新力量NEWFORCE总第4842期

总第4842期 研究观点 【公司研究】 富途控股（FUTU，买入）：“牌照+科技+生态”三维壁垒护航，抢占跨境财富管理赛道海天国际(1882，买入）：全球化布局的经营韧性突显华润啤酒（291,买入）：高端化持续兑现，盈利质量跃升 【公司评论】 万国黄金集团(3939，未评级）：降本增效带动业绩增长，金岭矿潜力巨大中国罕王(3788，未评级）：澳洲金矿可研报告披露，盈利未来可期 【宏观经济评论】 第一上海——美股宏观策略周报 评级变化 首次评级 咨询热线：400-882-1055服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 【公司研究】 富途控股（FUTU，买入）：“牌照+科技+生态”三维壁垒护航，抢占跨境财富管理赛道 金煊852-25321539Lexy.jin@firstshanghai.com.hk 综合在线经纪和财富管理平台的科技公司 富途控股（FUTU）是一家成立于2012年的金融科技公司，由腾讯前早期员工李华创立。公司最初专注于证券交易系统研发，后逐步发展为全牌照跨境财富管理平台。其在2014年至2017年间先后获得腾讯、经纬中国和红杉资本的多轮投资，并于2019年在美国纳斯达克上市。 行业金融服务股价168.52美元目标价195.00美元（+15.71%） 不断推动产品和服务的迭代升级 富途通过自主研发的一站式平台富途牛牛和Moomoo，为用户提供股票交易、市场数据、财经资讯、投资社区及财富管理等多元化服务，覆盖港股、美股、A股通等多个市场。集团旗下子公司持有香港及多个国家地区的金融牌照，具备提供跨境金融服务的合规资质。 一站式跨境投资生态 富途以“交易+社区+财富管理”为核心，通过低佣金经纪业务（港股/美股交易量显著增长）、高渗透率的IPO打新及ESOP服务实现低成本获客，并推动财富管理AUM高速增长；同时积极布局创新业务，在香港合规框架下拓展加密货币交易、代币化基金及智能投顾服务，构建起一站式跨境投资生态。 以技术重构金融体验 富途以技术为核心驱动力，通过全自研系统、云原生架构及AI应用，实现开户、交易、风控等环节的高效稳定运行，显著提升用户体验并吸引专业投资者，持续的高研发投入确保了其系统性能及迭代速度持续领先同业。 目标价195.00美元，首次覆盖给予“买入”评级 基于全球35张金融牌照的合规闭环、全自研技术带来的极致体验、及牛牛圈社区+ESOP转化的生态飞轮，富途构建了难以复制的竞争护城河。短期受益港股流动性爆发与加密业务放量，长期增长锚定东南亚渗透、财富管理费率升级及Web3.0创新，给予公司目标价195.00美元，对应2025年PE 25.4x，较上一个交易日收盘价高出15.71%，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 跨境资本流动政策变动;传统券商数字化转型、互联网巨头入场;港股/美股交易量下滑影响佣金收入。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 海天国际(1882，买入）：全球化布局的经营韧性突显 黄佳杰852-25321599harry.huang@firstshanghai.com.hk 上半年业绩增长稳健 25H1收入90.2亿元人民币（下同），同比增长12.5%，毛利率32.8%，同比略增0.5pcts,主要为原材料价格较低影响，股东净利润17.1亿元，同比增长12.6%，业绩高基数下仍有稳定增长，股东净利润率19%，保持稳定。 陈晓霞852-25321956xx.chen@firstshanghai.com.hk 各机型销售全线增长 上半年下游景气度仍较好，带动公司各机型销售量价齐升，上半年共计销售29438台，同比增长8.8%，均价29.3万元，同比提升2.8%。其中国内新能源车和家电行业较高需求带动下，主力机型Jupiter（占比18%）和Mars机型（占比65%）收入达到16.7亿及58.5亿元，分别同比增长14.6%及13.2%，长飞亚电动系列(占比12%)收入10.7亿元，同比增长5.3%，增长趋势维持。 行业机械装备股价21.80港元目标价30.00港元（+37.6%) 海外加速扩产以应对不确定性： H股市值347.93亿港元已发行H股本15.96亿股52周高/低27.50港元/16.18港元每股净现值14.86港元 25H1受全球供应链结构调整影响显著，在国内市场内需结构性放缓以及高基数影响下，公司国内收入52亿元，同比仅持平。此消彼长，海外销售额38.2亿元，同比大增34.7%，收入占比进一步提升至42.3%，其中东南亚市场受益于中国企业产能外移和部分本土企业需求驱动，销售额增长接近翻倍，欧洲、北美和南美也均实现同比增长。我们仍看好公司在国内市场的韧性经营，通过绑定重点行业大客户提供定制化方案，比如海尔、小米和零跑等，有望持续带动各机型和辅助设备等附加订单的增长。同时公司海外扩产已提速，日本、塞尔维亚和印度工厂预计将在下半年陆续开工投产，马来西亚工厂也预计2026年全面建成投产，预计2026年开始公司海外市场收入将有明显提升，均衡的全球布局能有效熨平供应链重构趋势下区域表现分化的影响， 目标价30港元，买入评级 我们看好公司在注塑机领域的持续巩固竞争力，其海外产能、销售和服务支持布局的优势非常明显，将持续受益于制造业的转移重构。预计公司2025-27年收入为180/190/204亿元，净利润为34/36/40亿元，维持未来十二个月目标价30港元，对应2025-27年13/12/11倍预测市盈率，维持买入评级。 华润啤酒（291,买入）：高端化持续兑现，盈利质量跃升 黎航荣Wayne.li@firstshanghai.com.hk852 2522 2101 营收稳健、盈利创新高 2025年上半年集团实现综合营收239.4亿元，同比微增+0.8%；归母净利润达57.9亿元，同比劲增+23%，刷新历史同期纪录。核心财务指标全面突破：EBIT、EBITDA分别实现+19%/21%增长，经营性现金流达63.7亿元创疫情后新高。值得关注的是，在剔除深圳总部资产处置等非经常性损益后，核心业务仍保持两位数盈利增速，展现经营质量的实质性提升。董事会维持26%派息比例，每股股息同比增幅+24%，凸显管理层对股东回报的重视。考虑到集团现金流创造能力强劲及资本开支下行周期，我们预计未来三年派息率有望逐步向60%+迈进。 啤酒业务高端化兑现，量价齐升超行业水平 港股市值917.45亿港元总股本32.44亿股52周高/低35.42/21.25港元每股净资产12.236港元 啤酒业务实现销量648.7万千升，同比增长2.2%，营业额231.6亿元，同比增长+2.6%；毛利率提升+2.5pct至48.3%，不计特别项目EBIT与归母净利润分别同比增长+13.8%/+17.3%。高端化是核心引擎：普高档及以上产品销量增长逾+10%，其中喜力增长逾+20%，老雪、红爵分别增长逾+70%与翻倍。吨成本下降-4.2%（麦芽、包装物价格回落），叠加费用率预计下降逾-1pct，带动该业务EBITDA利润率提升+3.4pct。线上及即时零售GMV分别增长+40%/+50%左右，渠道数字化成效显著。产能端进一步精简，期内关闭山东2家酒厂、新增福建厦门部分产能，产能利用率预计提升约+3pct左右，为后续盈利释放留足空间。 白酒业务受行业调整拖累，啤白双赋能蓄势长期发展 白酒业务营业额7.8亿元，同比下降-33.7%，主因行业深度调整及政策影响，不计特别项目EBITDA同比下降1.95亿元（-47.2%），但对集团整体影响有限。集团已启动稳价、重塑摘要价格体系、加码100-300元光瓶酱酒及线上渠道铺设，预计后续跌幅有望趋缓。尽管集团白酒业务短期承压，金沙品牌仍具备品牌与渠道协同潜力，静待啤白双赋能战略逐步兑现。 毛利率新高，费用率持续优化 受益产品结构优化及成本费用管控，集团综合毛利率攀升+2pct至48.9%高位，经调整EBITDA率提升0.8pct至22.5%。2025年将坚定推进高端化，管理层锚定"三精策略"（组织精简/成本精益/业务精细），进一步提升管理效率和竞争力，预计未来整体费用率呈下降趋势，故集团利润有望实现较快增长。 目标价35.00港元，买入评级 我们维持华润啤酒“买入”评级，目标价35.00港元，对应2025年18倍市盈率。核心逻辑：1）啤酒高端化空间仍大，公司将继续发力8-10元次高端，喜力、纯生、SuperX三驾马车持续放量，带动ASP与利润率双升；2）成本端下行趋势延续，叠加数字化费用优化，盈利弹性充足；3）现金充沛、派息稳健，为下行周期提供防御属性。 重要风险 1)啤酒高端化不及预期；2)白酒业务不及预期；3）行业竞争加剧；4）经济修复不及预期；5）食品安全。 【公司评论】 万国黄金集团(3939，未评级）：降本增效带动业绩增长，金岭矿潜力巨大 李羚玮+ 852-25321539david.li@firstshanghai.com.hk 公司2025年上半年业绩 公司发布2025年中期业绩，上半年公司实现收入12.40亿元，同比增长33.67%，上半年实现归母净利润6.01亿元，同比增长136.27%。公司宣布派发中期股息，计划派付人民币0.185元/股中期股息，派发总额人民币约2.01亿元，分红比例33.4%。公司目前拥有宜丰新庄、昌都哇了格、所罗门群岛金岭三大矿产资源，其中宜丰新庄矿年选采能力超过100万吨；金岭金矿年设计采选能力超350万吨，矿石资源量达到7200万吨，有望成为世界级金矿；昌都哇了格矿目前正在进行探转采申请，矿山拥有铅、银金属量约160万吨。2025年上半年公司金锭以及金精矿收入占比已达78%。 行业有色金属股价34.94港元 市值378.7亿港元已发行股本10.84亿股52周高/低39.98港元/9.28港元每股净资产3.23元 金岭矿上半年运营优化成本下降 金岭矿2025年上半年完成采矿量197.59万吨，同比增长346.6%。受益于采矿量大增，公司成本持续下降，上半年金岭矿采矿现金成本为66.6元/吨，选矿79.4元/吨，同比分别下降44.3%/26.9%。上半年金岭矿实现净利润6.21亿元，同比增长141%，毛利率攀升至75.2%，充分体现出公司优秀的管理运营能力。目前金岭金矿浮选产量已接近设计产能，截至2025年6月底，产能已达每日10,000吨，回收率稳定在80%。上半年已完成全年金金属量的38%，预计下半年产量将进一步提升，达到每日12,000吨。此外，金岭矿尾矿干式堆存设施第三期工程已动工，预计于2025年底完成，为未来的产能爬坡夯实基础。 金岭矿建设启动，未来成为世界级金矿 公司在2025年8月13日，举行了1000万吨扩产开工仪式，建设与紫金设计院合作，扩产完工后公司产能总规模将增至1350万吨/年水平，向成为世界级黄金矿山的道路前进。此外，金岭金矿勘探仍在持续，矿产向南向东还没封边，未来资源量有望进一步提升。扩建完成后，远期金岭矿有望实现至少15吨黄金的年产量。此外，金岭矿项目水电、光伏建设仍在持续推进，未来随着产量的提升以及电力成本的优化，项目成本有望进一步下降。目前全球宏观形式不断变化，央行不断买入推动金价进入了上升通道，公司金岭矿产量提升潜力巨大，随着产能的不断爬坡，量价齐升将推动利润爆发式增长，今年公司整体利润有望达到12亿元规模，金岭矿达产后公司整体利润有望达到45亿元水平，公司将成为港股市场上不可多得的优质黄金矿企。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 中国罕王(3788，未评级）：澳洲金矿可研报告披露，盈利未来可期 李羚玮+ 852-25321539david.li@firstshanghai.com.hk 公司金矿资源量507万盎司