国泰海通晨报
国泰海通证券股份有限公司 研究所 2、【策略】：主题交易热度持续抬升，科技类主题领涨，关注业绩验证期的主题结构分化与低位主题的修复行情。推荐：国产算力/具身智能/新兴消费/高端装备。 3、【海外策略】：①近期AH溢价创近六年新低反映港股市场流动性无虞，近期股指走弱主要受互联网权重板块结构性拖累。②展望未来，我们认为年内需重视港股三大因素：AI领域技术突破催化科技成长、美联储降息背景下外资可能超预期，南下增配力量仍有较大空间。③受益于资产稀缺性优势，港股市场望持续吸引增量资金入市助推行情向上，结构上重视本轮产业周期中弹性更大的恒生科技。 4、【传播文化】传播文化业：DeepSeek发布V3.1模型，思考效率和Agent等模型能力得到进一步提升。可灵25Q2营收超2.5亿元，AI已经成为公司未来业务增长的新引擎。 5、【海外科技】快手-W：可灵AI商业化加速落地，经营效率稳步提升，坚定AI投入，推动内容与商业生态协同发展。 宏观专题：《新一轮预防式降息将至》2025-08-23 美东时间2025年8月22日，鲍威尔在一年一度的杰克逊·霍尔全球央行年会发表演讲，对经济形势和货币政策进行短期展望，其主要释放三方面的边际信息：一是重新评估了美国的劳动力市场，认为供需双方的放缓所达成的平衡不可持续，后续就业面临急剧恶化风险。二是关税推升通胀还在持续，但不太可能引发工资-通胀螺旋或通胀预期-实际通胀螺旋，关税推升通胀是“一次性的”，没必要过于担忧。三是短期内，就业下行风险大于通胀上行风险，货币政策面临转向，鲍威尔2025年以来首次释放鸽派信号。2025年以来，鲍威尔持续处于偏鹰或模棱两可的状态，本次直接的表达无疑是转鸽的信号，基本上为2025年9月降息做了前瞻性指引。 汪浩(分析师)0755-23976659wanghao8@gtht.comS0880521120002梁中华(分析师)021-23219820liangzhonghua@gtht.comS0880525040019 鲍威尔在本次杰克逊·霍尔会议同时公布了修订的《长期目标和货币政策战略声明》，这是对美国货币政策框架5年一次的审查，上一次审查是在2020年，货币政策框架的原型是2012年本·伯南克时期所达成的共识声明，2020年第一次修订，本次为第二次修订。相较于2020年版本，本次有四处边际变化：一是移除了有效下限（ELB）是经济决定性特征的表述，当前经济不太可能触及零利率下限，但是仍有一定的小概率风险。二是取消了货币政策“补偿性”策略，即从灵活的平均通胀目标制，回到灵活通胀目标制。三是2020年使用的是考虑就业的“不足”，本次使用的是“偏离”充分就业，更加考虑就业市场双向波动对通胀带来的影响。四是给出了美联储在就业和通胀目标不互补时的平衡方法，需要关注主要矛盾。总的来看，美联储本次货币政策框架整体变化不大，与过去的框架具有很强的连续性，核心的几处变化，都在于应对当前变化的就业与通胀环境，为后续货币政策调整提供了更灵活的空间。 鲍威尔在杰克逊·霍尔年会的发言奠定转鸽基础，预计新一轮预防式降息将要来临，但在通胀掣肘下，年内或降息两次。与2024年类似，当时鲍威尔表态“现在是调整政策的时候了”，从9月份开始接连降息，全年降息100BP。本次鲍威尔表态“基线展望和风险平衡的转移可能需要调整我们的政 策立场”，是对前期持续偏鹰表态的明显反转，或为9月份议息会议降息进行前瞻性指引，但我们认为本轮仍为预防式降息，降息速度可能不会太快，预计9月份降息25BP，年内受到通胀上行掣肘，可能最多降息2次，总幅度在50BP左右，连续大幅降息的可能性不大。 风险提示：美国关税超预期导致经济大幅下行和通胀大幅上行；美国制造业回流导致制造业周期上行风险。 策略专题报告：《科技行情扩散，国产AI接力》2025-08-24 主题温度计：主题交易热度持续抬升，科技类主题领涨，内部结构扩散与轮动。上周热点主题日均成交额平均10.4亿元，日均换手率5.1%，均创年内新高。6月下旬以来科技与金融类主题持续领涨市场，AI成为最强产业主线，结构上持续扩散与切换，从海外链到国内链是关键脉络。本期国产GPU/服务器等主题领涨，光模块主题延续强势，稀土/操作系统/液态金属主题走强，主题资金持续净流入科技方向，顺周期与医药类主题有所降温。市场流动性与风险偏好共振上行、科技产业新催化密集，有望继续驱动主题行情扩散，关注中报业绩验证期的主题结构分化与低位主题的修复行情。 方奕(分析师)021-38031658fangyi2@gtht.comS0880520120005苏徽(分析师)021-38676434suhui@gtht.comS0880516080006 主题一：国产算力。DeepSeek大模型升级有望提升国产GPU适配性，工信部提出有序引导算力设施建设，加快突破GPU芯片等关键核心技术。DeepSeek发布V3.1大模型，性能大幅领先R1-0528，使用UE8M0 FP8 Scale参数精度，并表示针对即将发布的下一代国产芯片设计。普惠普及、智能平权趋势下，我国AI产业进入大规模示范应用阶段，国产大模型与国产GPU的适配性提升，有望加速国产算力生态构建，我国基于国产算力生态的智能算力规模有望保持高速增长。推荐：1、受益渗透率持续提升的国产算力公司及其配套产业链；2、受益大模型效率提升和使用成本下降的AI应用公司。 主题二：具身智能。机器人产业从“技术探索”迈向“规模商用”。智元机器人举办首届合作伙伴大会，提出2025年具身智能机器人将迎来商用发展的拐点，最终成为继手机和汽车之后的“下一代海量智能终端”。国产机器人创业公司新品发布与融资进度显著加快，宇树科技预告新一代产品，且开启上市进程，资本运作和股权融资进程提速有助于产业规模化发展，且我国具备机器人规模化生产的产业链配套优势。推荐：1、受益技术升级迭代的编码器、丝杠、灵巧手等核心零部件；2、具备规模化量产能力的整机制造商供应链。 主题三：新兴消费。国务院常务会议指出，要进一步强化财税金融等政策支持，创新消费投资场景，优化消费投资环境，综合施策释放内需潜力。泡泡玛特2025年上半年营收破百亿，收入利润均超2024全年：全球化全面爆发，美洲实现十倍增长；IP影响力全面破圈，“一超多强”格局初定，5大IP收入破10亿，毛绒营收占比首超手办。新兴成长消费持续引领内需复苏，看好业绩兑现度高的细分赛道。推荐：1、IP潮玩、宠物、美妆等情绪价值消费与国货消费；2、受益财政支持政策持续发力的育儿、养老等服务消费。 主题四：高端装备。财政发力支持设备更新带动万亿投资，新型装备展示新域新质战力。2025年超长期特别国债支持设备更新的1880亿元投资补助资金已下达完毕，支持工业、用能设备、能源电力、交通运输、物流等领域约8400个项目，带动总投资超过1万亿元。国新办发布会介绍阅兵准备工作有关情况，指出这次阅兵所有的受阅武器装备都是国产现役主战装备，以新型四代装备为主体，展示我军的体系作战能力，展示我军新域新质战力。推荐：1、受益财政发力支持设备更新的工业、能源、电力和交通等领域装备；2、受益新型装备展示和关键装备自主化能力提升的军工、半导体装备。 风险提示：宏观经济需求和关键技术商业化进程低于预期。 海外策略研究：《年内继续看好港股的三大理由》2025-08-23 6月以来港股指数表现弱于A股，但AH溢价指数创近六年新低。6月中旬以来在A股指数不断向上创新高之际，港股行情表现却偏震荡。尽管港股指数表现弱于A股，但我们观察到恒生AH股溢价指数较6/19的131.54进一步下行至8/15的低点122.6，创下2019年5月以来新低，可见若从AH两地上市股表现来看，港股表现并不弱。近期AH溢价与两地股指表现的背离与港股科技板块拖累直接相 吴信坤(分析师)021-23154147wuxinkun@gtht.comS0880525040061 关。港股互联网龙头企业相较A股更具备稀缺性，因此港股近期股指表现弱于A股，或与港股权重科技稀缺资产表现不佳存在一定关联。一方面，算力、反内卷等因素均对A股催化影响更大；另一方面，外卖补贴大战使得科技巨头盈利预期下修，叠加近期AI应用软件端的催化或阶段性熄火，使得港股权重科技龙头股表现不佳。 余培仪(分析师)021-23185663yupeiyi@gtht.comS0880525040084 展望下半年，三大积极因素共振下，低估的港股有望继续走高。当前恒生指数、恒生科技PE（TTM）分别为11.5倍，21.4倍，较两者2021年估值高点仍有较大提升空间，同时与全球主流指数相比，港股估值并不算高。展望下半年，我们认为在三大积极催化因素共振下，低估蓄势的港股有望再度冲高。第一，港股科技龙头有望受益于新的技术突破催化。港股科技企业在AI领域竞争力更强，同时各大港股科技龙头也不断加码AI资本开支，伴随下半年软硬件端新的技术突破催化，具备一定先发优势的港股科技成长龙头有望继续受益于AI产业变革红利。第二，伴随美联储重启降息，港股外资力量存在超预期可能。过去几年外资持续流出港股，市场对外资的预期一直较低，但近期外资或已有边际改善的迹象出现。近期降息预期再度升温，若下半年美联储如期降息，流动性环境转松，中美贸易关系继续趋稳，外资延续企稳改善或有望超预期。第三，南向资金仍有一定增量空间。港股稀缺性资产在当前宏观偏弱环境下具备较强吸引力，年内南向资金或仍有一定增量空间，预计全年南向资金净流入规模有望超1.2万亿元。 陆嘉瑞(研究助理)021-23185659lujiarui@gtht.comS0880125042248 结构上，受益AI周期的港股科技或是行情主线。中美经贸边际缓和提振风险偏好、科技出口管制松动改善基本面预期，以及考虑到当前市场对于互联网外卖平台“补贴大战”过于担忧，目前或存在被错杀的可能性，下半年港股科技龙头有望重拾相对优势。此外，港股红利受益于政策强化分红+低利率，港股新消费、创新药资产较A股同样稀缺，下半年或也值得关注。 风险提示：增长政策落地进度不及预期，国内经济修复不及预期。 行业双周报：传播文化业《DeepSeek发布V3.1模型，可灵25Q2营收超2.5亿元》2025-08-23 本周传媒（申万）指数上涨5.17%，位居31个行业第6名，强于沪深300（上涨4.18%）、上证指数（上涨3.49%）、上证中小（上涨4.03%）、深证成指（上涨4.57%），弱于创业板指（上涨5.85%）。细分板块龙头景气持续，建议布局垂直细分领域业绩有望持续高增的投资机会，推荐标的恺英网络、三七互娱、吉比特、姚记科技、完美世界、中信出版、芒果超媒、巨人网络、上海电影、万达电影、美登科技，相关标的宝通科技、盛天网络、冰川网络、神州泰岳、电魂网络、值得买、蓝色光标。 陈筱(分析师)021-38675863chenxiao@gtht.comS0880515040003陈星光(分析师)021-23219104chenxingguang@gtht.comS0880525040043 DeepSeek-V3.1发布，模型能力进一步提升。本周深度求索公司正式发布DeepSeek-V3.1模型，该模型同时支持思考模式与非思考模式，用户可以通过“深度思考”按钮，实现思考模式与非思考模式的自由切换，且经过思维链压缩训练后，V3.1-Think在输出token数减少20%-50%的情况下，各项任务的平均表现与R1-0528持平，彰显了模型更强高的思考效率。此外，该模型在工具使用与智能体任务中的表现有较大提升，在需要多步推理的复杂搜索测试（browsecomp）与多学科专家级难题测试（HLE）上，DeepSeek-V3.1性能已大幅领先R1-0528。 可灵AI今年二季度营收超2.5亿元，AI应用发展方兴未艾。根据快手25Q2财报，公司视觉生成模型可灵AI,作为创作者的一站式AI创意引擎，自发布以来迭代升级30余次，
