结果好于销售和市场支出带来的超出预期的节约

PDD Holdings (PDD) 宣布 2025 年第二季度财报，营收同比增长 7% 至 1040 亿元人民币，符合市场预期，主要受在线营销服务等业务增长 1% 驱动，但交易服务费收入增长 1% 未达预期，主要受美国“最低免征额”政策变化影响。非 GAAP 净利润同比下降 5% 至 327 亿元，但超出市场预期 46%，主要得益于运营利润增长 20% 和 104 亿元人民币的投资收益。

尽管 PDD 仍处于平台生态系统建设和供应链优化的投资阶段，但运营利润的超预期增长表明，在国家补贴背景下，增量销售和市场推广支出的影响好于预期。预计投资对供应链和平台生态系统的提升将持续影响盈利，但预计 2025 年第四季度将是盈利增长拐点，届时平台生态系统提升政策和“国家补贴”活动将迎来全年里程碑。

基于 2025 年非 GAAP 净利润上调 10%，维持 2026-2027 年预期基本不变，将基于运营利润的股价目标上调 9% 至 146.3 美元，维持“买入”评级。主要风险包括全球业务扩张不及预期、地缘政治问题影响以及利润率扩张不及预期。