升成交量回升，氧化铝持仓增加成交量回落 ◆沪铝主力合约持仓量小幅回升，成交量小幅回升。 ◆氧化铝主力合约持仓量小幅增加，处于历史高位；氧化铝主力合约成交量小幅回落。 持仓库存比：沪铝持仓库存比回落，氧化铝持仓库存比下降 沪铝主力合约持仓库存比回落；氧化铝持仓库存比持续下降，已处于历史偏低位置。 铝土矿、氧化铝、电解铝、加工材 铝土矿：港口库存、库存天数增加 ◆截至8月22日，钢联周度进口铝土矿港口库存呈现累库，环比上周增加77万吨；港口库存天数基本保持同频。 ◆截至7月，阿拉丁口径中国铝土矿港口库存、港口库存天数呈现继续累库趋势。 铝土矿：7月氧化铝企业铝土矿库存出现累库 ◆截至7月，全国43家样本企业铝土矿库存出现累库，环比增加119万吨，氧化铝厂内铝土矿库存天数继续回落。 铝土矿：几内亚港口发运量回升，海漂库存回落 ◆截至8月22日，钢联周度几内亚港口发运量小幅回升，环比上周增加87.89万吨；澳大利亚港口发运量小幅回升，环比上周增加41.99万吨。 ◆截至8月22日，钢联周度几内亚海漂库存小幅回落，环比上周减少8.92万吨；澳大利亚海漂库存小幅回升，环比上周增加34.37万吨。 铝土矿：出港量小幅回升，到港量回升 ◆截至8月15日，澳大利亚韦帕+戈弗港铝土矿出港量小幅回升，环比上周增加14.43万吨； ◆截至8月15日，几内亚博法+卡姆萨尔港铝土矿出港量出现小幅回升，环比上周增加36.16万吨。 ◆截至8月15日，SMM口径下铝土矿到港量回升，环比上周增加180.73万吨。 氧化铝：全国总库存继续累库 ◆本周氧化铝总库存继续累库，环比上周增加6.4万吨。 ◆氧化铝厂内库存小增，电解铝厂氧化铝库存小幅增加，港口库存出现去库，站台/在途库存小增。 氧化铝：阿拉丁全口径库存继续累库 ◆截至本周四（8月21日）全国氧化铝库存量342.3万吨，环比上周增加4.8万吨； ◆氧化铝厂内库存出现累库，环比增1.8万吨；电解铝厂氧化铝库存回升，环比增加0.2万吨；港口库存减少，环比降1.9万吨；堆场/站台/在途库存小幅增加，环比增加4.7万吨。 电解铝：继续累库 ◆从季节性变化规律来看，国内电解铝社会库存多在节后第五周或第六周达到库存高点，随后进入震荡去库周期。 ◆截至8月21日，铝锭社会库存周度累库0.8万吨至57.9万吨，本周继续累库。 铝棒：现货库存、厂内库存呈现去库，出库量回落 ◆本周下游铝棒现货库存、厂内库存呈现去库。 铝型材&板带箔：原料、成品库存比出现分化 ◆截至7月，SMM铝型材成品库存比基本持平，原料库存比出现明显下降； ◆截至7月，SMM铝板带箔成品库存比出现小幅回落，原料库存比出现明显下降。 生产：产量、产能、开工率 铝土矿：7月SMM口径国产矿供应回升 ◆国内铝土矿供应未见宽松，持稳运行为主。截至7月SMM口径国内铝土矿产量小幅回升。进口铝土矿供应仍是推动国内铝土矿供应总量增长的重要增量。 ◆分省份来看，7月钢联口径山西铝土矿产量小幅回升，环比增加12万吨；7月SMM口径山西铝土矿产量小幅回落，环比减少4.25万吨。 铝土矿：7月SMM口径国产矿供应回升 ◆7月钢联口径河南铝土矿产量小幅回升，环比增加6万吨。 ◆7月SMM口径河南铝土矿产量环比减少3.2万吨。 ◆7月钢联口径广西铝土矿产量小幅回升，环比增加4万吨。 ◆7月SMM口径广西铝土矿产量出现回落，环比增加8.94万吨。 氧化铝：产能利用率保持稳定，但基本面宽松格局暂未扭转 ◆氧化铝产能利用率保持稳定，截至8月22日，全国氧化铝运行总产能为9630万吨，周度运行产能环比增加60万吨。 ◆本周国内冶金级氧化铝产量为185.2万吨，环比上周增加0.3万吨，仍处于近几年高位。短期氧化铝基本面供应宽松格局暂未扭转，氧化铝流通货源预计维持相对宽松状态，氧化铝价格或继续承压运行为主。 电解铝：运行产能维持高位，铝水比例出现回落 ◆截至7月，电解铝运行产能继续维持高位，由于利润修复，产能利用率保持高位。 ◆截至8月21日，钢联口径电解铝周度产量为84.83万吨，环比增加0.04万吨，产量水平保持近六年高位。 ◆随着终端消费进入淡季，铝水比例出现季节性回落，铝锭铸锭量预计继续环比回升，供应压力或有。 下游加工：铝板带箔产量小幅回升 ◆本周再生铝棒产量出现回升，周度产量环比增加470吨。 ◆本周铝棒厂负荷环比小幅回升，铝棒周度产量环比增加0.49万吨。 ◆本周铝板带箔产量出现小幅回升，环比上周增0.3万吨。 下游加工：龙头企业开工率小幅回升 ◆本周国内铝下游龙头企业开工率小幅回升，环比增加0.5%至60%，市场呈现温和复苏趋势。 ◆分板块来看，铝板带开工率增加。下游买兴增加，叠加传统旺季逐渐临近，部分企业在手订单增加；铝箔开工率增加，电池箔方面维稳生产，装饰箔等对应的建筑下游亦出现回暖迹象。 下游加工：龙头企业开工率小幅回升 ◆本周铝型材开工率增加，部分企业反馈汽车型材下游采购量有所增加，企业根据需求进行生产，对开工率有一定支撑。 ◆铝线缆行业开工率小增，主因临近电网建设周期，终端提货的加速提振行业开工所致，但线缆订单较上半年略显后劲不足。 ◆再生铝合金开工率持平，传统淡季影响延续，终端消费未见明显改善。 ◆原生铝合金开工率小增，原生铝合金成为铝水消纳的重要出口。 利润：氧化铝、电解铝、加工材 氧化铝：冶炼利润保持良好水平 ◆本周氧化铝利润小幅回落，钢联口径冶金级氧化铝利润为408.2元/吨，冶炼利润保持较好水平。 ◆分省份来看，山东、山西、河南三地氧化铝利润保持稳定，广西氧化铝成本端相对坚挺，利润表现好于其他地区。 氧化铝：冶炼利润保持良好水平 电解铝：利润仍处于高位，但不确定因素干扰市场预期 ◆电解铝利润仍处于高位。但当下全球宏观经济形式复杂，海外地缘政治冲突导致避险情绪升温，贸易政策的多变也导致不确定性因素增加，干扰市场预期。 下游加工：铝棒加工费小降，下游加工利润仍处于低位 ◆下游加工利润看，铝棒加工费周度小降，环比减少20元/吨，下游加工利润仍处于低位。 消费：进口盈亏、出口盈亏、表需 进口盈亏：氧化铝&沪铝进口盈亏有所扩大 出口：7月铝材出口小幅回升 ◆2025年7月未锻轧铝及铝材出口小幅回升，环比增加5.2万吨。 铝加工材出口盈亏呈现分化 ◆铝材出口需求因贸易政策调整受阻，仍待市场博弈，或对需求端构成拖累。 消费绝对量：商品房成交面积回落，汽车产量环比回落 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何