港股公司点评：业绩表现稳定，游戏全球化布局

主要观点：

• 2025年第二季度，公司实现收入279.9亿元（同比增长9.4%，环比下降3.2%），毛利180.5亿元（同比增长12.5%，毛利率64.7%），调整后净利润95.3亿元（同比增长32.0%，净利率34.2%）。
• 长线运营游戏稳健运营，海外布局持续加深：游戏及相关服务收入228亿元（同比增长13.7%），多款游戏版本更新表现突出，海外新游上线后表现良好，后续将持续推出新游戏。
• 有道业务“产模一体”战略推动应用落地：收入14.2亿元（同比增长7.2%，毛利率43.0%），推出“子曰”教育大模型AI创新应用，实现多应用落地。
• 云音乐稳定运营，生态系统驱动用户转化：收入19.7亿元（环比略低于预期，毛利率36.1%，同比增长4个百分点），持续加强内容版权和原创音乐布局，推出新功能提升用户体验。
• 投资建议：预计2025-2027年公司营业收入分别为1147.3/1196.5/1243.9亿元，归母净利润(Non-GAAP)分别为394.1/408.5/425.9亿元，维持“买入”评级。
• 风险提示：新游上线不确定性、游戏版号数量波动、玩家消费意愿及收入预期不确定性。