华利集团25H1业绩点评：新工厂爬坡顺利，新客户快速放量，静待利润率改善

华利集团（300979.SZ）纺织制造 2025年08月24日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：张潇执业证书编号：S0740523030001Email：zhangxiao06@zts.com.cn分析师：邹文婕执业证书编号：S0740523070001Email：zouwj@zts.com.cn 报告摘要 事件：公司披露25H1业绩，利润端短期有所承压。25H1实现营业收入126.6亿元，同比+10.36%；归母净利润16.6亿元，同比-11.42%。25Q2实现营业收入73.1亿元，同比+9.0%；归母净利润9.02亿元，同比-17.3%。 欧洲区客户实现高增。分产品看，25H1运动休闲鞋收入113.4亿元，同比+10.78%；运动凉鞋/拖鞋及其他收入10.5亿元，同比+74.35%，户外鞋靴收入2.6亿元，同比-57.31%。判断产品品类结构变化主要系部分客户产品品类结构调整所致。分地区看（按客户总部所在地划分），北美客户收入98.9亿元，同比-0.43%；欧洲客户收入23.97亿元，同比+88.94%；其他地区客户收入3.64亿元，同比+45.87%。判断欧洲客户收入大幅增长主要受阿迪达斯、On等高潜客户推动。量价拆分来看，25H1销量1.15亿双，同比+6.1%；人民币口径单价约110.09元，同比约+3.6%。25Q2销量约0.66亿双，同比约+6.5%；人民币口径单价约110.72元，同比约+2.4%。 股价与行业-市场走势对比 Q2盈利能力受新工厂爬坡影响。25H1毛利率同比-6.38pp至21.85%；销售净利率同比-3.17pp至13.2%。25Q2毛利率同比-7.05pp至21.08%，环比-1.82pcts；销售净利率同比-3.84pp至12.42%，环比-1.84pcts。盈利能力承压的主要影响因素：1）新工厂爬坡。2）部分老客户订单下滑对毛利率产生扰动；3）新品牌占比提升而新品牌早期毛利率低于成熟品牌。25H1部分老客户订单下滑，但公司积极拓展新客户，新客户订单同比大幅增长。由于较多的新工厂处于爬坡阶段以及产能调配的安排，短期盈利能力有所承压。 相关报告 1、《H1盈利能力受新工厂爬坡拖累，拟进行高额中期分红》2025-08-112、《Q2盈利能力有望逐步改善，新客户进入快速放量期》2025-05-063、《预计关税影响有限，期待阿迪放量》2025-04-14 客户适度多元化战略下抗风险性提升。25H1客户订单表现分化，部分老客户订单有所下滑，但新客户订单同比大幅增长。与去年同期相比，On和NewBalance跻身公司前五大客户行列，并且前五大客户收入占比由去年同期的76.61%下降为71.88%。适度多元化的客户结构，有助于提升公司在市场环境不确定性下的抗风险能力。 产能爬坡符合预期，后续盈利能力有望逐步修复。25H1越南新工厂出货量达373万双，印度尼西亚新工厂出货量达199万双，中国新工厂出货量达67万双。新工厂爬坡进度符合预期，盈利能力逐步改善中，Q2新工厂毛利率好于Q1，后续新工厂盈利能力将持续提升。 投资建议：公司持续拓展高潜力客户，随着产能持续释放，收入有望保持良性成长。考虑贸易环境不确定性及海外需求波动，判断H2部分客户订单将仍有承压。利润端看，随着新工厂产能爬坡及工人熟练度的逐步提升，下半年利润率有望环比小幅改善。维持此前盈利预测，预计25-27年收入同比+11%、+14%、+13%，归母净利润35、43.5、49.6亿元，同比-9%、+24%、+14%，对应PE18、15、13X，维持“买入”评级。 风险提示：国际贸易风险、跨国经营风险、劳动力成本上升的风险等。 盈利预测表 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。