创新药：国内海外双双突破，全球市场打开成长空间

2025年08月22日生物医药Ⅱ 证券研究报告 创新药：国内海外双双突破，全球市场打开成长空间 投资评级领先大市-A维持评级 年初至今创新药板块表现优异，现阶段市场最关心的是当前创新药板块在什么估值水平，往后看还有多少空间？在本报告中我们从国内市场和海外市场两个方面测算了国产创新药估值空间，尝试回答上述问题。 首选股票目标价（元）评级 当前创新药板块市值基本反映了在中性预期下的创新药市值空间，全球市场打开成长空间。 国内市场空间：以2024年69家A股、港股Biotech创新药公司924.3亿元的营业收入为基础，假设未来6年板块营收复合增速30%，则到2030年板块有望实现约4460亿元的营业收入。按照当前创新药估值常用的峰值PS倍数法，给与2030年4460亿元创新药销售规模3-5倍PS，则对应13380-22300亿元市场估值。 海外市场空间：截止2025年6月国内创新药领域海外授权交易累计合同总金额已达1938亿元（其合同总金额可近似看作海外买方对相关产品保守的峰值预测），保守假设其中仅有50%的项目成功，按照15%分成计算，则有望贡献145亿美元销售分成。按照当前创新药海外估值常用的峰值销售分成PE倍数法，给与145亿美元10-20倍PE，则对应10175-20349亿元市场估值。 李奔分析师SAC执业证书编号：S1450523110001liben@essence.com.cn 冯俊曦分析师SAC执业证书编号：S1450520010002fengjx@essence.com.cn 当前创新药板块估值水平：统计分析当前国内72家Biotech创新药企业与12家核心仿制药转型创新药企业当前市值水平，截止2025年8月18日，合计84家企业市值约31023亿元；而不考虑未来BD情况下，2025年创新药国内+海外市场空间有望达23555-42649亿元；我们认为当前板块市值基本反映了在中性预期下的创新药市值空间。 连国强分析师SAC执业证书编号：S1450523020002liangq@essence.com.cn 相关报告 新药周观点：司美格鲁肽获批MASH，国产GLP-1出海值得关注2025-08-18新药周观点：创新药6月进院数据更新，多个新纳入医保创新药快速进院中2025-08-10新药周观点：25Q2创新药板块持仓环比仍保持大幅提升2025-08-03新药周观点：维立志博IPO在即，二代IO产品PD-L1/4-1BB值得关注2025-07-20新药周观点：创新药5月进2025-07-13 创新药国内海外双双突破打开成长空间。国内市场创新药板块基本面改善明显，板块整体有望2026年扭亏；海外市场海外授权BD交易火热，且多个BD预期有望年内兑现。 创新药板块下半年存在多个催化剂：包括医保谈判、学术会议（WCLC、ESMO等）、商保创新药目录、多个BD兑现，上述催化兑现值得期待。 院数据更新，多个新纳入医保创新药快速进院中 后续投资思路及建议关注标的 1）寻找下一个可能海外授权的重磅品种：信达生物、康方生物、众生药业、益方生物、泽璟制药、乐普生物、歌礼制药、中国抗体、复宏汉霖、再鼎医药、诺诚健华、基石药业、君实生物、亚盛医药、维立志博、博安生物等； 2）关注已获MNC认证未来海外放量确定性高的品种：三生制药、联邦制药、科伦博泰、百利天恒、映恩生物、和黄医药、和誉、和铂医药； 3）医保谈判&商保创新药目录有望获益品种：恒瑞医药、康诺亚、迈威生物、智翔金泰、药明巨诺、科济药业； 4）关注创新技术领域突破品种：百济神州、云顶新耀、科济药业、海创药业、来凯医药、康宁杰瑞； 5）关注传统药企创新转型进展：恒瑞医药、石药集团、翰森制药、中国生物制药、先声药业、康哲药业、复星医药、科伦药业、康弘药业、海思科、丽珠集团、远大医药、恩华药业、九芝堂。 风险提示：创新药海外授权不及预期的风险，创新药研发失败的风险，创新药国内市场销售放量不及预期的风险，相关假设及预测不及预期的风险。 内容目录 1.当前创新药板块在什么估值水平？.............................................51.1.国内市场：2030年创新药销售规模有望达4460亿元，对应13380-22300亿元市场估值....................................................................51.2.海外市场：现有BD交易销售分成有望达145亿美元，对应10175-20349亿元市场估值......................................................................61.3.板块估值：当前市值基本反映了在中性预期下的创新药市值空间..............72.长期成长大逻辑：板块整体有望2026年扭亏，海外BD持续兑现...................82.1.国内市场：创新药板块基本面改善明显，板块整体有望2026年扭亏...........82.2.海外市场：海外授权BD交易火热，且多个BD预期有望年内兑现.............103.板块持仓：创新药板块机构关注度持续提升中..................................144. 2025年下半年板块潜在催化剂...............................................184.1.医保谈判：今年有约60个新获批国产药物有望参与医保谈判................184.2.学术会议：下半年WCLC、ESMO等学术会议值得关注.......................194.3.商保创新药品目录：有望改善创新药支付环境............................204.4.多个BD兑现：MNC下半年清预算有望驱动多个BD交易兑现.................215.后续投资思路一：寻找下一个可能海外授权的重磅品种..........................236.后续投资思路二：关注已获MNC认证未来海外放量确定性高的品种................247.后续投资思路三：医保谈判&商保创新药目录有望获益品种.......................268.后续投资思路四：关注创新技术领域突破品种..................................299.后续投资思路五：关注传统药企创新转型进展..................................3010.风险提示.................................................................32 图表目录 图1.国内Biotech创新药公司2018年-2024年营业收入变化（单位：亿元）..........5图2.2015-2025年国内企业海外授权交易合同总金额（亿美元）.....................6图3.2025年初至今国内Biotech创新药与核心仿制药转型创新药企业市值（亿元）....7图4.创新药总体市值VS不考虑未来BD情况下创新药空间（单位：亿元）...........8图5.国内Biotech创新药公司2018年-2024年营业收入变化（单位：亿元）..........8图6.国内Biotech创新药公司2018年-2024年营收＞1亿元的公司数量变化..........9图7.国内Biotech创新药公司2018年-2024年归母净利润变化（单位：亿元）........9图8.2015-2025年国内企业海外授权交易数量....................................10图9.2015-2025年国内企业海外授权交易上半年与下半年数量对比..................10图10.2015-2025年国内企业海外授权交易合同总金额（亿美元）...................11图11.2015-2025年国内企业海外授权交易平均合同总金额（亿美元）...............11图12.2015-2025年国内企业海外授权交易首付款金额（亿美元）...................12图13.2015-2025年国内企业海外授权交易平均首付款金额（亿美元）...............12图14.所有全部基金对Biotech创新药的重仓持仓市值（亿元）....................14图15.所有全部基金对Biotech创新药的重仓持仓占对全市场重仓持仓的比重........15图16.所有全部基金对Biotech创新药的重仓持仓占对医药行业重仓持仓的比重.......15图17.所有全部基金对医药行业的重仓持仓占对全市场重仓持仓的比重..............16图18.所有全部基金对Biotech创新药的重仓持仓占总体流通市值的比重............16图19.商保创新药目录........................................................21图20.2015-2025年国内企业海外授权交易上半年与下半年数量对比.................22图21.已获MNC认证未来海外放量确定性高的品种——科伦博泰生物为例............25 图22.已获MNC认证未来海外放量确定性高的品种——百利天恒为例................26 表1：国内市场创新药空间测算.................................................5表2：国内已授权创新药海外市场对应估值测算...................................6表3：不考虑未来有望兑现BD情况下创新药空间测算..............................7表4：2025年初至6月上市公司已兑现BD交易梳理...............................13表5：有望于2025年下半年及未来实现海外授权BD交易的药物....................13表6：所有全部基金对Biotech创新药的重仓持仓................................17表7：2024年7月1日-2025年6月30日期间获批国产（含引进）新药.............18表8：肿瘤领域重要学术会议梳理..............................................20表9：有望于2025年下半年及未来实现海外授权BD交易的药物....................22表10：后续有潜力海外授权的重磅产品.........................................23表11：已授权海外MNC的重磅药物梳理.........................................25表12：上市公司2024年7月1日至2025年6月30日期间获批上市的肿瘤药物.......27表13：上市公司2024年7月1日至2025年6月30日期间获批上市的非肿瘤药物.....27表14：符合商保创新药目录相关标准的品种梳理.................................28表15：值得关注的创新技术领域突破品种.......................................29 1.当前创新药板块在什么估值水平？ 年初至今创新药板块表现优异，现阶段市场最关心的是当前创新药板块在什么估值水平，往后看还有多少空间？在本文中我们从国内市场和海外市场两个方面测算了国产创新药估值空间，尝试回答上述问题。