南华期货丨期市早餐2025.08.25

宏观：国内财政支出增速加快 【市场资讯】1）国常会：听取实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策情况汇报，研究释放体育消费潜力。2）鲍威尔放鸽！强调就业风险，为降息敞开大门，预计关税一次性推升价格，但需时间体现影响。鲍威尔宣布美联储货币政策框架调整，淘汰容忍高通胀政策，承诺力保长期通胀预期锚定。3）特朗普威胁罢免美联储理事库克，盟友央行大会现场质问库克、被驱离会场。4）向特朗普“示好”促谈判：加拿大9月起取消多项对美报复性关税，汽车钢铝关税不变。5）受美关税政策影响，欧洲多个邮政公司暂停向美国发送包裹。6）普京：俄美关系出现曙光，期待与华盛顿全面恢复关系。普京向特朗普提出俄乌停火四项条件，含反对西方在乌驻军。7）特朗普：从其他国家进入美国的家具将被征收关税。 【核心逻辑】国内方面，当前财政支出仍保持持续发力态势，其中政府性基金支出的表现尤为突出，6月、7月两个月的发力节奏更为明显。尽管当前经济增速呈现边际下滑的趋势，但我们无需对此过度悲观，原因在于存量政策正持续加力推进，其对经济的支撑作用仍在逐步释放。结合当前经济现状与决策层的政策顶层设计，我们判断经济循环已出现边际改善。尽管经济运行的根本性矛盾尚未解决，但边际改善的积极信号同样值得关注。在此背景下，未来仍会有托底性政策发力，但出台大规模经济刺激措施的可能性已有所下降。后续需要重点关注消费、出口、投资以及房地产四大领域。海外市场方面，美国经济表现仍具备一定韧性，关税因素对美国通胀的影响仍存在不确定性，近期陆续公布的经济数据以及美联储官员的公开讲话，均对9月降息预期起到了一定的降温作用。然而周五，美联储主席鲍威尔的最新政策表态被市场普遍解读为偏向鸽派立场，9月降息预期再度升温，未来即将公布的非农就业报告及物价指数将成为研判政策转向时点的核心观测指标。 股指：美联储降息预期升温，市场更关注后续路径 【市场回顾】上周五股指走势大幅上行。从资金面来看，两市成交额回升1226.53亿元。期指方面，各品种均放量上涨，大盘期指走势偏强。 【重要资讯】1.美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会上发表重磅讲话，称风险平衡似乎正在发生变化，当前的形势意味着，就业面临的下行风险上升。随着政策处于紧缩区域，这种风险平衡的转变可能意味着需要调整政策立场。鲍威尔讲话后，交易员加大对美联储9月降息的押注，完全消化年底前降息两次预期。2.英特尔公司宣布与美国联邦政府达成协议，后者将向英特尔普通股投资89亿美元，以每股20.47美元的价格收购4.333亿股英特尔普通股，相当于该公司9.9%的股份。3.个人消费贷款贴息政策将于9月1日正式开闸，这是中央财政首次在个人消费贷款领域实施贴息政策。4.特朗普表示，美国正在对“进口到美国的家具进行一项重大关税调查”，为特定行业加征关税做好准备。 【核心观点】上周股指走势涨势如虹，再创新高，情绪整体偏积极，两市成交额维持2.5万亿上方的活跃状态。本周盘前，重点关注的杰克逊霍尔会议信息落地，鲍威尔释放鸽派信号，美联储九月降息基本板上钉钉，对A股也将形成利好，不过前期美国CPI低于预期，对于9月降息，市场已经有所定价，目前市场更加关注后续降息路径，是否连续降息等，因此，维持谨慎乐观，在期指指标显示交易有过热迹象背景之下，不建议追高。 【策略建议】保险策略：持有现货，买入看跌期权 国债：关注筑底进程 上周期债延续下跌趋势。资金利率受税期影响略有上升，但在央行呵护下资金面保持宽松。 股债跷跷板效应仍是债市的主要影响因素。A股持续突破，大盘创10年新高，热点接力轮动，至今未有深调。但值得注意的是“反内卷”政策落地不佳，商品方面相关品种价格回落或止步不前。债市虽然仍受压制，但盘面上看影响似乎逐渐减小，周五大盘加速突破3800点，债市未现恐慌，现券收益率未创新高。主力持仓方面来看，本次主力抄底目前为止并不成功，已有所减仓，多头心态出现动摇。周末美联储主席鲍威尔在全球央行年会上发表鸽派言论，9月降息基本确定，美股大受提振，料A股今日高开，本周仍将保持强势。若债市能与A股逐渐脱敏，则有望筑底。 集运：SCFI降幅再度扩大 【盘面回顾】：上周五集运指数（欧线）期货各月合约价格整体走势震荡略偏下行。截至收盘，除EC2508外，EC各月合约价格均有所下行。 【现货市场】：根据Geek Rate所示，9月4日，马士基上海离港前往鹿特丹的船期，20GP总报价为$1305，较同期前值上调$15，40GP总报价为$2190，较同期前值上调$30。 9月初，达飞上海离港前往鹿特丹的船期，20GP总报价为$1410，较同期前值下降$100，40GP总报价为$2420，较同期前值下降$200。9月初，赫伯罗特上海离港前往鹿特丹的船期，20GP总报价为$1385，较同期前值下降$150，40GP总报价为$2135，较同期前值下降$300。 【重要资讯】：据以色列多家媒体21日报道，以总理内塔尼亚胡当日发表视频声明说，他已批准接管加沙城并同时“击败哈马斯”的军事计划。内塔尼亚胡说，他还指示立即重启与哈马斯的谈判，以使所有被扣押人员获释并结束战争。 【南华观点】：延续此前逻辑，期价整体震荡略偏下行，应是受欧线现舱报价影响——主流船司（达飞、赫伯罗特）9月初欧线开舱报价仍在持续调降，大柜均值也已低于2300美元。对于后市而言，鉴于当前欧线现舱报价和SCFI情况，EC延续震荡偏回落或回归震荡走势的可能性相对较大，需关注部分合约降至低位后有所反弹的风险。 重要申明：本报告内容及观点仅供学习和参考，不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎。 以上评论由分析师徐晨曦（Z0001908）、俞俊臣（Z0021065）、潘响（Z0021448）、王映（Z0016367）提供。 大宗商品早评 有色早评 铜：持续筑底，低位采买 【盘面回顾】沪铜主力期货合约在周中小幅回落，报收在7.86万元每吨附近，上海有色现货升水150元每吨。沪铜库存小幅回落至8.16万吨；LME库存稳定在15.5万吨，近两周止涨；COMEX库存继续上涨至27.1万吨，上涨速度降低。进阶数据方面，铜现货进口出现利润空间，空间不大，时间已有一周；铜铝比小幅上升至3.81；精废价差稳定在1100元每吨附近，属于正常水平。 【产业表现】据了解，自由港印尼公司（Freeport Indonesia）预计到9月16日或达配额量的90%，因此出口量预计大幅增长。截至8月中旬，自由港麦克莫兰公司（FreeportMcMoRan Inc.）的印尼子公司仅使用印尼政府3月授予配额的65%。该公司周四在一份声明中表示，天气条件以及致力于其两座铜冶炼厂的投产影响出口。要达到目标，该公司需在一个月内出口约35万湿吨精矿，可能为海外冶炼行业带来急需的供应。全球铜加工企业正因产能大幅扩张与原材料短缺同时发生，导致精炼铜生产利润率极度恶化。 【核心逻辑】铜价在周中小幅回落，说明仍然在不断夯实底部的过程中。宏观方面，美联储会议纪要对于铜价影响很小，不过鲍威尔在全球央行年会上的发言重挫了美元指数，推升了整个有色金属的估值，铜价在周五夜盘出现明显上涨。基本面，供给端，据SMM了解，周内有不少矿企的招标结果出炉，招标TC低于预期。据印尼方面的统计，出口铜矿数量和配额均符合预期。需求端，铜杆企业周度开工率环比上升1.2%，成品库存小幅下降至66100吨。终端需求保持稳定，在价格没有明确回落到7.8万元每吨时，主动补库意愿并不强烈。展望未来一周，铜价或继续围绕7.9万元每吨展开争夺，上方存在一定压力。根据目前下游及终端情况来看，7.9万元每吨以上的价格容易存在负反馈，宏观的小幅利好也难以让价格维持在该水平线以上。铜价也难以明显回落到7.8万元每吨附近，越接近改价格越会刺激下游的补库意愿。投资者需要关注美国7月核心PCE物价和8月密歇根大学消费者信心指数。 【南华观点】震荡为主，周度价格区间7.85万-7.94万元每吨。 铝产业链：鲍威尔发言偏鸽 【盘面回顾】上一交易日，沪铝主力收于20630元/吨，环比+0.15%，成交量为13万手，持仓24万手，伦铝收于2622美元/吨，环比+1.43%；氧化铝收于3138元/吨，环比-0.35%，成交量为27万手，持仓18万手；铸造铝合金收于20175元/吨，环比+0.22%，成交量为1549手，持仓7894手。夜盘铝产业链品种均大幅上涨。 【核心观点】铝：上周由于美国特朗普政府宣布扩大对钢铁和铝进口征收50%关税的范围，将数百种衍生产品纳入加征关税清单，铝价出现回调，并且在9月旺季临近的情况下，下游企业补库增长，周四库存开始去化。全年整体库存偏低加上去库为铝价提供了强力支撑，周中期货盘面反弹。周五鲍威尔发言偏鸽，9月降息预期再加把火，结合再生铝企业已收到税收返还政策终止可能导致再生铝供应减少，短期沪铝震荡偏强，价格区间为20500-20800。 氧化铝：氧化铝基本面较弱，供应方面，目前国内运行产能维持高位，本周进口窗口打开，海外已有三比成交，氧化铝下半年供应预计持续处于过剩状态，并且目前来看该过剩压力已经开始兑现，市场交易逻辑向成本定价逻辑转变。但考虑到国内反内卷具体措施尚未落地，且随着9月阅兵接近，部分河南氧化铝厂接到环保限产通知，短期可将高成本地区3100-3150的完全成本作为支撑位看待，上方参考理论3250-3300。总的来说，氧化铝暴力限产概率低，过剩压力逐步体现在价格上，近期现货价格阴跌，短期偏弱震荡为主。 铸造铝合金：供给方面，废铝依旧偏紧，并且近日，根据根据国家发展改革委等四部委《关于规范招商引资行为有关政策落实事项的通知》(发改体改〔2025〕770号)要求，各省开始定制清理规范行动方案。方案中明令禁止再生资源回收等各类平台企业违规返还税费，对再生铝行业，地方税返取消前后综合税负差异可能在4%左右，目前安徽、江西等省份部分再生铝企业已收到税收返还政策终止通知，利废企业产能利用率存下滑风险，为铝合金价格提供支撑。总的来说，铸造铝合金期货盘面走势大致跟随沪铝走势而波动，但成本端的支撑使得铝合金更具韧性，二者价差基本处于400-500元/吨之间，价差拉大时可考虑多铝合金空沪铝套利操作。 【南华观点】铝：震荡偏强；氧化铝：偏弱震荡；铸造铝合金：震荡偏强 锌:窄幅震荡，短期下方空间有限 【盘面回顾】上一交易日，沪锌主力合约收于22275元/吨，环比+0.16%。其中成交量为75325手，而持仓则减少2847手至10.49万手。现货端，0#锌锭均价为22200元/吨，1#锌锭均价为22130元/吨。 【产业表现】根据最新海关数据显示，2025年7月进口锌精矿50.14万吨（实物吨），7月环比6月增加51.97%（17.15万实物吨），同比增加33.58%，1-7月累计锌精矿进口量为303.54万吨（实物吨），累计同比增加45.2%。分国别看，澳大利亚、秘鲁、墨西哥、玻利维亚等国家锌矿量到货增加明显，带动7月中国进口锌矿量刷新历年新高。 【核心逻辑】上一交易日，锌价窄幅震荡，周五夜盘受大盘带动上涨。供给端，冶炼端利润修复较好，供给端缓慢从偏紧过渡至过剩，加工费持续走强。矿端则因为海外矿今年增量颇多，整体呈宽松逻辑。进口方面，受国外冶炼厂产能偏弱影响，海外精炼锌增量较少，同时锌矿进口处于历年高点。库存到了13万吨后开始有一定的震荡趋势。需求端方面，受阅兵影响不大，整体水平保持稳定。LME库存持续下降，有一定挤仓风险，其支撑仍然存在。库存上，锌价外强内弱格局愈发明显，交易策略上可以考虑卖外盘买内盘的内外反套。 短期内，观察宏观，震荡为主。 【南华观点】震荡为主。 镍&不锈钢：周内持续回调，基本面有一定支撑 【盘面回顾】 沪镍主力合约整体震荡偏弱运行。8月18日价格收于120340元/吨，此后周内持续疲软，最终收于119610元/吨。不锈钢主力合约周内走势相似。8月18日价格收于13010元/吨，周中走势偏弱，最终收于12750元/吨。 【产业表现】 现货市场方面，金川镍